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绪论：在寻找写作灵感吗？爱发表网为您精选了8篇资产证券化的原理，愿这些内容能够启迪您的思维，激发您的创作热情，欢迎您的阅读与分享！
一、中小企业信贷资产证券化的风险
中小企业信贷资产证券化风险主要是信用风险，包括违约风险与提前偿付本息风险：
1.违约风险 违约风险是借款人在合同规定的还款周期内不能按时偿还本息，导致基础资产池的现金流收入下降的风险。中小企业多数是民营企业，通常存在经营管理不规范、财务会计制度欠缺、主营业务不明确等问题，违约风险往往明显高于大企业。2.提前偿付本息风险 提前偿付风险是借款人在合同规定的还款周期内提前偿还本息，导致基础资产池的现金流收入欠稳定的风险。在整个在偿还期的后半段，本金偿还为主要偿还部分。提前偿付行为将使信贷资产证券化后期发生无现金流支持或现金流不充足难以维系偿付，导致SPV无法向投资人支付本息。
二、风险评估模型
本案例涉及固定早偿率模型。固定早偿率（CPR）是以抵押品余额为条件来测算早偿率。单月清偿率（SMM）是一个月内提前偿还的抵押贷款额度占原计划抵押贷款本金的总额度的比率，公式为：SMM=（当月实际偿还额一当月计划偿还额 ）/（月初未偿还额一当月计划偿还本额）
CPR是用年率表示的SMM，它们之间的换算公式为：
SMM值与CPR值与本金提前偿付的风险成正比，值越大意味着债务人提前偿付贷款本金的概率风险越高。
三、浙元08一期产品的风险控制分析
浙元08一期产品是浙商银行于2008年发行、额度为6.96亿元的中小企业信贷资产支持证券，其基础资产池由浙商银行发放的中小企业贷款构成。产品分为优先A（评级AAA）、优先B（评级A）和次级档（未评级），金额分别为5.50亿元（占比79%）、0.66亿元（占比9.5%）和0.80亿元（占比11.5%），前两档到期日为2009年7月26日，第三档到期日为2009年10月26日，期限均不超过1年。
（一）基础资产池的构建 浙元08一期入池资产均是浙商银行的正常类贷款，客户资信优良且抵押品足额，贷款本息偿还方式是利息按月偿付或按季偿付，本金按合同约定到期一次还清，属于银行的优质信贷资产。单笔贷款的本金额度限定在50万到4000万之间，单个借款人的入池贷款本金比重最高是5.74%，前5大借款人贷款本金额度比重之和是27.28%，未出现贷款集中于少数借款人的情况，可抑制贷款集中性风险的发生。
（二）交易结构的风险缓释 浙元一期证券采用优先级/次级权益的交易结构设计，即通过现金流有效分层实现内部信用增级。优先A级证券的本息偿付顺序在优先B级与次级证券之前，而优先B级证券的本息偿付在优先A级之后，但在次级证券之前。
（三）投资者资质优良 在优先A级中，12.72%的投资者为非银行金融机构，其中交银施罗德货币基金占比7.27%，该基金拥有较强的银行业背景，信用风险识别和抗风险能力较强；在B级证券中，75.03%的投资来自两家信托公司，其中中信信托占比37.56%，中融国际信托占比37.46%，两者在信托领域均有较高资质。
四、产品风险控制的不足
1.借款人的行业分布 本单产品的入池贷款所对应的借款人行业分布在纺织品与皮革制造业、零售业、建筑与房地产业、餐饮与居民及其他服务业等13个行业门类，纺织业与皮革制造业未偿还本金占比为26.67%，建筑与房地产业未偿还本金占比为15.56%，机械制造业占比为13.33% ，前三个行业未偿还本金加总占比达55.29%，占资产池比例在一半以上。综上，借款人行业分布存在一定的行业集中度，且行业与宏观经济联系紧密，隐藏着较大的行业风险。
2.借款人的区域分布 借款人全部集中在浙江省境内，借款人未偿还本金额度在杭州地区、宁波地区、金华地区和湖州地区的占比分别为51%、19.7%、13.2%和9.3%，前3大区域占比之和达到84%，集中度属于高级别水平。
五、浙元08一期产品的风险管理建议
针对上述分析暴露出的问题，本产品可采取以下风险管理措施：
（一）完善债务人的信用风险管理 针对违约风险，主要利用商业银行征信系统中的企业信用记录，强化对债务人的借款动机及还款信用、能力的审查，对于早偿风险管理，可以设定特殊贷款合同条款，比如锁住、对提前偿付征收罚金等条款。锁住是银行贷款合同约定，贷款发放后一段时间内禁止提前偿付，可有效防范债务人提前偿付风险；提前偿付罚金条款，是指在锁定还款期到期后，债务人提前还款必须支付罚金弥补贷款者（或投资者）损失。具体是根据提前偿付额度乘以一定百分比计算出提前偿付罚金，并且这个百分比是伴随着时间而逐步下降。
（二）完善交易结构设计 应遵照基础资产的分散化原则来构建资产池， SPV需要对购入资产合理配置，并做到防止某类资产比重过高，降低资产风险集中度，以规避同类行业资产过多引起资产相关性偏高的风险，降低资产波动性风险，将损失降到最低。
（三）提高外部信用增级措施 产品已实现高档级/低档级的分层结构、储备资金、超额担保等内部信用增级措施，但外部信用增级措施明显不够。外部信用增级一般以第三方机构提供担保，如多方出资建立风险资金池、保险公司提供担保、现金抵押储备等方式担保，当损失达到特定额度，第三方机构承诺给第一层级证券提供损失保护。如通过购买企业贷款保险，把风险转嫁给保险公司，给全部债务人的还款提供担保：SPV与银行签订协议，约定出售贷款的银行对企业贷款质量提供担保，一旦出现企业主动违约情形，SPV对贷款出售银行是具有追索权。
参考文献
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关键词：资产证券化 瓶颈 模式
资产证券化是指发起人把未来能产生稳定现金流的资产经过结构性重组成一个资产集合（asset pool）后，通过信用增级、真实出售、破产隔离等技术出售或转让给一个远离破产的特别目的载体（SPV），由SPV向投资者发行资产支持证券（ABS），投资者持有ABS但并不直接投资发起人（企业）的资产，ABS的本息偿还来源于基础资产产生的现金流（而不是发起人经营活动产生的现金流）。通过资产证券化,不仅可以解决资产的流动性风险,同时也实现了企业的融资意图。
目前,我国企业面临的融资困境实际上是一个企业融资工具选择与资本结构优化之间的矛盾，即企业的融资工具选择没有实现企业价值最大化，运用资产证券化融资技术可以巧妙地解决这一矛盾，基于此，笔者在此简要阐述我国企业实施资产证券化融资的瓶颈及发展模式。
一、资产证券化的基本原理及流程
（一）资产证券化的原理
资产证券化原理包括1个核心原理和3个基本原理。3个基本原理是指资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理。
1.核心原理
核心原理是指对被证券化的基础资产的现金流分析，这是由现金流在资产证券化中的作用决定的。证券风险大小的核心因素是基础资产能否产生预期稳定的现金收入。如果能够产生预期稳定的现金流，则以该基础资产发行的证券还本付息就有保证，否则，还本付息就会出现问题。因此基础资产可预测的现金流是资产证券化的核心和基础。
2.资产重组原理
资产重组是资产的所有者或支配者为实现发行证券的目标，运用一定的方式与手段，对其资产进行重新配置与组合的行为。在资产证券化中，资产重组原理的核心思想是通过资产的重新组合来实现资产收益的重新分割，它是从资产收益的角度来进一步对现金流进行分析，重要内容是选择易于证券化的资产。
资产重组原理包括以下内容:最佳化原理、均衡原理、成本最低原理和优化配置原理。
3.风险隔离原理
风险隔离原理指将基础资产的风险与基础资产原始人的其他风险隔离开，其目的是降低证券购买者的风险。
根据风险隔离原理，证券购买者只承担基础资产的风险，不连带承担基础资产所有者的其他风险。也就是说，证券的风险只与该证券本身的风险相关，而与基础资产原始所有者的风险无关。风险隔离原理在卖方与证券发行人和投资者之间构筑了一道坚实的“防火墙”。这是资产证券化的重要特点。实现风险隔离的两个重要条件是:证券化资产的真实出售与在证券化交易结构中设立破产隔离。
4.信用增级原理
信用增级原理是指通过信用增级方式来保证和提高资产证券的信用级别。增加金融资产组合的市场价值。信用增级是资产证券化得以发展的一个重要条件。
信用增级的作用首先在于弥补发行者所提供条款与投资者所需要的条款间的差距。其次，通过信用增级为投资者提供风险分析服务。信用增级以后的债券，信誉高于基础资产的信用等级，增强了债券的安全性和流动性，既降低了发行成本又有利于销售。
（二）资产证券化的运作流程
从资产证券化运作流程分析，资产证券化的交易结构包括以下环节:
1.选择拟证券化资产，组成资产池；
2.创立特殊目的载体(SPV)；
3.资产转移；
4.信用增级；
5.进行信用评级，安排证券发行销售；
6.获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格；
7.积累现金流，对资产池实施投资管理；
8.证券到期还本付息，对剩余现金进行最终分配。
二、我国推广企业资产证券化融资的瓶颈
企业资产证券化的中国本土化进程正在面临突破，但在目前推行企业资产证券化融资还存在一些瓶颈和约束，这主要表现在市场环境与政策环境的制约。
（一）市场环境的障碍
1.市场供给有限
资产证券化顺利交易的基础之一是必须有充足的可供选择的证券化资产。目前我国可证券化的资产还没有形成规模优势，能够产生未来稳定现金流的资产数量还比较少，一级市场不发达。目前，我国房地产抵押贷款、银行应收款、信用卡应收款市场还未完全形成，规模有限，影响到证券组合的结构设计。
2.市场需求限制
新的金融工具能否顺利推出，关键看投资者的需求。由于我国机构投资者的起步较晚，在资产规模有限的情况下，政府对机构投资者的投资范围进行了较为保守的限制，法律严格界定了机构投资者的准入资格，以目前现有的法规而言，国家对养老金、保险金投资方向的规定限制了它们对资产支持证券的投资，机构投资者成为资产证券化市场的主体还需要国家对机构投资者投资范围的限制放宽。
3.信用增级和评级问题
资产证券化能否成功的另一关键因素是获得信用评级。近几年，尽管我国的信用评级机构得到了一些发展，但为了达到一定的信用级别，保证资产证券化融资的成功实施，企业一般趋向于选择较具权威的国际信用评级机构进行信用评级，尤其是在离岸资产证券化的操作中。资产支持证券的信用增级和评级同样是我国企业要急需解决的问题之一。
（二）政策环境的制约
1.适宜的司法框架和法律环境是实施资产证券化的基本要素。发展中国家存在的最大障碍之一是国家司法部门的法律框架不适合资产证券化所需的各种法律关系支持。资产证券化作为一种金融工具，必然涉及向资本市场融资，这将遇到以下法律问题:资产证券化所发行的证券属于何种证券；管辖权归属谁；如何发行；向谁发行。这些问题必须从法律上予以认定，方能保证我国资产证券化起步的规范和健康发展。
2.税收是影响资产证券化是否有利的一个关键因素。资产证券化必然会涉及到税收问题。税收问题的主要矛盾是，怎样使资产证券化交易合理避税，有利于资产证券化的开展以及国家税务部门坚持税收中性化原则。主要包括:资产证券化融资收益是否征收所得税；资产转让是否征收营业税和印花税；是否征收预提税。
3.会计确认方法是资产证券化成功实施的保障。对于资产证券化交易过程中的会计处理不同于一般股权融资和债权融资。资产证券化的产品相当广泛，尽管我国现阶段的会计制度正在改革，但现有的会计处理远远不能满足资产证券化的要求。
三、我国实施企业资产证券化融资的模式
（一）我国企业资产证券化的行业与区域选择
目前国内企业还不能大规模实施资产证券化融资，但企业资产证券化的发展又不能等所有条件成熟了再发展，这就需要找准企业资产证券化的突破口，即选择一定行业、区域内的企业进行试点。
1.适合企业资产证券化融资的行业选择
企业资产证券化的前提条件就是被证券化的资产必须具备良好的未来预期收益，要有未来持续的现金流量作为保证。理论上，企业只要拥有具有稳定的未来现金流的资产、且达到一定规模，都可以用资产证券化的方式进行筹资。但由于不同行业的企业其资产分布、资产特征及资产相关利益主体的特性各不相同，资产未来所产生的现金流也具备不同的特征。因此，进行资产证券化的企业具有一定的行业特征。
我国由于大型公用基础设施、大型企业的贸易应收款(或销售收入)在我国都有较大规模，具有一定的统计规律，统计资料较完备，现金流相对稳定，信用级别比较高，比较容易剥离，适合进行资产证券化，因而能够形成证券化资产的有效供给。另一方面，国内企业可以利用资产证券化来释放资本，增加收益，拓宽融资渠道，缓解资金需求压力，改善企业资本结构，它们对于资产证券化有很强的需求。
2.企业资产证券化的区域选择
企业资产证券化的区域选择主要考虑到我国经济发展的不平衡。这种不平衡也表现在地区发展的不平衡，如沿海及经济发达地区，市场化程度和开放程度较高，贸易、基础设施行业的企业发展较快，已具备一定的经济规模，可证券化的基础资产品种多、规模大，证券化资产较易获得。同时，沿海及经济发达地区，企业寻求向外发展和融资的意识相对较强，对资产证券化这种新型融资工具的认识接受也较快，加上信用制度相对完善，金融市场比较发达，聚积了较多的金融机构和人才，尤其是保险公司、投资基金、社保基金等机构投资者比较多，机构投资者寻找新型投资工具、进行组合平衡投资的需求较大。
（二）我国企业资产证券化的交易与发行模式选择
1.企业资产证券化的交易模式选择
企业资产证券化中最基本的交易是原始权益人、SPV与投资者之间的证券化资产与资金的交换过程。根据证券化资产的转移方式不同，资产证券化交易模式可分为单宗销售和多宗销售；根据发起人与SPV的关系以及由此引起的转移次数不同，资产证券化交易模式可分为单层销售和双层销售；从资产集合规模的积累方式来看，还有固定和循环交易模式。具体选用何种结构主要根据证券化资产类型、规模、市场条件、法律环境、税收、管制等因素来确定。
2.企业资产支持证券形式的选择
由于企业资产证券化过程涉及到不同的第三方服务机构和信用增级方式，交易模式也有诸多选择，使得资产支持证券的表现形式也比较复杂。根据资产支持证券所具有的现金流特点和偿付结构不同，可分为3种基本形式，即过手型证券、转付型证券和资产支持债券。因过手证券产生于美国二级抵押市场，多用于金融机构的金融资产证券化，因此，企业资产证券化融资一般采用转付证券和资产支持债券的形式。
参考文献
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关键词：资产证券化；会计确认；会计处理影响
中图分类号：F23文献标识码：A文章编号：1672-3198（2008）08-0225-02
1 资产证券化概述
资产证券化（Asset Securitization）是20世纪70年代以来国际金融领域最重要的金融创新之一，它起源于美国，最初应用于住房抵押贷款市场，之后迅速扩展到其他领域。许多市场经济比较发达的国家以及东南亚等新兴市场国家都采用了这项金融创新技术，并在实际运用中不断完善和发展。
1.1 资产证券化的本质及运作原理
资产证券化的运作原理有三个：第一，资产重组原理是指发起机构或特殊目的载体（Special Purpose Vehicle――SPV）为成功发行证券，采用一定的方式和手段，对纳入资产池中的资产进行重新配置与组合，从而实现资产收益的重新分割与重组，使之符合资产证券化对基础资产的要求。第二，风险隔离原理的核心内容是在资产证券化过程中，通过将基础资产的风险和其他资产风险的隔离来提高资本运营效率，从而给资产证券化参与各方带来收益。第三，信用增级原理是指在发行证券之前，由 SPV 运用一定的手段对将要发行的证券进行整体的信用增级，这样可以提高证券化产品的信用级别，更好地吸引投资者，并且还能降低融资成本。
1.2 资产证券化的流程
资产证券化的运作流程一般包括：证券化资产的剥离和重组；组建特殊目的载体；发起人与特殊目的载体签订交易合约，将资产组合中的标的资产出售给特殊目的载体；信用评级与信用增级；特殊目的载体在经过信用评级后，在资本市场上发行证券、筹集资金；特殊目的载体用发行证券取得的收入向发起人支付价款；实施资产管理，建立投资者应收积累金；特殊目的载体向证券投资者偿还债券。
2 资产证券化的会计确认处理
资产证券化不仅给金融业带来了巨大的变化，也给会计领域提出了问题。资产证券化的问题主要是发起人对证券化资产的终止确认问题。即发起人将资产转让给SPV，应确认为真实出售将其从发起人报表中移除（表外确认），还是确认为一项融资担保保留在发起人的资产负债表中（表内确认）。对于这一问题处理，在国际上经历了三种处理方法。
2.1 风险报酬分析法
风险报酬分析法具体做法是：当发起人实质上转让了与资产相关的几乎所有风险和报酬时，证券化交易被视为销售，证券化资产将被停止确认并移出资产负债表，通过证券化所募集的资金则作为转让资产的收入，同时还要确认相关损益；但若发起人仍保留转让资产实质上几乎所有的风险和收益时，证券化交易被视为担保融资，证券化资产仍继续在发起人资产负债表中确认为一项资产，通过证券化所募集资金被确认为发起人的负债。
风险报酬法强调只有当与某项金融资产相关的风险与报酬实质上发生转移时，出让方才终止确认该资产。但是随着资产证券化业务的日趋复杂，大多数情况下风险和报酬并非全部转移。风险报酬法带有明显的形式重于实质倾向，以法律形式作为会计确认基础具有较大的主观意向性，易于被人为操纵。
2.2 金融合成分析法
金融合成分析法的核心在于控制权决定资产的归属，而且承认金融资产和负债能分割成不同的组成部分。此法将已经确认过的金融资产的终止确认问题与金融资产的转让合约所产生的新的金融工具的确认问题区分开来。只要资产证券化交易发生后，发起人放弃了对所转让基础金融资产的控制权，资产证券化交易就可认为是销售交易，所转让的基础金融资产就应该终止确认；反之，资产证券化交易发生后，若发起人并没有放弃对基础金融资产的控制权，则可认为是融资活动，其所转让的基础金融资产就要继续保留在发起人的资产负债表中。
2.3 后续涉入法
后续涉入法以“没有后续涉入”作为销售确认标准，抛弃了现行基于“控制权转让”的终止确认标准。它要求只要转让方对被转让资产的全部或部分存在任何的后续涉入，不考虑其后续涉入的程度，与后续涉入有关的这部分资产不符合终止确认的条件，视为担保融资；不涉及后续涉入的那部分资产则应终止确认，视为销售。
与以往的概念不同，后续涉入法下的被转让资产被视为可以分割的单元，并对每个细分的单元考察其是否符合终止确认的条件 。因此，一项资产转让可能导致一部分资产被终止确认，另一部分资产则未被终止确认。 这一做法使资产的风险和报酬的转移与其控制权的转移达到统一，更加符合资产证券化业务的要求，更能反映其实质。
3 资产证券化会计处理对财务和税收的影响
3.1 财务影响
资产证券化会计处理可以分为表外处理和表内处理两类。这两种确认方法将带来不同的财务影响：表外处理将流动性较差的证券化资产从资产负债表中转出的同时确认损益，通常可以降低发起人的资产负债率，改善其资本结构，有利于发起人再融资，且有积极的财务影响；表内处理将证券化资产保留在资产负债表内，将获得的资金确认为借款，通常会提高发起人的资产负债率，不利于发起人再融资，具有消极的财务影响。
实践中，资产证券化的目的在于将流动性差的资产转变为现金收入，且多数公司关心财务报表的负债水平，希望保持适度的财务杠杆比率。而金融机构为提高资本充足率，也希望减少风险资产的总额，因此发起人都倾向于将证券化作为销售处理。
3.2 税收影响
资产证券化过程中要涉及的税种较多，包括所得税、营业税、印花税等。如果将资产证券化作为一项“真实销售”作表外处理，发起人将确认相关的损益。我国税法规定发起人对确认的收益应缴纳企业所得税，确认的损失可冲抵应纳税所得。发起人向SPV转移资产作为销售资产处理应征营业税，并按购销合同税率征收印花税。因资产证券化业务往往涉及金额巨大，对其征收营业税将带来沉重的税收负担，在一定程度上抵消了证券化融资的成本优势。另外，如果将资产证券化作为“担保融资”来进行表内处理，发起人不确认损益，从而不需要缴纳所得税。另外，发起人向SPV转移资产属于转移质押资产，可以不用缴纳营业税，但应按借款合同税率缴纳印花税。
参考文献
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【关键词】信贷资产 证券化 风险
一、信贷资产证券化的含义
商业银行信贷资产符合资产证券化对于资产的要求：即资产缺乏流动性，但未来还有稳定的现金流流入。商业银行为了进行资产负债管理，运用精巧的现金流的分割和组合技术，将商业银行信贷资产汇集成资产池，根据资产池内资产的期限和现金流的重新组合，以分类后的信贷贷款未来收益或变现收益为现金流支持，在资本市场上发行不同期限、不同回报率的有价证券的过程。
二、资产证券化的运行原理
资产证券化是以基础资产可预见的未来现金流为支撑在金融市场上发行证券的过程。同时，证券化还是通过资产的重组对收益和风险进行重新分配的过程。因此，资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理成为所有证券化运作的三大基本原理。
（一）利用“资产重组原理”组建资产池
资产的原始权益人在分析自身融资需求的基础上，根据需求确定资产证券化目标；然后对自己所拥有的能够产生未来现金流的信贷资产根据资产重组原理进行组合，形成一个资产池。
（二）利用“风险隔离原理”来设计破产隔离
设立特别目的机构后，原始权益人把基础资产出售给特别目的机构，这种出售必须是“真实出售”，即资产在出售以后原始权益人即使遭到破产清算，已出售资产也不会被列入清算资产的范围。通过这种安排，基础资产与原始权益人之间就实现了破产隔离。
（三）利用“信用增级原理”来提高资产支撑证券的信用等级
为了吸引更多的投资者并降低发行成本， 特别目的机构必须对整个资产证券化交易进行信用增级，以提高所发行证券的信用级别。信用增级的手段有很多种，主要可以分为内部增级和外部增级，事实上破产隔离就是内部增级方式之一。
三、我国商业银行信贷资产证券化存在的问题及分析
资产证券化是金融市场的一种创新性产品，20世纪六十年代由美国率先创造并在世界上迅速发展起来。我国商业银行信贷资产证券化从2005年的建元资产证券化为起点。发展多年来，我国的资产证券化运作机制中存在诸多问题，阻碍着我国证券化发展和资本运作效率的提高。
（一）资产池中信贷资产的选择和分布
1.信贷资产的标准化程度不高。我国信贷资产数额庞大，但是各个信贷资产的标准化程度不高，这使得资产证券化时可选择的基础资产的难度提高，进而限制了资产证券化的发展。
2.信贷资产的资产分布过于集中。首先对于中国现实发行的资产证券化产品，其信贷资产多集中于中国的经济发达地区，资产的地域分散化不高，容易积聚地域风险，如温州的民间借贷引发的地方风险。其次，信贷资产的债务人所属行业也过于集中。银行的信贷资产债权集中于某几种特殊行业，如房地产业在银行的信贷资产比例偏高。
（二）特殊目的载体的地位
1.信托资产的政府隐性担保。特殊目的公司的职责在于作为独立性机构，自行承担风险，自负盈亏。而中国信托公司往往具有政府背景，信贷资产证券化信托产品的发行与定价与政府联系密切，信用风险并未完全风险隔离，存在政府对信托公司及证券化产品的隐形担保问题。
2.资产证券化信托产品的法律问题。在我国现行的法律环境下，尽管与公司形式的特殊目的载体相比，以信托形式为载体的资产证券化方案较为可行，而且受到《信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》的强力支持，但也存在着一些法律障碍。
（三）资产证券化的相关服务体系的建立与完善问题
资产证券化操作过程涉及三类市场主体，即发起人、中介机构以及投资者，其中中介机构主要包括特殊目的载体、信用评级机构、信用增级机构、投资银行等一些为资产支持证券的顺利发行提供种种服务的机构，这一类主体在资产证券化过程中起着不可或缺的重要作用。但是，在我国的金融市场上，这一类主体还很缺乏，还没有具备相应职能的机构，尽管有些中介机构如信用评级机构、证券公司具备了证券化要求的部分职能，但并不专业化，业务水准远远达不到资产证券化的要求，这是我国资产证券化面临的最大问题。其中主要体现在信用评级机构和信用增级机构的发展问题上
（四）投资主体缺失
目前我国的个人投资者并没有太多的资金投资于资本市场。因为资产证券化自身的复杂性，个人投资者很难进行深入细致的分析和把握，也很难进行有效地投资组合以回避非系统风险。再者，证券化的产品大多在银行间债券市场中发行，而且对于次级债券会对机构投资者定向发行，大大限制了个人投资者的参与力度。对于机构发行者的集合资金信托计划也设置了百万级的投资门槛，更令个人投资者望而却步。而且对于机构投资者来说，由于法律方面和银行间债券交易者的限制，社会养老基金、商业性保险机构等机构也无法参与到资产证券化的交易中来。
四、对策建议
（一）提高贷款产品的标准化程度和运作环节独立性
发起人在择取资产池的贷款时遇到困难，原因就在于贷款产品过于零散，标准化程度不高，对于证券化产品的设计造成很大的阻碍。所以，要在中国更好的发展资产证券化，关键是要提高贷款产品的标准化程度。再者信托制机构大多存在国有背景，风险并未完全隔离，特别目的机构的独立性和资产的真实出售受到很大挑战。所以，应该进一步提高信托公司在资产证券化运作机制中的独立地位，提高证券化的运行效率。
（二）完善信用评级制度和增级方式
我国的信用体系不完善，信用评级缺位，且评级公司过于单一，影响其评级的公正性。评级方式主要采用内部评级和外部评级两种。我国主要采用内部评级，优点是可以减少外部成本，但也提高了发起人自身的风险，风险管理缺位。外部评级主要采用担保或保险的金融手段，将风险转移，然而我国金融衍生品市场不发达，外部评级的可用手段不多。所以，要进一步完善信用评级制度和增级方式。
（三）培育完善资本市场，放宽机构投资者入市限制
资产支持证券的发行和流通需要一个良性和规范的市场环境，需要一些有实力、有远见的机构投资者参与进来。要进一步发展和完善中国的资本市场，政府应改革现有的政策规定，进一步放宽对机构资金包括保险资金、商业银行资金、外资等入市限制，以促进资本市场投资需求的充分发育，提高资本市场的运行效率，推动商业银行资产证券化业务的开展。
（四）健全资产证券化的有关法律法规
资产证券化是一个相对复杂的过程。从资产的发起、特别目的机构的设立、结构性融资等等过程都需要相应的法律作为规范，而其所涉及的多个市场主体之间的权利义务，要有相关的法律作为标准。现阶段我国关于信贷资产证券化的法律依据主要有《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券信息披露规则》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》。与国外成熟的资产证券化国家相比，都有着明显的不足。通过立法和试点并行的办法，制订了相应的规章制度来指导资产证券化的工作，才能使其在我国的资产证券化真正健康的高速发展。
（五）建立统一的资产证券化监管体系
首先需要明确监管的主体。资产证券化过程涉及多个部门，如计委、财政部、中国人民银行、证监会、地方政府等等。众多的部门管理显然不利于提高监管效率，而新设一个专门监管机构又会加大经济负担。证监会拥有丰富的证券监管经验，并且在全国范围内又有比较完备的监管体系，因此对资产证券化的监管应以证监会为主导，各监管部门的权限要进行明确的划分，在履行职责时要加强协调和沟通。
参考文献
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[2]耿军会，尹继志.信贷资产证券化试点重启的意义及相关问题[J].企业经济，2013.
【关键词】资产证券化；融资；高速公路
高速公路是我国路网建设的核心，是衡量国民经济现代化的重要标志之一，对区域间的客流、物流、资金流的优化配置、促进经济发展起着举足轻重的作用。我国交通部计划到2020年，高速公路里程达到10万公里左右。传统的国家财政支出以及银行贷款融资渠道已无法满足未来巨大的融资需求，而资产证券化的融资方式在高速公路融资上作用越来越重要。
一、资产证券化融资方式的含义
资产证券化是以项目（包括未建项目和已有项目）所属的资产为基础，以该项目所能带来的稳定的预期收益为保证，经过信用增级，在资本市场上发行证券（主要是债券）来募集资金的融资方式。从本质来说，资产证券化是属于一种以项目的收益为基础融资的项目融资方式。其内涵就是将原始权益人（卖方）的不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程，具体来说就是将缺乏流动性、但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换为金融市场上可以出售和流通的证券的过程，其实质是融资者将被证券化的资产的未来现金流收益权转让给投资者。
二、资产证券化的形式
资产证券化的形式虽然很多，但其基本的组织结构只有3种。
（l）转手证券。转手证券的发起人先将抵押贷款进行组合，并将其转移给一个独立的信托机构或其他实体；投资者所拥有的是对整个抵押贷款组合所产生的收益不可分割的所有权。转手证券的持有者按比例获得减去服务费用后的抵押贷款组合所产生的本息收入。
（2）资产担保证券。资产担保证券通常要求SPV为所发行的资产支持证券提供一般不低于证券票面额10%的抵押，超额抵押部分的资产必须交给独立的受托人，如果SPV违约，不能按期偿还投资者，受托人可将这部分作为担保的资产组合变现并支付给投资者，从而克服转手证券现金流不确定的弊端，降低投资者持有过手证券的风险。
（3）转付证券。转付结构证券根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好对抵押贷款组合产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。
三、资产证券化的原理
1.现金流分析原理
这是资产证券化的核心原理。资产证券化是以可预期的现金流为支持而发证券进行融资的过程。基础资产所产生的现金流的可预见性是资产证券化的核心特征之一，也就是说，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流。
2.破产隔离原理
破产隔离是资产证券化所特有的技术，也区别于其他融资方式的一个非常重要的方面。在构建资产证券化的交易结构时，证券化结构能保证发起人的破产不会对特殊目的载体的正常运行产生影响，从而不会影响对证券持有人的按时偿付，这就是资产证券化的破产隔离机制。
3.信用增级原理
利用信用增级原理来提高资产支持证券的信用等级是资产证券化的一个重要特征。为了吸引更多的投资者并降低发行成本，SPV必须对整个资产证券化交易进行信用增级，以提高所发行证券的信用等级。通过信用增级，使证券的信用质量和现金流的时间性与确定性更好地满足投资者的需要，同时满足发行人在会计、监管和融资目标方面的需求。
四、资产证券化特点
与传统的高速公路建设的融资方式（银行货款、股票和债券等）相比，高速公路资产证券化具有鲜明的特征：
1.资产证券化是资产收入导向型融资方式
传统融资方式是凭借资金需求者本身的信用水平来融资的。资金的供给者是否向需求者提供资金或贷款，主要依据是资金需求者作为一个整体的资产负债、利润和现金流量情况，而对于该资金需求者的某些特定资产的质量关注较少。在对资金需求者发放抵押贷款时，资金的供给者才可能会更多地关注抵押资产的情况，但是此时它关注的只是资产本身的控制和处置问题，资产抵押只是对资金需求者信用水平的补充。而资产证券化则是凭借原始权益人部份资产的未来收益能力来融资的。此时资产池，即资产组合）本身的偿付能力与原始权益人的信用水平比较彻底地分离开了。资金的供给者在决定是否提供资金（即购买资产支撑证券）时，主要依据的是组成资产池的资产的质量、未来现金流量的可靠性和稳定性，以及交易结构的严谨性和有效性。在资产证券化过程中，原始权益人本身的信用水平则被置于相对次要的地位。
2.资产证券化是结构性融资方式
结构性融资有时就特指资产证券化融资。通过资产证券化建立一个严谨、有效的交易结构，保证“破产隔离”的实现，即把资产池的偿付能力与原始权益人的信用水平分隔开来，保证一旦原始权益人发生破产，资产池中的资产不被列入破产清算资产：使原始权益人得以用出售资产的方式融资，从而不会增加资产负债表上的负债；确保融资活动能够充分享受政府提供的税收优惠；使原始权益人能够通过信用提高机构来提高资产支撑证券的信用级别，改善其发行条件，保证顺利发行。
3.资产证券化是表外融资方式
根据1997年1月生效的美国财务会计准则第125号《转让和经营金融资产及债务清理的会计处理》的规定，鉴于被证券化的资产已经以真实出售的方式过户给特设目的机构（SPV），原始权益人也已放弃对这些资产的控制权，允许原始权益人将证券化资产从其资产负债表中剔除并确认收益或损失。这就从法律上确认了实际上早已适用的以表外方式处理资产证券化交易的原则，构成资产证券化区别于传统融资方式的又一特点。
4.资产证券化是低成本融资方式
虽然资产证券化作为一种融资方式不可避免地要支付许多费用，例如托管费用、服务费用、承销费用及律师费用等，但是资产证券化的总的融资成本低于传统融资方式。因为：第一，资产证券化运用成熟的交易结构和信用提高手段，改善了证券的发行条件。由于资产支撑证券有较高的信用等级，不必用折价销售或提高利率等手段来吸引投资者，一般情况下，资产支撑证券都能以高于或等于面值的价格发行，并且支付的利息率比原始权益人发行的其它可比证券低得多，因此较大幅度地降低了原始权益人的融资成本。第二，资产证券化支出费用的项目虽然很多，但各项费用与交易总额的比率很低。
五、资产证券化应用于高速公路融资应注意的问题
1.在债券产品设计上要考虑高速公路行业的特点
由于用于证券化高速公路资产的未来现金流收入通常与市场利率的变化无关。因此，以高速公路资产的未来现金流为支撑的债券的利率宜采取固定利率，债券的票面利率不随市场利率变化而变化，而与债券的信用评级相关。同时，由于高速公路项目投入资金大、资金回收期长，因此发行的资产证券化的债券宜采用长期债券。特别是债券发行前几年，所投资的项目尚不能产生现金回报，所以债券应该在发行若干年后才开始偿还本息。
2.SPV应选择实力强信誊好的金融机构担任
在资产证券化工作中，SPV是一个关键的环节，它的独立性与否直接影响证券化的成败，是一个以资产证券化为惟一目的的独立的实体，可以由原始权益人设立，也可以由信托或金融机构担任。这是确保资产证券化顺利进行的重要保证。
3.从风险防范角度出发选择合适的标的资产
高速公路资产证券化过程中会面临各种不同的风险，尤其是标的资产本身的风险因素，包括信用风险、现金流量风险、破产追索风险、市场存量风险、市场信心风险等。这些风险因素直接关系到证券化成本的大小以及相应收益的高低紧密，从而影响到证券化的成功实施。因此，需要从衡量标的资产风险大小的角度，对拟进行证券化的高速公路资产加以分析和比较，找出最适合进行证券化的标的资产，以确保将资产证券化风险降低到最低限度。
4.切实做好资产证券化的信用增级工作
信用增级在证券化中非常关键，主要目的在于通过信用提高，大大提高原有权益人的信用级别，从而增加对投资者的吸引力，实际上是利用权益与风险的有效组合，通过多层次的证券信用升级，把信用风险从原资产拥有者分散到担保人和投资者身上。
5.尽快建立健全资产证券化的法律法规体系
资产证券化在我国是一种“舶来品”，必须加快制度建设：一方面要尽快制定《不动产证券化管理办法》及其实施细则，加快修订《公司法》及其相关法律，构建资产证券化的基本法律框架；另一方面要加大会计准则、税务制度、抵押权规定、交易规则、信息披露制度等方面改革的力度，清除资产证券化的实务操作障碍，以便为高速公路资产证券化发展营造良好的法律环境。
参考文献
[1]周国光等.中国公路投融资体制改革探索[J].经济问题探索，2009，6.
[关键词]资产；盘活；证券化；融资
[中图分类号]F832[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2012）52-0065-02
1资产证券化概述
1.1资产证券化基本概念
资产证券化（asset-backed securitization，ABS）起源可追溯到20世纪60年代末的美国。关于资产证券化的定义，许多学者都有过论述。目前国内使用较为广泛的定义是：资产证券化是指把缺乏流动性，但具有未来现金流收入的资产集中起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流动的证券，据以融通资金的过程。这种证券化是一种存量资产的证券化，通过证券化企业盘活了存量资源，取得了发展资金，降低了经营风险。
资产证券化这一概念包括以下三层含义：第一，证券化的“资产”是指那些缺乏流动性，但具有可预见未来现金收入的资产，这些资产还应具有某种同质性，即具有一定的共同特征；第二，“证券化”指一种技术，这种技术可以被称为一种加工或转换技术，即通过这种技术可以对原有资产中的权益进行加工转换，然后传递给投资者。即将适合证券化的资产转换成证券的过程。第三，这些资产担保证券是有资产收入支持的、并可以在市场上进行流通和交易。资产担保证券的收益来自于该项资产组合产生的收益，是一种具有稳定收益的证券类凭证。投资者购买到这些资产担保证券后，可以在市场上进行买卖和交易。这里需要指出的是，资产证券化中的“资产”不仅包括资产负债表下的资产，还包括预期未来收益。
1.2资产证券化的基本原理
资产证券化有四项基本原理，即基础资产的现金流分析、资产重组、风险隔离和信用增级。第一，基础资产的现金流分析构成资产证券化的核心原理，资产证券化表面上看是以资产为支撑的，而实际是以资产预期所产生的现金流为支撑的，没有预期的现金流就无法进行资产证券化；第二，资产重组是运用一定方式和手段对资产进行重新分割和组合，将基础资产从整体资产中“剥离”出来，真实出售给特殊目的载体，然后进行证券化操作，通过资产重组可以选择出适合证券化的资产，并汇集组成一个资产池；第三，风险隔离原理的核心内容就是通过技术操作把基础资产的风险和原始权益人其他资产的风险隔离开来，进而提高资产证券化的效率，以及最大化资产证券化交易中参与各方的收益。风险隔离机制是资产证券化特有的一项技术，也是与其他融资方式相比的优势所在；第四，信用增级是通过额外信用的引入，来分散证券化资产的整体风险，继而相应分散投资者的风险，提高证券化资产的信用级别的多种金融手段的总称。资产支持证券发行必须经过信用机构的评级，其评估重点是基础资产能否及时提供足额的现金流，以保证证券的定期支付能力。
2资产证券化的意义
2.1资产证券化为企业创造了一种新的融资渠道
资产证券化在股票和债券等传统的融资渠道之外，为企业提供了又一重要的融资平台，资产证券化作为一种创新的融资工具可以为企业的融资难题提供有益的帮助，是拓宽融资渠道的有效补充。企业资产证券化既是对企业已有存量资产的优化配置，又能在不增加企业负债或资产的前提下实现融资计划，而且企业资产证券化特有的交易结构和技术实现了企业与投资者之间的破产隔离。
2.2资产证券化降低了融资成本
证券化资产结构重组后，实现了其信用风险与公司的整体风险相隔离；同时通过对证券化资产的信用增级，降低证券化资产的风险水平，从而降低了融资成本。
2.3增加了证券资产的流动性
通过资产证券化，企业将缺乏流动性的资产转换成现金流，有效地解决了企业资产流动性不足的问题。资产证券化能够快速地将证券化资产转化为现金，并将其从原始权益人的经营资产中移出，可以实现表外融资，扩大了原始权益人的借款能力，原始权益人能够较容易地从事其他投资机会。另外，资产证券化获得的现金流还可以用来偿还债务，降低资产负债率和利息费用，合理优化资本结构，增加股东财富。
2.4为投资者提供了新的投资渠道
当前，我国境内投资渠道还十分有限，大量资金集中在有限的投资市场，容易造成资产泡沫，不利于了国内金融市场的平稳发展。资产证券化无疑为投资者提供了新的投资渠道，在维护金融市场平稳的同时，增加了投资者收益。
3资产证券化的参与主体及运作流程
3.1资产证券化的参与主体
资产证券化的参与主体主要包括：原始权益人、特殊目的主体（SPV）、信用增级机构、信用评级机构、证券承销商、服务机构和受托人等。①原始权益人。原始权益人是基础资产未来现金流的权益人，也是基础资产的转出方。②特殊目的主体（SPV），特殊目的主体是资产支持证券的真正发行人，设立特殊目的主体的主要目的是为了实现被证券化资产与原始权益人其他资产的风险隔离。③信用增级机构。信用增级机构对特定目的主体发行的资产支持证券提供额外的信用支持，即信用增级，以提高资产支撑证券的评级，保护投资者利益，并为此承担资产证券化交易活动中的风险。④信用评级机构。信用评级机构负责对特定目的主体发行的资产支持证券进行评级，以增强投资机构信心，保护投资者利益。⑤证券承销商。证券承销商负责销售特定目的主体发行的资产支持证券。⑥服务机构。服务机构主要对资产池的资产及其产生的现金流进行管理。⑦受托人。受托人是投资者利益的代表，受托管理基础资产以及对资产支持证券进行偿付。
3.2企业资产证券化具体流程
在整个资产证券化过程涉及多家参与主体，每个主体发挥不同的左右，在经过一系列的操作后，最终完成证券化。典型的资产证券化运作一般包括七个步骤：第一，原始权益人选择拟证券化的基础产，通过捆绑组合形成资产池；第二，设立特殊目的的载体SPV；第三，原始权益人将基础资产出售给SPV；第四，信用增级机构对资产支持证券进行信用增级；第五，信用评级机构对资产支持证券进行信用评级；第六，证券承销商对资产支持证券进行设计，在此基础上发行上市；第七，服务机构负责现金流管理及偿付有关费用。
4我国企业资产证券化实践及探讨
资产证券化有利于企业释放资本，增加收益，拓宽融资渠道，缓解资金需求压力，改善资本结构，且资产证券化具有低融资成本、低风险的优势，因此企业对于资产证券化有很强的需求。但由于我国的资产证券化起步较晚，企业资产证券化还处于试点阶段，发展还不成熟，相关法律制度还不健全，因此目前在我国进行资产证券化的资产还是十分有限。
目前我国的资产证券化在实践中采取了两条路线：①以银监会为主导的信贷资产证券化，包括CLD和MBS/RMBS；②以证监会主导的企业资产证券化，主要是SAMP（专项资产管理计划）。目前信贷资产证券化在法律和实践中都比较成熟，但是对于企业资产证券化，证监会还处于一事一批的阶段，还没有明确的法律规范企业资产证券化。
就我国目前实际情况来看，可以用来证券化的资产主要是大型公共设施、大型公司应收款等，这些资产在我国都有较大规模，有一定的统计规律，统计资料较完备，现金流相对稳定，信用级别比较高，所以比较适合进行资产证券化。而作为知识产权的无形资产，如版权、专利权、电视转播权、有钱勘探资料等，虽然也具备了资产证券化的基本条件，但把此类资产作为基础资产进行证券化还存在诸多障碍，如权利人及其法律关系复杂，知识产权难以独立带来收益，及其固有的时间性、地域性、可复制性、不稳定性等特点，都导致对投资者吸引力降低，因此知识产权证券化在我国尚不存在实施条件。
5结论
综上所述，资产证券化可以有效地解决企业融资困境，但由于我国金融市场深度和广度都十分不足，金融创新进程缓慢严重影响了金融市场效率，不利于金融市场对实体经济的支持促进作用。因此，现阶段我国应大力推动实施资产证券化工作，重点做好资产证券化的市场监管和法律法规的建设工作，逐步规范资产证券化的实施程序，使其真正成为解决我国企业资金瓶颈的重要渠道。
参考文献：
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关键词：中小银行；资产证券化；联合融资
中图分类号：F830.45文献标识码：B文章编号：1674-2265（2008）09-0041-04
一、资产证券化――银行融资途径的新选择
源于二十世纪70年代美国的资产证券化作为重要的金融创新之一得到迅速而广泛的发展，并于二十世纪90年代进入
亚洲市场。经国务院批准，2005年3月21日中国人民银行公告，宣布我国信贷资产证券化试点工作正式启动。2005 年12月15日，国家开发银行第一期41.77亿元开元信贷资产支持证券(ABS) 和中国建设银行30亿元建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券(MBS) 在银行间债券市场成功发行交易，标志着中国规范的信贷资产证券化业务在境内正式开展。试点的成功，说明我国已经初步具备实施信贷资产证券化的条件，中国商业银行资产证券化进入新阶段。以2007年9月11日浦发银行信贷资产支持证券的成功发行为标志，资产证券化第二批试点正式拉开了帷幕。
资产证券化作为一种新的融资手段，改变了银行资金出借者的角色，使银行有了资产出售者的职能。通过资产证券化，可以将银行大量的表内业务转化为表外业务，扩大银行中间业务，减轻银行资本充足率的压力，同时促进间接融资向直接融资转换，提高直接融资的比例，降低银行的经营风险和整个金融体系的风险。银行还可以解决短存长贷带来的日益严重的资产负债结构不匹配的问题，降低利率风险。在不摊薄股东权益的前提下，对优化银行资源配置、改善资产负债结构、分散经营风险、提高资本充足率、降低融资成本等具有重要作用。另外，实行资产证券化对提高商业银行负债和资产业务效率，提高资金流动性和利用率等方面具有重要意义。这对于流动性日益趋紧的中小银行来说更是凸显了现实意义。笔者以为，目前困扰中小银行上市的问题也可以通过资产证券化方式探索解决。
二、资产证券化方式的选择――多银行联合资产证券化
面对国有大银行在改制上市后实力进一步增强、外资银行在中国快速发展的局面，中小银行看到了自身在产品、管理、系统等方面与国有大银行、外资银行之间的差距。中小银行可通过联合突破自身业务在资本约束、地域限制、网点数目等方面的束缚，从而增强竞争力。2007年12月招商银行与30余家城商行、农商行聚首昆明，共谋“合作共赢、创新发展”大计；兴业银行也在上海成立了银行合作服务中心，与120多家城商行、农商行、农村信用社签约，形成全面合作关系；深圳平安银行则联合国内22家中外资银行，成立了跨区域中小银行银团联合会。由此看来，中小银行间的合作将成为一种趋势。中小银行既然可以在业务上进行合作，那么在融资经营方面同样也可以进行合作，这就为中小银行联合进行资产证券化融资提供了合作上的可能。
中小银行联合资产证券化是将它们所拥有的、缺乏流动性但能产生预期现金流的资产如信贷资产、住房抵押贷款、信用卡应收款等符合证券化要求的资产，通过资产重组转变成为可在资本市场出售或流通的证券而融资的过程。以国开行信贷资产证券化为例，它是以信贷资产为支撑发行证券融资，它的信贷资产数额达到41.77亿元，能够通过规模效应降低融资成本。但从我国中小银行的现状来看，中小银行资产规模相对偏小，单个中小银行的可证券化资产往往不具备资产证券化的规模要求，因此规模效应不明显，很难操作。所以，要以资产证券化融资代替上市融资，除少数几个中小银行因实力雄厚、可证券化资产规模大而能够独立完成外，其他中小银行必须走联合之路。
笔者以为，几个中小银行合作，联合实施资产证券化，既可以解决单个中小银行资产池规模小的问题，又可以发挥资产证券化的低成本优势和规模效应，使各中小合作银行共享融资成果。由此，本文借助资产证券化原理，设计一个基于多个中小银行合作的联合融资模式，试图为解决中小银行上市融资难的问题提出一个新思路。
三、多个中小银行联合进行资产证券化的模式设计
资产证券化作为一种新型复杂的融资模式，是以基础资产可预见的未来现金流为支撑发行证券的过程，其基本原理包括资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理。利用资产重组原理组建资产池，通过SPV(Special Purpose Vehicle)的设立利用风险隔离原理实现破产隔离，利用信用增级原理来提高资产支持证券的信用等级。以下笔者按照资产证券化基本原理，对多个中小银行联合实行资产证券化融资进行框架设计。
（一）构造资产池
选择基础资产组建规模化资产池是实施资产证券化的基础。一般说来，现金流稳定、同质性高、信用质量好且有关统计数据容易获得的资产适宜实行资产证券化，而不同地区不同银行的资产组成的资产池可以降低资产池的集中度，从而降低证券化的信用风险。
各中小银行按照一定的标准选择各自的证券化基础资产后，从资产负债表中剥离该资产并通过“真实出售(true sale)”将其出售给SPV。SPV要对各银行的证券化基础资产进行审计、确认和筛选，以保证进入资产池的资产具有较高的安全性，然后将资产重组成规模化资产池。SPV将出售资金汇入指定的托管账户，扣除费用后按照各个参与银行的出资比例以及所达成的协议将融得的资金支付给各银行，实现中小银行的联合融资目的，如图1所示。
（二）SPV的设立
设立SPV目的是将中小银行与证券化资产真实隔离，即实现“破产隔离(Bankrupt Remoteness)”，使得资产池中的资产免受或减轻中小银行破产的影响。破产隔离使资产池的质量与原始权益人自身的信用水平分离开来，投资者就不会再受到原始权益人的信用风险影响，从而提高资产支持证券的信用评级，降低融资成本。SPV作为资产证券化过程的核心机构，是资产证券化结构设计的创新点，因而本文以此为重点，主要分析在中小银行实施联合资产证券化过程中以何种模式设立SPV，以及以相应模式设立SPV进行联合资产证券化融资的可行性。
1. 常规模式。目前设立SPV的常规模式主要有信托型SPV（SPT）和公司型SPV（SPC）。现分别根据这两种类型的SPV对中小银行实施联合资产证券化融资的可行性进行分析。
（1）信托型SPV（SPT）。信托型SPV（SPT）以信托方式设立SPV，各中小合作银行将拟证券化资产转让给SPT，成立信托关系，SPT将资产重组成规模化资产池并对将发行的资产支持证券进行信用增级与评级。然后SPT作为证券发行人发行对证券化基础资产享有权利的信托收益凭证。根据《信托法》规定，原始权益人将证券化基础资产委托于SPT后资产所有权就属于SPT，实现基础资产与原始权益人的破产隔离效应，如图2所示。
就我国颁布的《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司管理办法》及《信托投资公司资金信托管理暂行办法》等现有信托法律来看，目前我国资产证券化的组织结构中，设立SPV的法律基础相对坚实，实施难度降低，客观上推动了我国资产证券化的发展。但是还没有针对金融资产证券化问题出台专门的证券化法律文件，SPT在处理各银行的证券化资产过程中，往往受到诸多法律规则的局限。为了隔离风险，避免不同的风险相互转移、影响，也不允许受托人把受托的不同资产放在一起，否则受托人就很难对各个中小银行的委托资产进行组合形成规模化资产池。因此，当前以信托形式设立SPV实施中小银行联合资产证券化融资尚有一定难度，需要解决诸多重要相关问题才能实施。
（2）公司型SPV（SPC）。在信托型SPV结构中，受托人无法对不同的信托资产进行重组，而公司型SPV在证券化资产的选择上具有很大的灵活性。公司型SPV的突出特点是，它可以将一个或一组发起人的基础资产进行证券化而不管这些资产是否彼此相关，因此可以扩大资产池规模，并摊薄较高的证券发行费用。在中小银行实施联合资产证券化融资过程中，SPC作为各银行共同发起成立的专业化的服务公司，通过购买各个银行的拟证券化资产进行资产组合形成规模化资产池，并以此为基础发行证券，如图3所示。由于SPC对资产池的买断，对资产池中的资产可以自由处理，这样SPC比SPT在对基础资产的管理上更加主动。因此，在常规模式中以公司型方式设立SPV是中小银行实施联合资产证券化融资的最佳方式。
但是由于我国《商业银行法》及《证券法》的限制，现阶段通过SPC实施中小银行联合资产证券化存在法律障碍，还不能具体实施。一旦相应法规出台，这将是中小银行融资的最佳途径。
2. 突破模式。通过对以SPT和SPC两种方式设立SPV实施中小银行联合资产证券化的分析可知，基于我国目前相关法律法规的限制，SPT与SPC都难以突破法律障碍，要达到中小银行的融资目的必须寻求突破模式，因此笔者设计了三种突破模式来对中小银行实施联合资产证券化融资方式进行设计。
首先以假设银行1、银行2和银行3三银行进行合作实施联合资产证券化为例，来说明中小银行实施联合资产证券化融资的突破模式一与突破模式二。
突破模式一，三银行共同达成协议以银行3作为联合资产证券化发起人，银行1与银行2将各自的拟证券化资产出售给银行3，由银行3对三银行的拟证券化资产进行重组形成规模资产池，并以此为支撑发行金融债券①，如图4所示。对银行3来说此为表内资产证券化。此突破模式的优点是基本上不存在法律制度方面上的障碍，在技术方面要求较低，因而具有可实施性。缺点是银行3由于实施的是表内资产证券化不能实现破产隔离，无法保证证券化基础资产的安全性。
突破模式二，银行1、银行2和银行3协议，银行1与银行2将各自的拟证券化资产出售给银行3，由银行3作为联合资产证券化的发起人，将各银行的拟证券化基础资产转让给信托型SPV，SPV将证券化基础资产重组形成规模化资产池并以此为支撑发行资产支持证券，各合作银行以此达到联合资产证券化的融资目的，如图5所示，此为表外资产证券化。此突破模式的优点是基本上不存在法律制度障碍，而且作为发起人的银行3能够完全实现破产隔离，可以保证基础资产的安全性。此模式的主要运作过程与我国已成功实施资产证券化的商业银行的运作过程类似，因而可实施性较强。
突破模式三，离岸模式，即国内资产国外证券化。设计思路如下：在境外设立一家SPV，为合作银行实施联合资产证券化服务，各银行将拟证券化基础资产真实出售给该境外SPV。境外SPV对资产进行重组形成规模化资产池，然后寻求境外担保机构为将发行的资产支持证券提供担保，邀请境外评级机构对该资产支持证券进行评级并与境外证券承销商合作向境外投资者发行证券，如图6所示，此为表外资产证券化。此模式的优点是除能够实现破产隔离、保证基础资产的安全性外，还可以规避国内的法律制约从而可以顺利实施，并可降低融资成本②。另外，国外成熟的资本市场和资产证券化技术能够为顺利实施资产证券化提供保障。存在的问题是，由于各合作银行的证券化基础资产所产生的现金流转移到国外，因而会产生汇率风险。另外，我国对证券化业务的外汇管制比较严格，除非得到政府的扶持否则将很难顺利实施。
笔者认为，中小合作银行以上述突破模式设立SPV实施联合资产证券化在我国现阶段的法律框架下最具实施可能性。选择何种运作模式主要看能否提高证券的信用等级以降低融资成本，是否有提高资本充足率的需求等等。另外，还要结合资本市场发展水平，证券化的技术、制度、法规和市场环境等因素采取符合中小银行实际情况的模式。
（三）信用增级
为了吸引投资者投资此证券并降低融资成本，必须进行信用增级以提高所发行证券的信用级别。信用增级使证券在信用质量、偿付的时间性与确定性方面更好地满足投资者的需求，同时要满足发行人在会计、监管和融资目标等方面的需求。
信用增级具体方法较多，主要通过内部增级和外部增级来实现，还可采用优先\次级结构、金融担保和保险等方式，另外也可采用信用评级的手段来确定信用增级水平，等等，采用何种方法根据各中小银行自身情况而定。
四、结语
随着资本市场的不断深化发展，资产证券化融资的优势将会逐步体现出来，它将会是一种更富有效率的融资模式。作为一项复杂的金融创新业务，资产证券化以其对各方的好处吸引着银行、大型企业等参与者，但是风险也同样存在其中。资产证券化中，信贷风险与信用风险通过信用增级与资产重组大大降低，已不是主要风险。由于我国特殊的国情和市场环境导致我国在开展资产证券化的过程中有其特殊的风险，主要有利率风险、提前还款风险、法律风险和流动性风险。因此，在我国资产证券化艰难的探索过程中，要借鉴发达国家的成功经验，通过构建良好的资产证券化环境、完善法律制度和提高监管质量来防范风险，防止因风险扩散而影响融资效率与成本。目前国内有关实施资产证券化尤其是有关SPV设立的法律、法规及制度尚不健全，市场机制尚未成熟，因而在具体操作上有一定的难度，而本文所讨论的中小银行实施联合资产证券化融资在国内更无具体实施案例，但可以为解决中小银行上市融资困难的问题提供一种新的思路，以供探讨。
注：
①为方便预测基础资产产生的现金流，估算基础资产的风险，三银行的拟证券化资产应尽量是同质性较高的资产，在还款方式、担保等特征上尽量相似，否则在重组资产池时将很难操作。
②境外SPV一般设立在百慕大、开曼群岛等“避税天堂”，可减轻税收负担、降低融资成本。
参考文献：
[1]程婧瑶：《资产证券化的经济学分析及其对我国银行业的启示》，《当代经济》2007年第9期。
[2]陈敏：《对企业资产证券化问题的探讨》，《经济研究导刊》2007年第7期。
[3]何小锋：《资产证券化：中国的模式》，北京大学出版社2002年版。
[4]何小锋：《资本市场与投资银行研究》，北京大学出版社2005年版。
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