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[关键词]资产证券化；现状；政策性建议
doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2017.08.074
[中图分类号]F832.51 [文献标识码]A [文章编号]1673-0194（2017）08-0-02
1 资产证券化的概念
“资产证券化”是1977年由美国投资银行家刘易斯・瑞尼尔首次提出的，过去的几十年国内外多名学者和权威机构，不断力求提出一个全面的、准确的资产证券化概念。美国“证券化之父”耶鲁大学法博齐教授提出，“证券化应当被广泛的定义为一个过程，通过该过程，我们可将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他不流动的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的带息证券”。
美国学者格顿钠1991年提出，资产证券化应包含现金资产证券化、实体资产证券化、信贷资产证券化和证券资产证券化4个部分。2002年，我国学者何小峰 等人提出广义证券化的概念，并赞同格顿钠的观点。此外，美国证券交易委员会也对资产证券化的定义作出了相关的界定。
2004年，我国学者姜建清综合国内外学者的观点，提出了“资产证券化是指将流动性较差的贷款或其他债权性资产，通过特殊目的载体进行组合、打包，使其可以在能预期的将来形成相对稳定的现金流，而且在这个基础上通过信用增级提高信用质量或评级，最终将这种形式的资产预期现金流收益权转化为能够在金融市场上进行交易的债券的技术和过程”。至此，人们对资产证券化有了比较全面的了解。
2 我国资产证券化的发展现状
根据中央2016年资产证券化发展报告，我国资产证券化市场呈现出扩容快速、运行稳健、不断创新的良好发展趋势。信贷资产支持证券发行常态化，企业资产支持专项计划增长迅猛，基础资产类型不断充实，各类“首单”产品积极涌现，不良资产证券化、绿色资产证券化、境外发行等领域实现重要突破。
2.1 资产证券化创新业务发展
目前，我国资产证券化业务不断创新。第一，不良资产证券化重新发行。银监会在2016工作会议上要求开展不良资产证券化试点和扩大不良资产证券化试点机构范围，这不仅对不良资产证券化试点重新开启，并对其试点范围进行了扩大。随着中国银行“中誉2016年第一期不良资产支持证券”和招商银行“和萃2016年第一期、第二期不良资产支持证券”的陆续发行，标志着不良资产证券化在间隔8年后“重启”，商业银行不良资产市场化处置渠道进一步拓宽。仅2016年，全国共6家不良资产证券化试点机构发行了14只产品，规模达156.10亿元，占试点额度的31%。
第二，鼓励住房租赁企业发行资产支持专项计划。国务院办公厅《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，提出了符合条件的住房租赁企业可发行不动产证券化产品。在这有利的政策环境下，物业租金资产支持专项计划市场的发展必将加快步伐。
第三，绿色资产证券化创新加速。国家全面鼓励绿色环保产业相关项目通过资产证券化的方式融资发展，推动绿色信贷资产证券化业务常态化。银行间市场，兴业银行年初发行了26.457亿元的绿色信贷证券化产品，基础“资产池”全部为绿色金融类贷款，盘活的资金也将投放到节能环保重点领域。在交易所市场，“无锡交通产业集团公交经营收费权绿色资产支持专项计划”“华泰资管―葛洲坝水电上网收费权绿色资产支持专项计划”等产品相继发行。
第四，大力推进社会资本与资产证券化的进程。2016年，国家发改委和证监会联合了《关于推进传统基础设施领域政府和PPP项目资产证券化相关工作的通知》，这大大促进了证券化融资在传统基础设施领域PPP项目的展开。
2.2 强化了信贷资产证券化信息披露
从总体上看，信贷市场运行稳健，已发行产品运营良好，已到期产品足额完成兑付，次级资产证券化产品收益高于一般水平，有些产品年化收益率达22.9%，未到期产品运营正常，本息偿付有序开展。各大银行开展证券化业务促进其信贷风险管理体系的完善，通过持续信息披露进一步规范贷后管理等。《不良贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》《信贷资产支持证券信息披露工作评价规程（征求意见稿）》《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》等文件，均为规范信贷资产证券化业务信息披露的操作提供了相关标准。
2.3 资产证券化市场扩容快速，稳健发展
根据中央2016年资产证券化发展报告，从2016年全年情况看，资产证券化市场延续快速增长的态势，企业证券化产品发行规模较2015年翻番，成为发行量最大的品种。
3 我国资产证券化发展的建议
3.1 加快推进不良资产证券化
为防控金融风险，顺应经济周期性发展规律，笔者建议继续有序扩大不良资产证券化试点范围，强化规范运作，推动不良资产证券化市场健康发展；发行主体审慎评估抵质押物资质和贷款回收能力，构建现金流稳定的基础“资产池”，并确保笔数多、行业和区域分散，避免风险集中；严格披露“入池”资产抵押物特征、不良贷款的清收处置情况、资产异动等信息；培育多层次合格投资人，适度降低不良资产证券化市场准入门槛，有序引导对冲基金、证券公司、投资银行等专业金融机构参与次级证券投资；提高受托管理机构和服务机构的专业性、规范性和公信力，建立任追溯机制。
3.2 创新证券化产品类型
证券化产品的创新可以满足各种投资者的需求，加大市场对证券化产品的需求。因此，相关人员应加强对市场的需求把握，根据实际情况进行创新。另外，资产证券化产品的优先级提供了潜在优质的、流动性高的投资标的，因此，监管部门应支持货币基金投资资产证券化产品的发行。
3.3 提高二级市场的流动性
要使证券化资产顺利进入市场，就必须有一个健全的二级市场来保证其流动性和变现能力。由于我国二级市场行政色彩比较浓厚，导致资本证券投资在很大的比例上由个人投资者支撑，最终使投资者结构与市场要求差距较大。因此，探索针对资产证券化产品的标准券质押式回购交易机制，便于投资者参与；出台资产证券化做市商具体法规和工作指引，提高交易效率；鼓励投资者主体多元化，吸引保险公司、资产管理公司、包括养老金和社保基金在内的各类基金以及交易型金融机构进入市场，打破银行互持，提高二级市场的流动性。
3.4 全面加强风险管控
要实现我国资产证券化质的飞越，解决投资者面临的风险，对资产证券化加强风险管控是非常有必要的。现阶段我国资产证券化应坚持发展方向简单透明、产品结构设计偏向简单的原则。在Y产证券化业务推进过程中，审慎把控基础资产源风险头，健全内外部增信机制，加强跟踪管理和后督控制，提高信息披露的规范化和标准化，满足第三方估值机构的查询分析需求。进一步研究风险对冲工具，不断完善市场风险指标和预测模型，加强信用风险识别和动态度量等。
3.5 提高信贷证券化发行的积极性
2016年信贷资产证券化发行增速放缓，一定程度上显示出商业银行的发行动力不足。笔者建议相关人员应研究信贷资产证券化税收优惠政策，尽快明确SPV税收减免制度，解决重复征税问题。另外，更加完善风险资本计提标准，在适当范围内降低部分银行持有证券化产品次级部分的风险权重，提高银行开展资产证券化业务的积极性；对高质量住房抵押贷款证券化产品给予适当的风险自留豁免，待制度完善和时机成熟后再扩大至其他产品。
4 结 语
因具有风险低、收益稳、期限长等优点，在我国当前的资金市场供给过剩、中长期投资产品严重缺乏的条件下，资产支持证券为众多投资者达到与资产负债期限相匹配提供了一种较好的投资方式，不仅切合了市场的实际需求，而且符合了国家的政策导向。随着经济的不断增长，资本证券化在我国也将迅速发展，更有效地发挥资产证券化在宏、微观层面上的经济效应，为我国经济的进一步发展提供强劲的推动力。
主要参考文献
[1]周乐伟.资产证券化的经济学分析[D].厦门：厦门大学，2007.
[2]陈文达，李阿乙，廖咸兴.资产证券化：理论与实务[M].北京：中国人民大学出版社，2004.
[3]何小锋.资产证券化：中国的模式[M].北京：北京大学出版社，2002.
[4]姜建清.商业银行资产证券化：从货币市场走向资本市场[M].北京：中国金融出版社，2004.
关键词：资产证券化 概念 问题 对策
资产证券化的概念和实质
资产证券化是近30年来世界金融领域最重大和发展最迅速的金融创新和金融工具。但是，到目前为止，理论界关于资产证券化的概念，具有代表性的定义主要有以下两种：
第一种定义认为资产证券化是指背后有资产支持的证券化。即资产拥有者将自身持有的各类资产分门别类，加以汇集组合，形成一个个“资产池”，池里所装的资产都具有相似的收益特征，然后再把这些“资产池”委托或卖给专门机构。实质是融资者将被证券化的金融资产的未来收益权转让给投资者，而金融资产的所有权可以转让，也可以不转让。
第二种定义将资产证券化划分为一级证券化和二级证券化。一级证券化是指在资本市场和货币市场上通过发行证券来融资。二级证券化是指将已经存在的贷款和应收账款等转化为可流动转让工具的过程。核心在于对贷款中的风险与收益要素的分离与重组，使其定价和配置更为有效，使各方均能受益。
本文界定资产证券化就是把缺乏流动性、但有预期未来稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券。实质是融资者将被证券化的金融资产的未来现金流收益权转让给投资者，而金融资产的所有权可以转让，也可以不转让。
我国实行资产证券化的意义
有利于推进资本市场的发展
我国通过积极实行资产证券化，首先能够分流我国庞大的储蓄资金，壮大我国现有资本市场的规模；其次，通过资产证券化可以为资本市场提供新的证券投资品种，为投资者提供新的储蓄替代型投资工具，促进多层次资本市场的形成；再次，资产证券化可以搭建起货币市场与资本市场沟通的桥梁。
有利于盘活国有企业存量资产
通过资产证券化的实施，可以将证券化的债权债务相互转让、抵减，清理三角债务；可以盘活企业的存量资产，实现企业当前现金收入；通过表外融资改善资产负债结构。
改善商业银行的经营状况
通过资产证券化，银行将一些缺乏流动性的资产转化为可以交易流通的证券，使得商业银行在不改变负债的情况下，有效改善商业银行的资产负债结构。同时，将部分贷款资产转移到资产负债表外进行证券化，既可以减少风险资产额，又可以盘活不良贷款。这样，银行一方面能够提高资本充足率，另一方面还可以盘活不良资产，大大改善商业银行的经营状况。
我国资产证券化存在的问题
从上文的分析知道，通过资产证券化将信贷资产转换为可在资本市场上交易的证券，能够连接资本市场和货币市场，丰富资本市场产品，改善银行流动性，提高资产负债管理和风险管理能力。但是，从目前国情来看，实行资产证券化还存在如下问题：
供给方面
供给方面的问题主要是可供证券化的资产合格性问题。不是所有的资产都可以进行证券化的，必须满足一定的条件，比如具有明确的界定支付模式、可预测的现金流量；平均偿还期至少为一年；拖欠率和违约率比较低；完全分期偿还；多样化的借款者；清算值较高。但是，在我国完全满足以上条件的资产不是很多，所以要求我国相关管理部门应该建立各种安全机制。
有效需求不足
资产证券化作为一种融资方式，需要稳定的资金来源或资金供给，也就是需要比较稳定的对于资产证券的需求，即证券投资者。而在我国，由于各种政策的限制，目前投资者主要是个人及极少数机构投资者，存在着有效需求不足的问题。
人才短缺问题
由于资产证券化是一项技术性强、专业化程度高、程序复杂的融资工具，它涉及到经济、法律等各个方面，因此，需要大量掌握资产证券化方面知识的复合型人才。但目前我国这方面人才比较少，在某种程度上约束资产证券化的进行。
会计制度的缺陷及障碍
我国关于资产证券化的会计制度还不完善，传统的会计制度对之还不能完全适应，迫切需要新的会计制度加以规范，否则会直接影响资产证券化的合法性，成为证券化的桎梏。
政府支持和税收制度的障碍
在我国，由于《担保法》明确规定禁止国家机关充当担保人，政府为住房抵押贷款进行担保存在实质，在一定程度上加大了资产证券化的难度。另外，我国法律法规的不完善、银行和证券业的分业经营与管理等都会阻碍我国资产证券化的实行。
我国发展资产证券化的对策
扩大市场需求
市场需求是资产证券化成功实施并发挥应有作用的最终动力，而市场需求既取决于供给的有效性，又取决于投资者的类型及其特点。要保证我国顺利引进资产证券化的金融创新形式，其供给重点不应放在银行不良资产上，而应放在银行基础设施、期限较长的消费信贷资产上。另外还有银行与信托投资公司持有的基础设施开发贷款，国有大中型企业的符合证券化质量要求的资产。
完善相关法律法规体系
要推行资产证券化需要提供一系列的法律、法规及政策保障。首先，修订《公司法》和《企业债券管理条例》，使SPV可以成为债券发行主体，允许SPV以发行债券的收入来向发起人购买基础资产，从而使得资产转移能够实现，真正达到破产隔离的效果。其次，修订《合同法》以及《民法通则》，将合同权利转让由统一主义改为通知主义，降低资产证券化资产转移的交易成本。
规范发展信用评估体系
对于目前国内现有的一些金融中介机构，政府应该出台相应的规章制度，以便能够规范这些中介结构的运作。同时，可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，参与资产证券化业务服务。以此来建立一个独立、客观、公正和透明的信誉评级体系。
适应资产证券化的税收会计制度
资产证券化成功的关键是能否解决资产证券过程涉及会计、税收问题。因为税收与会计制度的确立，是关系到各参与者收益与责任确认的问题。税收方面，制定合理的税收政策，可以降低资产证券化的成本，提高投资者的积极性。会计方面，目前我国尚未出台针对资产证券化交易的会计准则，而传统的会计方法已难以适应资产证券化的复杂操作。
注重建立专业人才队伍
资产证券化涉及金融、证券等诸多专业，需要大量的既有丰富理论知识，又有实践操作技术和经验的专家。政府应加大对资产证券化的研究投入，加大对现有的从业人员进行培训力度。如可以考虑从发达国家或地区引进专家，在借鉴外国经验的基础上培养出一批专业人才。
参考文献：
1.郑时正.我国资产证券化的理论研究述评[J].湖北社会科学，2005
2.彭先涌.我国开展资产证券化的意义[J].沿海企业与科技，2005
3.李晓红.浅谈我国资产证券化问题[J].内蒙古科技与经济，2004
（一）资产证券化有利于信用风险转移，创新与优化经济资源配置资产证券化具有信用风险转移创新，它降低了风险累积的可能性。因此，在化解金融风险方面具有着重要的作用，同时，资产证券化有利于整个金融市场经济资源优化配置。从发起人的角度看，资产证券化能够让整个金融市场乃至整个经济体的资源实现更有效、更优化的配置，其最基本功能是提高资产的流动性，资产流动性的提高，则意味着资本利用效率的提高。另外，由于资产证券化可以使得证券的信用级别高于原有融资人的整体信用级别，原来可能因为信用级别不够而无法通过的融资人也可以获得融资的机会，从而使其融资渠道得到拓宽。
（二）资产证券化有利于资产负债管理能力提升，重组分配现金流资产证券化对发起人的资产负债管理的提升作用体现在它解决资产和负债的不匹配性。由于证券化采用了表外融资的处理方法，发起人将被证券化资产转移到资产负债表外，从而达到改善资产负债表结构，优化财务状况的目的。资产证券化重新组合分配现金流。从投资者的角度看，资产证券化产品根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好，对基础资产组合产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。这就为投资者提供了风险和收益多样化的产品品种，为各种类型投资者分散风险，提高收益，创造新投资组合提供和巨大空间。同时，对特定领域资产的证券化，其产品的标准化设计为投资者提供了进入原本不可能进入的投资领域的可能性。
（三）资产证券化有利于我国金融市场的发展从宏观方面看，银行资产证券化可以提高金融市场的效率，降低金融风险，促进经济发展，还具有促进扩大消费、发展住宅产业的功效。从微观方面看，开展住房按揭等贷款的证券化可以增强商业银行的流动性，优化资产负债匹配结构，分散抵押贷款风险，有利于降低按揭贷款利率，减轻购房人的还款利息负担，便于简化不动产转让手续，扩大不动产交易市场。但是，在资产证券化在运作过程中不可回避的问题是资产证券化的会计处理问题，我国现行的会计准则与制度中尚无相应的配套条款。
二、资产证券化的会计确认
（一）传统会计确认方法风险与报酬分析法是典型的传统会计确认方法。根据该方法，金融工具及其所附属的风险与报酬被视为一个不可分割的整体。因此，资产证券化的发起人只有转让了相关资产组合所有的风险和收益，证券化交易才能作为销售处理，所获得的资金作为资产转让收入，同时确认相关的损益；否则，应视为有担保的融资在表内进行处理。该方法适用于资产证券化产生初期交易较为简单时的会计处理。风险报酬分析法在资产证券化业务产生早期应用较广，随着金融工具不断创新，其缺点也被不断地暴露出来。首先，它与“资产”概念存在内在的不一致性；其次，金融工具的风险与报酬不可分割，带有明显的“形式重于实质”的倾向，以法律形式作为会计确认基础具有较大的主观意向性，易于被人为操纵；最后，“实质上所有”的判断定义模糊，难以定量，增加了实际操作者的主观性，是会计人员难以确认交易本质，并给实际操作增加了难度。
（二）现代会计确认方法一是金融合成分析法。资产证券化交易中资产转移的方式日趋复杂化，风险与报酬分析法显得力不从心。金融和成分析法体现了“实质重于形式”原则。“金融合成分析法”的核心在于控制权决定资产的归属，即一项资产转让交易是否确认为销售取决于发起人是否放弃了对该资产的控制权，而不是取决于交易的形式。对于如何判断资产控制权的放弃与转移，“金融合成分析法”提出了明晰的标准。金融分析法规定若出现以下形式即可作销售处理：转让资产与转让人分离；受让人可以无条件地将转让资产或资产中的获利权进行抵押或再转让；转让人不可以在到期日前回购或赎回转让资产。两种方法相比之下，金融合成分析法更偏向于把转让资产视为销售进行表外处理，同时确认交易产生的新增资产负债，将其列示于报表中。该方法能够揭示资产证券化交易本质，增加了会计信息的客观性、有用性。然而，金融合成分析法也有自身不足之处。在金融合成分析法下以“控制权转移”为标准存在缺陷，判断金融资产的控制权是否转让必须符合一定的条件，所以利用金融合成分析法对证券化资产的控制权进行评估时，需要对证券化的整个合约安排体系进行细致的分析和辨认，操作上也具有一定的难度。二是后续涉入法。该方法是金融合成分析法的进一步完善。第一，后续涉入法与以往的概念不同，在资产概念上更具内在一致性，更符合资产的概念。后续涉入法以控制权的转移为基础，将资产细分为独立的单元，对于与后续涉入有关的这部分资产来说，控制权和保留了资产上的风险和报酬的一致，这样更符合资产定义，且不存在相互之间的矛盾。第二，后续涉入法回避了“相对数量”的考虑，只需考查其有无，无需计算具体数据，业务容易定性。后续涉入法要求符合终止确认条件必须没有任何后续涉入，在具体运用时只需要解决“有没有”的问题，而不需要解决“有多少”的问题，因此应用起来比较简单清晰。第三，后续涉入法在会计处理上容易被接受。后续涉入法通常会导致一项证券化交易被确认为部分销售和部分融资，结合了金融合成分析法和风险与报酬分析的优点，使会计确认的处理比较折中，带来实务上的可操作性，有利于会计人员的处理，容易接受，更能反映其实质。
三、资产证券化的会计计量
（一）金融合成分析法的相关计量根据金融合成分析法，证券化资产真实销售以后，发起人新增的、且与资产证券化交易有直接关系的资产和负债，应以公允价值为基础进行初始计量。如果某项资产或负债是发起人没有放弃控制权而保留下来的获利权或义务，则不用根据交换的概念进行新的计量。资产证券化的转让损益=新增资产的公允价值-新增负债的公允价值-分配的转让资产的账面价值。根据美国财务会计准则的有关规定，资产证券化过程中转让方应将“剩余利益”以账面价值在报表中列示，而与资产证券化交易直接相关的新增金融工具应以公允价值为基础进行初始计量。这里的“剩余利益”是指转让方在交易中某项资产或负债控制权未改变的部分权利和义务，因此以账面价值记录，不确认利得或损失。原始资产的账面价值将以转让部分和剩余利益的公允价值为基础在两者之间分配“。新增的金融工具”是证券化交易产生的已确认的权利和义务，一般包括现金和一些金融衍生产品，以公允价值计量。依据非货币易的有关规定，新增的资产或负债可看作是转让资产收到的对价。目前，我国会计处理主要采用历史成本计量属性，虽然也借鉴国际会计准则的做法，要求运用公允价值对非货币易和债务重组业务进行会计处理。但在现阶段，如果单纯对资产证券化业务借鉴国际会计准则的做法，要求使用公允价值进行计量，而对其他业务仍沿用历史成本属性，那么，会计报表中所反映的信息则失去了一致性。但如果不采用公允价值对资产证券化业务进行处理，则又无法反映该项业务的本质，所反映的信息也就失去了相关性。因此，资产证券化业务应采用何种计量属性，以及资产证券化会计如何与其他业务处理相衔接，是我国广泛开展资产证券化业务之前应慎重考虑的关键问题之一。
（二）后续涉入法的相关计量后续涉入法下的资产计量的关键是未终止确认的转让资产的计量方式选择。以获得终止确认的转让资产，自然用公允价值分配标准，作为销售收入列示于利润表。由于采用了“部分销售”的思想，后续涉入法下有关资产证券化会计计量的关键问题是，未终止确认的转让资产的计量。国际会计准则理事会认为，应以各部分资产的公允价值为分配标准，分配原始资产的账面价值。未终止确认的转让资产以分配到的账面价值继续在报表中列示，终止确认的转让资产以公允价值作为销售收入列示于利润表。由此，一项资产证券化交易的相关损益计算可用下式来表示:转让损益＝终止确认部分资产的转让收入－终止确认部分资产分配到的账面价值损益计算的关键是正确估计有关后续涉入的资产的公允价值。
四、资产证券化的会计信息披露
（一）《征求意见稿》中金融资产的会计信息披露会计信息披露是通过财务会计报告进行，即向外界提供合乎要求的会计报表及其附注和说明。财务会计报告的核心是以资产负债表、利润表、现金流量表组成的会计报表体系，会计报表附注只起到补充说明的作用，由此便形成了通常所得到的两个概念，即“表内反映”和“表外披露”。由于表内信息是会计确认和计量的直接结果，所以人们通常认为表内信息比表外信息更重要。但随着外部环境的变化，尤其是金融工具等的出现，使得这一观念受到越来越多的挑战。事实上既重视表内列报，又重视表外披露，才是财务会计报告发展的必然趋势。由于资产的确认依据不同，从而会计报表披露的内容和形式也就存在差异。在《征求意见稿》中，要求对金融机构因保留所转让金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬而继续确认所转让的金融资产，或按继续涉入所转让金融资产程度而继续确认某项资产的情况做如下披露：资产的性质；该金融机构仍保留的所转让金融资产所有权上的风险和报酬的性质；资产的账面价值和相关负债的账面价值（当该金融机构继续确认所转让金融资产整体时）；所转让金融资产的总额、继续确认的资产的账面价值以及相关负债的账面价值（当该金融机构继续涉入所转让金融资产时）。如果金融机构将信贷资产证券化的，还应作如下披露：被证券化的信贷资产的金额及其性质；资产证券化交易的结构及其详细说明；资产支持证券的发行数量和分布情况；提升信用等级方法的详细说明等。
（二）国际会计准则中金融资产的会计信息披露英国会计准则理事会于1994年的《报告交易的实质》有关披露的规定是建立在风险与报酬分析法上的。该准则在附录中详细地论述了资产证券化的会计披露要求，即发起人在资产证券化终止确认、联系揭示和单独揭示方面有不同的披露内容。而国际会计准则委员会在IAS39《金融工具：确认与计量》中关于披露的部分是建立在金融合成分析法上的。根据规定，如果企业进行了证券化或签订了回购协议，则就发生在当前财务报告期的交易和发生在以前报告期的交易所形成的剩余留存利息，应单独披露以下信息：
第一，这些交易的性质和范围，包括相关担保的说明，用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息；
金融危机使得资产证券化市场岌岌可危，而在这关口上，我国的资产证券化试点还在进行。2005年，中国建设银行、国家开发银行初步探索实施了总额为200亿元左右的资产证券化业务；2007年底，浦东发展银行等金融机构也相继开展了资产证券化业务；2008年，中信银行和招商银行分别发售完成了首单资产证券化项目，浙江招商银行也推出了首单中小企业信贷资产证券化产品。在资产证券化面临一系列问题的背景下，本文紧密结合当前的经济形势，对我国实施资产证券化进行了思考，在分析我国资产证券化现状的基础上，就资产证券化的理论依据、我国进一步实施资产证券化的必要性和面临的问题进行初步探讨，以期对我国深入实施资产证券化有所裨益。
一、资产证券化理论简述
1．资产证券化的含义。资产证券化是指通过在资本市场发行证券筹资的一种直接融资方式。资产证券化的概念有几种不同的表述方式，其中美国证券交易委员会（SEC）界定资产证券化是“将企业（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场上可销售和流通的金融产品的过程。在该过程中存量资产被卖给一个特设交易载体（SPV）或中介机构，而SPV或中介机构通过向投资者发行资产支持证券以获取资金”。这就是说，资产证券化将缺乏流动性但能够产生可预见现金流收入的金融资产汇集起来，使之形成一个资产池，通过结构性重组，将其转换成在金融市场上可以出售和流通的证券，并据以融资。资产证券化的核心在于对金融资产中的风险与收益要素进行分离与重组，使其定价和重新配置更为有效，从而使参与各方均受益。资产证券化有多种形式，主要有金融资产证券化（商业房地产抵押贷款支持证券化、汽车贷款债权证券化、租赁债权证券化以及应收账款债权证券化）和不动产证券化（不动产有限合伙、不动产投资信托）。
2．资产证券化产生的理论基础。资产证券化起源于20世纪70年代美国商业银行为转嫁信用风险而进行的金融创新，最早它是商业银行由于受到投资银行和共同基金的冲击，为提高自身的竞争力和改善经营状况而创造的一种金融衍生产品。它是近30年来世界金融领域最重大和发展最迅速的金融创新工具。支持资产证券化的理论有如下四类：
（1）预期收入理论。预期收入理论的产生远早于资产证券化的产生，二者在时间上虽然相距甚远，但预期收入理论已蕴含着资产证券化的思想成分。预期收入理论认为，无论是贷款或者是证券的变现能力，都是以未来收入为基础的，即便是长期贷款，只要有借款人的收入作保证，就不至于影响银行的流动性，它所强调的不是放款的用途，也不是担保品，而是借款人的预期投入。资产证券化强调证券化资产未来稳定的现金流，正是借鉴这一思想并以此为基础的。因此可以说，预期收入理论的思想是资产证券化的理论来源。
（2）金融创新制约理论。该理论指出，金融产品创新是一个组织对它所受制约的反应，制约的内容主要包括法规、竞争以及风险等。银行资产证券化是在金融业革新浪潮中产生的一种资产管理创新，它同样是在金融行为与金融环境的冲突中诞生的。可见，金融创新制约理论解释了银行资产证券化的产生，即银行资产证券化是对金融法规（如《巴塞尔协议》及各国金融管制法等）的具体实施，而强化金融业的竞争和分散风险的动机则是银行资产证券化的两大动力。
（3）资金缺口理论。资金缺口是指那些在一定时限内到期或需要根据最新市场利率重新确定利率的资产与负债（即利率敏感性资产与利率敏感性负债）之间的差额。用公式表示为：资金缺口（GAP）=利率敏感性资产（RSA）-利率敏感性负债（RSL）。当市场利率变动时，资金缺口的数值会直接影响到银行的利息收入。一般而言，银行资金缺口的绝对值愈大，则银行承担的利率风险也就愈大。而银行通过实施资产证券化，则有助于转移自身的风险。
（4）持续期缺口理论。持续期是由美国经济学家弗雷德里克麦考勒于1938年提出的，最初它是作为衡量固定收益债券的实际偿还期的一个概念。20世纪70年代后，随着西方各国商业银行面临利率风险的增大，持续期概念被逐渐推广应用于所有固定收入金融工具市场价格的计算上，也应用于商业银行资产负债管理之中。持续期是固定收入金融工具所有预期现金流入量的加权平均时间，或是固定收入金融工具未来现金流量相对于其价格变动基础上计算的平均时间。
3．资产证券化的流程。资产证券化的实施步骤如下：
（1）确定融资目标并组建基础资产池。交易发起人（即原始权益人）根据自身融资需求确定融资目标，选择适合证券化且符合融资目标的基础资产组成资产池。
（2）设立SPV。SPV是资产证券化运作的关键性载体，其主要职能涵盖了整个资产证券化的运作流程。
（3）资产出售或委托。设立SPV之后，交易发起人将基础资产出售给SPV。在资产出售以后，即使发起人遭到破产清算，已出售资产也不会被列入清算财产范围，即实行基础资产与发起人资产的“破产隔离”。
（4）信用增级。对证券化资产进行信用增级，目的是吸引更多的投资者并降低融资成本，使证券的信用水平更好地满足投资者的需要，提高所发行证券的信用等级。
（5）信用评级和证券发售。证券化资产信用增级后，SPV将再次聘请信用评级机构对将要发行的证券进行发行评级。证券评级后，评级机构还要进行跟踪监督，并随时根据资产信用质量的变化，对已评定的证券级别进行调整。之后，将由证券承销商负责向投资者发售证券。
（6）支付资产购买价格。SPV从证券承销商那里获得证券发行收入后，先向聘请的各专业机构支付相关费用，再按资产买卖合同规定的购买价格，把发行收入支付给发行人。
（7）资产管理与资产收益回收。服务商对基础资产组合进行管理，收取、记录资产组合中产生的现金流收入，并将全部收入存入事先指定的受托银行，受托银行按约定建立专门账户，并按时向投资者支付本金和利息。
（8）还本付息。在规定的证券偿还日，SPV将委托受托银行按时足额地向投资者支付本息。
二、我国资产证券化的现状
20世纪90年代初，我国金融界就开始了资产证券化的探索：1992年，海南三亚开发建设总公司发行2亿元的地产投资债券；2004年4月，中国工商银行宁波市分行第一次采用资产证券化方式处置26.02亿元债权资产；2005年3月，国家开发银行和中国建设银行分别获准进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点，随后，国家开发银行的41.77亿元“开元2005-1信贷资产支持证券”和建行的30.19亿元“建元2005-1个人住房抵押贷款信托”成功发行。从整体上看，我国资产证券化的市场规模较小，交易尚不活跃。据有关统计，从2005年我国发行第一只证券化产品到2008年10月，资产证券化产品总金额为620亿元人民币。而在近几年中，我国债券市场发展迅速，到2008年9月发行债券已经达到145000亿元的规模，而资产证券化产品占比仅为0.4%。值得欣喜的是，尽管目前国际金融市场正面临波动，然而我国的资产证券化并没有停止发展的步伐。2008年，中信银行与招商银行各自在10月10日和10月31日发售完成了其首单以对公贷款为基础资产支持的证券化项目。浙商银行于2008年11月中旬发行额度为6.96亿元的中小企业信贷资产支持证券，浙商银行由此成为国内首家开展中小企业信贷资产证券化试点的金融机构。
在中信银行的信银2008-1CLO项目中，基础资产池金额总计40.77亿元人民币，并以资产池本息现金流为基础发行了三档优先级证券、一档次优先级证券以及一档次级证券。其中：A1-1档与A1-2档固定利率优先级证券分别定价年利率4.45%与4.65%；A2档浮息优先级证券定价一年期存款利率再加0.99%；B档次优先级证券定价一年期存款利率再加2.28%。在招商银行的招元2008-1CLO项目中，基础资产池金额总计40.92亿元人民币，并以资产池本息现金流为基础发行了两档优先级证券、一档次优先级证券以及一档次级证券。其中：A1档固定利率优先级证券定价年利率4.26%；A2档浮息优先级证券定价一年期存款利率再加1.40%；B档次优先级证券定价一年期存款利率再加2.35%。
三、我国进一步实施资产证券化的必要性
1.资产证券化有助于化解不良资产。我国银行业作为间接融资的主体承担了经济发展的大部分风险，而资产证券化的引进则为我国的银行业提供了一条减少和降低资产风险的有效途径。通过资产证券化运作，银行可以对其资产负债结构进行必要的调整，优化资产负债结构，提高银行抗风险能力；通过资产证券化运作，银行还可以将部分信贷资产转化为现金资产，提高资本充足率，改善银行的经营状况。而对企业来说，资产证券化可以给企业提供一条摆脱三角债困扰、化解应收账款长期挂账难题的新途径。
2.提供了更为广泛的融资、投资渠道。实施资产证券化有利于扩大企业的融资手段，企业融资除了发行股票和企业债券、向银行贷款，还可以使用资产证券化对企业资产进行结构性调整，将沉淀的资金盘活，将呆滞的资产变现，既可解决企业资金短缺的难题，又能变不良资产为有用资产，化解企业财务风险，还可提高企业资本运作的效率。同时，资产证券化为社保基金、保险商、证券投资基金和其他投资者提供了新的投资工具，提供了更为广泛的投资渠道。另外，资产证券化的分级结构可以满足不同投资者的不同风险偏好，还能吸纳社会上的部分游资，有助于缓解流动性过剩问题。
3.有助于促进耐用消费品行业的发展。住宅、汽车等耐用消费品行业是资金密集型行业，需要长期、稳定的贷款支持。由于我国利率市场化程度不高，因而银行不愿意发放固定利率贷款。而实施资产证券化可解决房贷、车贷难的问题。一般来说，房贷和车贷都需要比较长的还款周期，银行可以通过资产证券化加快现金周转、提高效益，这样，银行发放固定利率贷款的意愿增强，耐用消费品行业融资渠道单一问题便得以解决。从这个角度来看，资产证券化有助于促进房地产、汽车等耐用消费品行业的繁荣。由上述分析可见，资产证券化拓宽了银行的融资、投资渠道，有利于银行提高效率和效益。当前的金融危机有着其自身的深刻原因，而资产证券化作为一种商业银行资产负债管理手段和创新工具，不应因此次金融危机而被否定。适当的金融创新对于我国的金融市场和资本市场都是十分必要的，应当继续鼓励和支持实施资产证券化。
四、实施资产证券化面临的问题
1.资本市场不够发达。资产证券化的发展，需要一个成熟的、有一定广度和深度的资本市场。就目前而言，我国的资本市场还不够成熟，市场仍带有一定的行政色彩。
2.证券评级业不规范。对证券化的资产进行信用评估定级是一个非常重要的环节，目前我国的证券评级业运作尚不规范，信用评估不细，信用评级透明度不高，没有一个统一的评估标准，而且很多评级机构都与政府、企业、银行、证券公司等有着千丝万缕的联系，很难做到独立、公正地评估。
关键词：资产证券化；微观风险；宏观风险
一、资产证券化的概念及交易流程分析
目前，学术界对于资产证券化并没有一个公认的概念，简而言之为：将具有稳定未来现金流的缺乏流动性的资产集中起来，重新组合成可以在市场上自由买卖流通的证券的行为。资产证券化对基础资产的要求至少应符合两个条件：一是资产必须为缺乏流动性或者流动性较差，二是资产必须能带来可预见的未来现金流。
一次完整的资产证券化过程应包含以下十个步骤：（1）确定基础资产并组建资产池；（2）设立特别目的机构（SPV）；（3）发起人向特殊目的机构（SPV）出售资产；（4）信用增级；（5）信用评级；（6）发行评级；（7）发行证券；（8）资产支持证券的上市交易；（9）管理资产池；（10）清偿证券。
二、资产证券化的风险分析
1.资产证券化的微观风险
资产证券化微观风险有很多表现形式，比如利率风险、汇率风险、信用风险、现金流风险、提前偿付风险等。本文主要介绍微观风险中的隔离风险、提前偿付风险和法律风险。
资产证券化的实质就是风险隔离，风险隔离在资产证券化风险研究中占有重要地位。如果证券化资产不能与发起人或SPV的破产风险相隔离，那么发起人或SPV一旦破产，证券化资产将可能成为发起人或SPV的资产参加破产清算，从而损害投资者的利益。提前偿付风险是指借款人因种种原因在贷款到期之前，偿还其部分或全部借款；或借款人破产后其资产被拍卖偿债，从而造成贷款者的现金流量出现非预期性变化，导致其信贷计划遭到破坏的风险。法律风险包括欺诈风险、相关文件或证券失效风险、法律的不确定性和法律条款变化的风险等，属于非系统性风险。
2.宏观风险
（1）金融危机。资产证券化产生的初始目的是风险转移和风险分散，然而，受到利益的驱使以及在法律制度的漏洞下，资产证券化逐渐被过度利用和滥用，由此产生的风险也逐渐被放大，最终会对金融市场的稳定产生不利影响。
（2）通货膨胀。资产证券化就是将缺乏流动性的资产经过结构化重组，将其转变为可以在市场上自由买卖和流通的证券的行为，但可被证券化的资产的前提条件是必须具有可预见的未来现金流。正因为如此，资产证券化市场规模近年来迅速膨胀，达到了惊人规模。这些资产证券化的债券可以作为抵押向银行贷款，一旦贷款成功，大规模的货币就会流向市场，最终，如此规模的货币增发必然导致严重的资产通货膨胀。
（3）逆向选择。以美国的次级抵押贷款证券化为例，贷款金融机构为获得高利润，会降低信贷标准，这样大量不合格的贷款者获得金融机构的贷款，产生了逆向选择。证券化机构又将这些信贷作为基础资产证券化，通过独特的风险隔离，再加上信用？级，使得资产支持证券结构变得很复杂，进而透明度降低，导致投资者对基础资产的价值、风险等信息了解甚少，市场的信用评级机构便成为获息的唯一渠道。于是投资者通过选择那些高收益的证券，使得高风险的次级抵押贷款盛行，再通过市场上反复的交易和买卖证券，风险得到不断的放大和传递，最终可能酿成不可控制的风险。
（4）资产证券化的监管风险。资产证券化监管风险，是指政府或监管部门在监管资产证券化运作过程中，由于自身原因或其它不确定原因而造成的各参与方损失的可能性。包括资产证券化产品的具体经济损失和社会福利损失等。
（5）资产证券化的道德风险。由于在资产证券化的过程中，发起人可能隐藏资产的负面信息和债券的交易风险，比如抵押贷款的款项可能是贷给了还贷能力很差的贷款者。另外，信用评级机构在“发行人付费”模式的激励下给予超出债券本身信用的评级，之后证券发行机构在没有尽职调查的情况下就直接进行了产品的承销，放松了相关风险管理的要求导致资产的高风险转移给了没有充分信息的投资者。
三、总结
对于资产证券化的风险管理，既要从源头上对其进行控制，也要在其实施过程加强管理，比如在住房抵押贷款发放中，贷款机构要严格要求借款人的贷款标准，提高资产支持证券的产品质量，从而从源头上降低风险；在信用评级过程中要加强监管评级机构公正合理的执业；在资产支持证券的承销过程中承销商要充分揭示证券的风险等等。在资产证券化的风险管理上政府应该扮演重要的角色，政府在加强和完善监管体制、构筑资产证券化所需要的法律环境、规范发展金融中介机构等方面的措施，对于资产证券化的健康发展有着重要意义。
参考文献：
[1]高 峦 刘宗燕：资产证券化研究.第1版.天津：天津大学出版社，2009.
资产证券化法律问题跨国资产证券化
一、资产证券化概述
（一）资产证券化的概念
迄今为止，对资产证券化最好的定义是Shenker&Colleta提出的：资产证券化是指股权或债权凭证的出售，该股权或债权凭证代表了一种独立的、有收入流的财产或财产集合中的所有权益或由其所担保，这种交易被架构为减少或重新分配在拥有或出借这些基本财产时的风险，以及确保这些财产更加市场化，从而比仅仅拥有这些基本财产和所有权利益或债权有更多的流动性。
（二）资产证券化的特征
1.以融资为目的。资产证券化的发起人之所以启动这个过程，在于其所拥有的有稳定的、可预见未来收益的资产缺乏流动性，不可以或短期不可以变现，发起人为了获得现金而将其这种资产转让给SPV，由SPV发行证券。
2.不依赖银行信贷机构的融资方式，且以资产本身的信用为担保。资产证券化中，银行信贷机构等不再是资金的提供者。资产证券化不再过分依赖银行信贷机构，拓宽了融资途径，无疑是一种创新。
二、国外资产证券化的法律制度保障
（一）资产转让
1.合格的资产
其相对应的法学概念应是财产或财产权利。资产证券化中的资产，一般是指缺乏流通性的将来会带来现金流的资产，在法学范围内一般是指债权，而资产转让即债权转让。实践中各国对于可资产证券化的资产的范围规定不同，宽严程度各异。
2.真实出售
所谓资产的“真实销售”，是指发起人将与拟证券化资产有关的权益和风险或控制权一并转移给SPV，使其成为该资产的合法持有人。判断资产真实销售，虽然各国法律规定有别，其根本目的都在于将资产与发起人的信用、破产等财务风险相隔离，以维护SPV和投资者对资产的所享有的合法权益。在英国“以形式为准”，即只要合同中规定为真实出售，法官无需衡量是否满足真实出售的条件即推定是真实出售；在美国则相反“，重实质而轻形式”，重在探究当事人交易的实质。
（二）SPV法律问题
SPV的设计是资产证券化中的核心问题，SPV的设计的成败几乎直接关系到整个资产证券化过程的成败。因此，凡是论证券化的相关法律问题的研究都十分关注SPV的设计。从国外法律规定SPV的设立形式来看，主要有以下二种方式：公司、信托、
1.特殊目的公司（Special Purpose Company，简称SPC）
SPC是国外证券化操作中最为常见的组织形式，其优点有：能够在资产证券化过程中反复使用发行各类证券，增强灵活度。而其缺点是公司是一个资本营运主体和纳税实体，这样可能导致SPC在从发起人处取得证券投资者特定资产和将该资产发行证券时承担双重的纳税义务。
2.特殊目的信托（Special Purpose Trust，简称SPT）
SPT是指发起人以证券化基础资产设立信托，让作为资产证券化中介机构的信托机构，从该信托机构换取受益权证，然后再销售给投资者。在资产证券化关系中，发起人是委托人，资产证券化中介机构是受托人，投资者是受益人，而被让与的证券化基础资产自然就是信托财产。在资产证券化过程中，SPT可以保证用于资产证券化的资产的独立性，不受SPT破产的影响，有利于风险隔离的实现而普遍应用。
三、资产证券化在我国实行的法律障碍
（一）债权转让法律障碍
我国没有可资产证券化的资产范围的规定。根据我国《民法通则》以及《合同法》的规定，合同债权应可以转让。但根据《合同法》第七十九条，有三类情形的合同债权不得进行转让：1.根据合同性质不得转让；2.按照当事人约定不得转让；3.依照法律规定不得转让的合同权利。因此，发起人在挑选证券化资产组成资产时须注意参考以上规定。对于合同债权转让，我国1999年颁布的《合同法》则采取通知转让原则。2000年11月份颁布的我国《金融资产管理公司条例》中第十三条规定：因金融资产管理公司收购不良贷款发生的债权转让无须通知债务人即发生法律效力。
（二）SPV的设立
1.SPC方式
我国《公司法》对于公司设立“有固定的生产经营场所和必要的经营条件”的要求将增加SPV的设立成本。另外，SPV的性质决定了SPV适合发行债券而不是股票。我国现行法律对于发行债券的主体资格要求较高。这与实践中SPC一般仅需是“空壳公司”的状态相比，大大增加了资产证券化的成本。
2.SPT方式
《信托法》第四条规定：受托人采取信托机构形式从事信托活动的，其组织和管理由国务院制定具体办法。但目前国务院并未出台相关办法。根据中国人民银行于2002年6月份公布的两项法规《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》的规定，信托投资公司将不得发行任何凭证式证券（包括债券）。
四、我国采取的海外资产证券化的可行性
首先，开展跨国资产证券化，必需克服国内法律障碍，改善相关规则和制度的空白等现状，通过国际司法中冲突规范的指引，寻求适宜的法制和社会环境。其次，开展跨国资产证券化，通过资产证券化主体基于自身或多方利益出发，考虑各国税收法和其他规则的利弊，从而理性地作为，可以使融资成本相对较低。综上，我国所存在的一系列法律障碍以及其他方面的欠缺，阻碍了资产证券化完全本土化的实践。但是资产证券化作为一种高效低成本的融资方式，对于我国企业现阶段发展中存在的资金问题及银行处分不良资产问题，确实有重要意义。我国采取的海外资产证券化可以在不改变我国法律规定、继续完善制度等一系列复杂情况下，享受资产证券化的所带来的效益。
参考文献：
[1]复旦民商法学评论[M].北京：法律出版社，2001.
作为一种活跃的金融产品，资产证券化的合约结构安排日趋复杂，传统财务会计的要素定义、确认标准和计量基础已经无法很好地解释和规范资产证券化业务。在资产证券化的确认、计量和报告中，起点与核心在于发起人的会计确认，即基础资产转让究竟是作为一项真实销售在表外处理，还是作为一项担保融资在表内处理。如果证券化资产作为销售处理，则该资产应终止确认并移出表外，发起人就可以在报表中增加现金和确认销售收入，改善资产负债表的流动性和调节负债比率，因此表外融资已经成为发起人开展资产证券化业务的动机之一。如果财务会计无法全面、公允地反映资产证券化的实质，将会导致相关会计信息失真，误导投资者。2001年“安然事件”中，资产证券化就是安然公司主要舞弊工具之一。因此，资产证券化中发起人的会计处理便显得尤为重要。我国资产证券化业务还处于起步阶段，因此我们首先介绍国际上有关资产证券化中发起人的会计确认方法和规范。
一、国际上资产证券化中发起人的会计确认方法
国际上对于发起人的会计确认，成型的方法主要有两种。我们在述评时，将首先描述会计确认方法，然后分析会计确认中的关键问题，最后指出该方法的优缺点。
（一）风险与报酬分析法――传统的确认方法
风险与报酬分析法强调的是所有权，会计确认的关键是确定证券化资产包含的所有权上的风险和报酬是否在交易后实质性地转移出去。显然，这一过程需要大量的主观判断，其可操作性和所提供的会计信息的可比性都较差。
美国财务会计准则SFAS77《转让者转让带有追索权的应收款项的报告问题》以及国际会计准则委员会（IASC）的48号征求意见稿《金融工具会计》采用的就是这种方法。
风险与报酬分析法是最早提出的方法，它适用于处理资产证券化产生初期较为简单的交易，对于复杂的交易，该方法在具体的操作使用上就会遇到困难。具体来说这种方法存在以下缺陷：
1.与资产的定义存在矛盾。美国财务会计准则委员会（FASB）概念公告第6号《财务报表的各种要素》中对资产的定义与我国对资产的定义在核心内容上存在着一致性，即控制权。企业在确认和终止确认一项资产时，判断的依据是看企业有没有享有该资产的控制权而不是所有权。在简单的资产证券化交易合约中，控制了某项资产与从相应资产中承担和享有所有权上的风险和报酬是一致的。但是在复杂的资产证券化交易合约中，控制权与风险、收益权（或所有权）是相分离的，这种情况下，仅仅依据所有权上的风险和报酬来确认和终止确认一项资产是不符合资产定义及确认条件的。
2.不能公允地反映交易实质。风险与报酬法将证券化资产与其所含的风险与报酬看成一个不可分割的整体，认为资产随着风险和报酬的转移而转移。但是随着各种衍生金融工具的飞速发展，基础资产的控制权和其风险、报酬可以分解开并分散给不同的持有方。这种情况下，风险与报酬分析法对证券化交易的反映缺乏弹性，无法全面、公允地反映交易实质。
3.对职业判断要求过多。正如上面提到的，对于复杂的证券化交易，使用这种方法时，需要判断证券化资产所有权上的风险和报酬是否实质性地转移出去。然而，如何界定所有权上的风险和报酬是否实质性转移出去，一方面需要定性和定量的标准，另一方面更需要会计人员的职业判断。可以说，在复杂交易中使用这种方法时，会计人员的职业判断成了不同会计处理的决定性因素。
（二）金融合成分析法――现代的确认方法
金融合成分析法强调的是控制权。该方法认为金融资产和负债能分割成不同的组成部分。它的重要特点是将已确认的金融资产转让时的再确认和终止确认过程与由金融资产转让合约所产生的新金融资产、金融负债和权益工具的确认过程分开处理。对一项资产转让交易是否处理为真实销售，不是取决于交易的形式，而是取决于发起人是否放弃了对该资产的控制权。发起人将已放弃控制权的资产部分终止确认，未放弃控制权的资产部分作为未终止确认部分以分摊到账面价值继续在资产负债表中确认。而由转让合约产生的新金融资产或承担的新金融负债，如期权、远期合约、互换等，则以公允价值确认。如果一项转让交易不符合”销售”条件，则发起人将该交易作为担保融资进行处理。
1996年FASB颁布的第125号财务会计准则（SFAS125）――《金融资产转让与服务以及债务解除的会计处理》正式提出了金融合成分析法。这种方法的核心是控制权决定资产的归属，所以控制权标准是金融合成分析法中最重要的内容。以SFAS140为例，确认一项金融资产的控制权已被放弃必须符合以下几个条件：一是转让的金融资产已与转让方隔离，且假定转让资产已在转让方和债权人的控制范围之外，即使在发生破产或其它的破产清算情况下也是如此；二是每个受让人（或者如果该受让人是一个符合条件的特殊目的主体时，每一个受益权持有人）有权抵押或交换它接收的资产（或受益权），而且不存在限制受让方行使抵押或交易权而使转让方获得超过微量的利益（more than a trivial benefit）的条件。三是转让方没有通过以下方式保持对转让资产的有效控制：签订合约授权并强制转让方在到期日前回购或赎回转让资产，或转让方有能力单方面促使持有者归还特定资产而不是通过实施结清期权 。
由此可见，金融合成分析法中的控制权和转让方保留了多少与证券化资产相关的风险与报酬是两个不同的概念，它将符合条件的证券化资产终止确认，作为销售进行表外处理，同时及时确认新的金融资产和金融负债。这样就较好地揭示了证券化交易的实质。和风险与报酬分析法相比，可以看出金融合成分析法较好地克服了风险与报酬分析法的三个缺陷：
1.顺应了资产定义中的核心要求。金融合成分析法以控制权的转移和获取作为资产证券化过程中转让资产的终止确认和产生新金融工具的初始确认的标准，符合资产的定义，也避免了运用风险与报酬分析法时产生的与资产定义不一致的情况。
2.公允地反映了证券化交易的实质。在资产证券化会计处理中，金融合成分析法把每一项证券化资产都细化为一系列组成部分，根据”控制权”的归属情况决定是否终止确认某些部分。同时，转让合约产生的新金融资产或承担的新金融负债则以公允价值确认。这样处理能更充分地反映合约权利和义务，而不是机械地从整体上判断是否终止确认。
3.更好地贯彻了可比性原则。在金融合成分析法下，由发起人提供的信用担保被视为一项新增负债，以公允价值反映在发起人的报表上，这与担保由第三方提供在会计处理上是一致的。
但是，金融合成分析法也不是完美的，它也存在着一些缺陷：
1.控制权归属的判断标准难以把握。金融合成分析法在使用控制权标准进行判断时，需对证券化交易的合约条款进行细致地分析和判别，这就存在着相当的困难。此外，如SFAS140指出的，抵押和出售的能力可用于判别控制权的归属，然而在很多情况中，由于转让方和受让方从各自的利益出发而互相牵制，使得双方都没有能力抵押或出售被转让资产，此时采用抵押和出售能力的方法来判别控制权的转移就很困难。而且对于“控制”的含义，各方意见并不统一。这些因素的存在使得控制权标准在实务中有时仍模糊不清，难以把握。
2.仍然不能很好地贯彻可比性原则。根据FASB的相关规定，资产证券化过程中发起人应区分保留资产部分与新增资产和负债部分，前者以账面价值在报表中反映，后者以公允价值在报表中进行确认计量。由于这两者采用了不同的计量基础，如果不能准确地加以区分，显然将会影响到损益的计量。然而，一方面由于用于判断控制权归属的标准难以把握，另一方面由于资产证券化合约的不断复杂化，要区分这两者并非易事。同时，公允价值的运用在很大程度上依赖于专业判断。这些因素仍有可能导致实务中相似交易采用不同的会计处理方法。
二、国际会计准则第39号（IAS39）对两种确认方法的综合
2002年，国际会计准则理事会（IASB） 的IAS39的修改意见征求稿中提出以“没有继续涉入”代替“控制权转移”作为金融资产终止确认的判断标准，简称“继续涉入法”。但是该征求意见稿之后得到的反馈意见显示了对该方法的一系列质疑。因此，IASB在2003年12月的IAS39修订准则中不得不放弃了该方法，而是在实质上整合了风险与报酬分析法和金融合成分析法。
新的IAS39保留了“风险与报酬”以及“控制”两个概念，但明确指出在分析金融资产终止确认时“风险与报酬”标准的运用先于“控制”标准的运用。该准则在应用“风险与报酬”概念时，提出了明确的判断标准，即应当比较转移前后金融资产未来现金流量净现值以及时间分布的波动使其面临的风险。并且该准则对于如何运用“风险与报酬”以及“控制”两个概念提供了指南。从整体上看，该准则对于金融资产的终止确认问题给出了详细的测试程序，下图简要概括了这一过程。
前三个步骤用于确定该资产是否还拥有收取现金流的权利，如果已不存在收取现金流的权利，那么该资产就应被终止确认，从而也就丧失了证券化的前提条件。反之，如果该资产还存在收取现金流的权利，那么主体就可以将其证券化，从而进入下图中第四个及其以后的步骤，并且在这些步骤中，即在判断该证券化资产是否应该被终止确认时，优先使用的是“风险与报酬”的概念，在风险报酬分析法不能有效解决问题时，再运用“控制”的概念。
三、我国的资产证券化会计确认规范
我国的资产证券化实践始于1992年，当时海南省三亚市开发建设总公司以预售地产开发后销售权益的方式发售投资证券，其后陆续有一些尝试。与此类似，我国的资产证券化相关会计规范也几乎空白。
进入2005年，我国的资产证券化业务开始加速。3月21日中国人民银行宣布，经国务院批准，信贷资产证券化试点工作正式启动。12月15日，两家首批试点单位的证券国家开发银行信贷资产支持证券和建设银行个人住房抵押贷款支持证券成功发行交易，标志着规范的信贷资产证券化业务在中国境内正式开展。
为配合开展信贷资产证券化试点，2004年9月，财政部公布了“关于印发《金融机构金融资产转让会计处理暂行规定(征求意见稿)》的通知”，在全社会公开征求意见。2005年5月16日，财政部印发了《信贷资产证券化试点会计处理规定》（以下简称《规定》）。在《规定》的第二章，对信贷资产终止确认标准做出了详细的规定。根据《规定》第四条，发起机构应当首先判断信贷资产所有权上几乎所有（通常指95%）的风险和报酬是否已转移，这是风险与报酬分析法的体现。但不同的是，风险与报酬分析法将金融工具及其附属的风险与报酬视为不可分割的整体，而我国则认为它们是可以分割的。
随后《规定》第六条指出，发起机构放弃了对该信贷资产控制的，应当在转让日终止确认该信贷资产。这里又运用了金融合成分析法的控制权标准。
今年2月15日公布的新的《企业会计准则第23号――金融资产转移》在《规定》的基础上，做出了更为完善的规定，系统全面地解决了包括资产证券化在内的金融资产转移的会计处理问题。
新的《企业会计准则第23号――金融资产转移》基本认同《规定》对于信贷资产的终止确认标准，同时做出了一些改动和补充，主要包括三个方面。其一是第8条，指出在应用“风险与报酬”标准时，应当比较转移前后金融资产未来现金流量净现值及时间分布的波动使其面(接上页）临的风险，这与修订后的IAS39几乎是一致的；其二是在判断控制权是否转移时去掉了有关破产隔离的标准；其三是对《规定》中没有做出规范的一些交易形式做出了规定，强调在判断金融资产是否终止确认时要注重金融资产转移的实质。
关键词：资产证券化；资本市场；美国经验；法律体系；市场参与者
中图分类号：F832.5 文献标识码：B 文章编号：1007-4392(2009)04-0033-03
资产证券化的概念和实践兴起于20世纪70年代初期的美国，当时住房抵押贷款(residential mortgage)被打包起来用于发行住房抵押贷款支付证券。在短短30年中，资产证券化市场已经发展成为美国资本市场一个最主要的构成部分。在资产证券化初期，证券化产品的基础资产只有住房抵押贷款一种，而现在几乎任何金融资产，只要具有可预测和可回收的未来现金流，都可以用作资产证券化的基础资产。以不同的资产为基础，美国资本市场上出现了许多种类的资产证券化产品及衍生品。正如1997年，美国投资银行家瑞尼尔(Lewis S.Ranieri)在一次同《华尔街》杂志的记者讨论抵押贷款转手证券时所说：“只要一种资产能产生稳定的现金流，投资银行家就可以将之证券化。”
一、美国资产证券化市场的发展历程
在20世纪六七十年代，国际经济环境的剧烈变动。利率和汇率的急剧变化给世界各大银行带来的冲击，加之石油价格上涨，加重了国际债务危机，这就为资产证券化市场的起步创造了前提条件和大量的基础资产；此时，国际金融市场高速发展起来，金融管制逐渐放松，外汇管制逐渐放宽、利率趋向自由化，银行业多被允许混业经营，这又为资产证券化市场的兴起提供了难得的契机；同时，电子计算机技术和电讯业的发展，也成为资产证券化得以实现的重要技术保证。
此时，美国的资产证券化市场就在这样的历史和经济环境中迅速的发展起来，并首先发源于住宅抵押贷款二级市场的建立。其中，联邦国民抵押协会和联邦住宅贷款抵押公司就是我们在本次美国次代危机中所说的房利美和房地美。
在70年代，GNMAs和FHLMC PCs的总体发行额是比较小的，从没有超过每年300亿美元的规模。然而从1981年开始，住房抵押贷款证券化的速度大幅加快，当时联邦住宅贷款抵押公司(Freddie Mac)和联邦国民抵押协会(Fannie Mae)成为了住房抵押贷款支持证券(RMBS)的担保人。有了政府信誉作为担保，住房抵押贷款支持证券作为资产证券化的先头兵迅速发展起来。
到了20世纪80年代中期，信用卡、汽车消费贷款、助学贷款以及制造业房屋贷款的发起人也参照RMBS市场的模式，将其新增贷款进行打包用于发行资产支持证券(ABS)。在大约相同的时期内，商业不动产抵押贷款也被打包起来用于发行商业不动产抵押贷款支持证券(CMBS)。而在最近创造的资产支持证券通常被称为抵押债务债券(CDOs)更成为较新的、受投资者欢迎的资产证券化证券品种，其基础资产本身就是资产证券化证券。总的来说，在过去的20年中，美国市场不断对各类资产进行证券化尝试。经过努力，目前已经形成了4个主要的资产证券化市场：RMBS，CMBS，ABS以及 CDOs。
二、我国资产证券化市场还不成熟，仍待发展
目前国内学者们的共识是，与美国相比，我国的资本市场还处在极不发达阶段，企业和个人的融资和投资途径相对较少，衍生金融产品市场十分有限，起步远远落后于美国，而我国资产证券化市场的发展更是十分不畅，主要存在以下问题。
(一)我国资产证券化的二级市场流动性不高
因受分业监管体制的限制，中国资产证券化市场现在主要被分为两部分：一部分是银行系统内展开的信贷资产证券化和不良资产证券化，这部分的资产证券化产品主要在人民银行主管的银行间债券市场进行交易；另一个是证券系统展开的企业资产证券化，这部分的资产证券化产品主要在沪、深证券交易所的大宗交易系统挂牌交易，其二级市场交易情况不容乐观，市场流动性很低，严重制约了资产证券化的发展。
比如，在银行间债券市场进行交易的建行和国开行发行的信贷资产支持证券以及信达和东方资产管理公司发行的重整资产支持证券，交易一直极不活跃。根据可获数据显示，四支资产证券化产品全年交易笔数仅为14笔，成交量为5.6亿元，占银行间市场全年交易量只有0.01%。而沪、深证券交易所交易的企业资产证券化产品的流动性同样较差。2006年仅成交260笔，成交产品种类23只，总额62.17亿元，仅占总发行额的23.60%。
(二)法律制度尚不健全，投资者权利保障无法可依
虽然我国的信贷资产和不良资产证券化的基础法律框架已经形成，初步解决了信贷资产和不良资产证券化发行和实际运营所要涉及的产权登记、会计结算、信息披露、税收管理等问题。但是专门针对资产证券化统一立法尚未出台，而已有的相关法律层级相对较低、适用范围较窄，如遇特殊事件，容易产生争议和冲突，一旦出现纠纷，投资者则有可能面临很大的风险而得不到法律保护。目前，资产证券化业务在我国仍然被认为是一种金融创新，所以对资产证券化业务操作的规范和管理还仅停留在使用行政手段。而且，企业资产证券化产品的发行都是按个案由主管机关推出的，没有形成系统的制度化发行。这样，在产品设计、破产隔离、资产担保、信托财产登记等方面均存在很大的不确定性，投资者和券商基本上都处在无法可依的境地，如果这一市场上的主要参与者的基本权利不能得到有效保护，我国的资产证券化市场则无法顺利发展。
(三)缺少权威的信用评级机构是我国资产证券化的重大障碍
资产证券化市场得以实现的一个最基本前提是资本市场上存在权威的信用评级机构。而这一问题恰恰是我国资本市场发展缓慢的重要原因之一。目前我国资信评级机构整体信誉不佳、独立性差，都将导致评级结果难以得到投资者认同，尤其是对于不良资产这种投资风险较大、信息不对称性强的资产。如果资产的信用情况不能通过信用评级机构被准确评定，资产证券化的产品则很难定价，对之后的承销和发行也十分不利，也就是说资产证券化的核心是信用级别的评定。而目前我国的信用基础相对比较薄弱，商业信用环境尚不理想。如果信用评级机构不能发挥作用，则会导致投资者很难对已有产品进行选择和投资，从而制约了我国资产证券化市场发展。我国还缺乏合格的评级机构。
三、借鉴美国经验教训，推动中国资产证券化市场的发展
(一)建立健全专门针对资产证券化的法律体系
完善的法律制度是资产证券化发展的必要前提。资产证券化交易中的SPV、真实出售、破产隔离等重要核心环节均须得到法律的支持。此外免税和会计制度上的一些安排也必不可少。受托机构发行资产支持证券必须做到有法可依，相关各个机构也要做到权责明确，借鉴国外案例的同时根据我国的实践情况制定相应条款。法律制度的建设应与试点工作齐头并进，应在总结经验的基础上尽早出台专门法律，如此方能为资产证券化的长远发展奠定基础，避免实际操作过程中发生难以解决的纠纷，保证中国资产证券化市场平稳有序和规范的运行。
(二)建立权威公正的信用评级机构，保证评级结果的可靠性
信用评级机构在资产证券化交易中的作用十分重要，它不仅要在证券发行时对基础资产、产品本身进行风险评估，还要在发行后对证券的表现进行持续跟踪，直至证券得到完全偿付之后。其作用就在于以独立第三方的角度对交易的风险发表意见，增强市场透明度，保护投资者的知情权，维系市场信心。尤其是对于不良资产这种投资风险较大、信息不对称性强的资产，评级机构的资信对于定价和投资者信心至关重要。我国目前已经建立了一些本土的信用评级机构，但知名度和业务水平还有待提高，随着我国资本市场的发展，以及国际知名的大型信用评级公司的信誉扫地，我国这些本土信用评级公司应抓住机遇，注重加强本土品牌的树立，创造良好的信誉和口碑，为我国资产证券化产品提供可靠的信用评级。
(三)完善资本市场建设，扩大主要参与者和基础资产的范围
发展资产证券化市场是完善我国资本市场的重要一环，我们应大力培育资产证券化产品合格发起人，扩大投资者和基础资产的范围，并积极鼓励中介机构的参与，为资产证券化的顺利进行提供优质服务。资产证券化作为一种复杂的金融交易，需要许多中介机构的共同协作才能完成，比如投资银行、信用评级机构和保险公司等等。在美国市场，投资银行在资产证券化交易中发挥了巨大作用，不仅负责证券的设计、发行，还要在证券上市后担当做市商，提供市场流动性。国内的资产证券化产品目前分别在银行间债券市场和交易所市场交易，两个市场没有联通，加之没有做市商制度，证券流动性和市场交易活跃程度受到限制。所以，想要减低这种束缚的限制，必须培养和扩大主要参与者的范围，提高中介机构的素质。
同时，我们可以逐步放开对中小商业银行开展资产证券化业务的限制，特别应鼓励中小商业银行积极开展住房抵押贷款证券化试点，以满足中小商业银行资本扩张的目的；扩大合格投资者范围，允许保险公司及社保基金等机构甚至一定范围的个人投资者投资资产证券化产品；加大投资者培养力度，提高投资者对各类证券化产品进行分析和风险定价的能力，积极扩大证券化基础资产品种，正如本文开始引用美国投资银行家瑞尼尔所说 ：如果有一个稳定的现金流，就可以将它证券化。
此外，对中国资本市场的参与者来说，资产证券化仍然属于相对较新的概念。参与者未必能充分意识到资产证券化的诸多好处。在新的概念应用于实际的初期阶段，教育和培训非常关键。由于金融危机的爆发，我国资本市场的发展受到了严峻的挑战，此时需要我们的企业和银行对资产证券化有一个正确客观的认识，不要因为美国的金融危机而对资产证券化这一事物更加敬而远之。我们应该认识到我国和美国的实际情况是不同的，资本市场的发达程度也有很大差距，如果我们能够充分吸取国外的经验教训，有张有驰的对资本市场进行监督和管理，资产证券化市场必然可以在我国得到平稳快速的发展。
参考文献：
[1]扈企平，资产证券化――理论与实务[M].中国人民大学出版社，2007。
[2]穆郁，我国商业银行资产证券化的发展[J]. 湛江师范学院学报，2008，8。
[3]陈游，美国金融危机对我国证券公司风险管理的启示[J].金融与经济2008，11。
[4]王刚，商业银行不良资产证券化[J].金融观察，2008，5。
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