时间：2023-07-04 09:27:24
绪论：在寻找写作灵感吗？爱发表网为您精选了8篇资产及股权价值评估，愿这些内容能够启迪您的思维，激发您的创作热情，欢迎您的阅读与分享！
根据《关于印发〈关于从事证券业务的资产评估机构资格确认的规定〉的通知》（国资办发〔1993〕12号，经国家国有资产管理局与中国证券监督管理委员会联合确认，现批准青岛市资产评估中心等24家资产评估机构具有从事证券业务的资产评估资格，并向社会公告。
24家资产评估机构名单如下：
青岛市资产评估中心
大连中华会计师事务所
大连会计师事务所
山东审计师事务所
山东会计师事务所
苏州资产评估公司
德阳市资产评估公司
成都资产评估事务所
西安正衡资产评估公司
陕西岳华会计师事务所
宁波市资产评估中心
天津市中环财务咨询服务公司
羊城会计师事务所
湖南省会计师事务所
河南审计事务所
甘肃第三会计师事务所
厦门大学资产评估事务所
福建省资产评估中心
厦门资产评估事务所
贵阳会计师事务所
长城会计师事务所
中国审计事务所
【摘要】特许经营权作为一项权利性无形资产，对拥有企业的生产经营产生显著影响。特许经营权具有独立性、优越性和收益性的特点。其价值评估的方法主要有重置成本法、收益法和实物期权法，本文对梳理了这几种方法的研究并分析各自的利弊。
【关键词】特许经营权；价值；评估方法
一、引言
特许经营权作为一项特殊的可确指的无形资产，对不少企业的生产经营发挥着举足轻重的作用。经济生活中对该权利本身的利用越来越受到人们的重视，从资产管理与经营的角度看，国内企业界对该类无形资产价值的理解和把握还没有形成统一而规范的结论。随着我国社会主义市场经济的不断发展，企业资产重组和并购现象已成必然，在对一些具有特许经营权这类无形资产的企业而言，如何进行合理的价值评估成为实际工作中的一个难点，亟待解决。因此很有必要系统性探讨特许经营权的形成机理，并且采用合适的方式对其价值作出公允的评估。
二、特许经营权的价值形成
在我国特许经营权通常分为两大类，一类是企业授予的特许权，一类是政府机构授予企业的特许权。本文主要探讨政府授予的特许权，即：国家或政府授予企业拥有排他性的某项商品或某类服务生产、经营的专项权利。这些权利包括专营权、进出口权、生产许可权等。杨明等（2003）认为特许经营权本质上是一项民事权利，更具体的说是无形财产权。也就是说特许经营权作为财产权能为企业带来收益，其本身是有价值的。肖荷花（2001）特许经营权的价值主要体现在：降低了企业开办费用；节约了企业创立上表、开发技术、摸索管理经验的成本；减少了投资回报的不确定性；降低企业运营成本，提高了竞争力。同时她还认为政府特许权作为无形资产具有无形性、垄断性、可收益性和不确定性。
三、重置成本法评估特许经营权价值
梁锋（2004）从定性角度对比分析了采用重置成本法和收益现值法进行特许经营法的价值评估。他认为重置成本法可以充分保证资产原始投资的收回，评估的程序明确、过程清晰，结果符合国有资产保值、增值要求。而采用收益现值法是从资产收益的角度出发，通过估算被评估资产的预期未来收益并折算成现值，用以确定被评估资产价值。二者各有优劣。重置成本法简单易操作但是其评估结果经济意义较小，而收益现值法更加准确但是在评估过程中需要测算和确定的参数较多，操作起来比较复杂。
四、收益法评估特许经营权价值
王凌艳（2011）采用定量的方法分析特许经营权的价值，她认为公路的特许经营权价值由车辆通行费用收入、公路养护和收费管理费用、所得税税率、期望投资回报率、特许经营期、以及公路资产原始投资决定，并且列出他们之间的计算公式。其中将原始投入摊销到每一年的成本费用中，考虑资金的时间成本，计算更加准确。这篇文章着重分析了收益现值法中的几个因素，为收益现值法的运用指明了方向。
从理论上讲，用收益现值法评估特许经营权价值是一种科学、合理的评估方法，但从实践上看，收益现值法是一种较难驾驭的方法。
五、实物期权法评估特许经营权的价值
实物期权是从金融期权演变而来的，它将金融期权定价理论应用于实物投资决策分析方法和技术中。与传统的投资决策分析方法相比较，实物期权的思想方法不是集中于对单一的现金流预测，而是把分析集中在项目所具有的不确定性问题上，即现金流的所有可能变化范围――用概率的语言来描述，就是项目未来现金流的概率分布状况。与传统决策分析方法相比，实物期权分析方法的结果是：投资项目的不确定性越大，投资机会伴随越大的投资价值。实物期权的定价来源于金融期权，而金融期权的定价模型主要有两种，所以实物期权的定价模型也主要有两种，即 BlackScholes定价模型和二叉树定价模型。
雷宝（2006）从实物期权理论的角度，对特许经营权的看涨期权性质做出初步分析，并在此基础上说明机场特许经营权价值评估方法。他提出对特许经营权的购买可以视同购买了一个欧式看涨期权，期权拥有者因此拥有了等待未来增长机会的权利，因此可以运用期权原理分析该项特许经营权的价值，从而确定是否值得投资。考虑现金流时间价值为基础的项目价值外，充分考虑了项目投资的时间价值和管理柔性价值以及减少不确定性的信息带来的价值，从而能够更完整地对投资项目的整体价值进行科学的评价。
李晓恭、李承烨等（2005）主要从燃气、热力企业的特许经营权角度出发，用实物期权法对上述企业在某一时期内特许经营权的价值进行评估。使用布莱克舒尔斯看涨期权或麦圈模型方程，该模型方程通常用在股票市场的定量股价，使用该方程进行特许经营权的价值评估是在实际工作中的一种尝试。模型方程为：其中；Vg为特许经营权价值，S表示标的资产现价，N（d1）、N（d2）函数的正态分布相应的值，d1、d2随机变量x实际投资额r无风险利率，t距到期日的时间R标的资产价格的波动性的幅度。
六、总结
经过对近些年特许经营价值评价的方法梳理，可以看出目前学术研究得出的方法主要有重置成本法、收益法和实物期权法。实物期权法作为一种较新的评估特许经营权的方法，尽管作为当前主流的现金流贴现定价方法受到越来越多的批评，但是实物期权分析并非是对传统定价方法的全部替代，而应看作是与传统现金流贴现技术具有互补性质的全新定价方法。能够计算出可选择机会的价格是实物期权定价方法的突出优点，这也是净现值方法所不可比拟的。相对而言，实物期权方法更适合对无形资价值的分析。可以预见，随着实物期权理论的发展成熟，实物期权的应用会更加广泛。
参考文献：
[1]肖荷花.特许经营权的价值与评估[J].评估天地，2001（12）：3234
[2]梁锋.公路特许经营权价值评估方法选择的探讨[J].交通财会，2004（4）：1819
[3]王凌艳.确定公路特许经营嗉壑档氖找嫦种捣ǚ治[J].运输经济，2011（12）：150152
[4]雷宝.基于实物期权理论的机场特许经营权定价[J].中国民用航空，2006（9）：7172
[5]李晓恭，李承烨，王媛.实物期权法特许经营权价值的评估[J].煤气与热力，2005（10）：4243
根据国务院91号令《国有资产评估管理办法》及国务院《关于进一步加强证券市场宏观管理的通知》（国发〔1992〕68号）的规定，促进统一、高效、公平、公开的证券市场的建立，对证券市场进行集中统一的规范化管理，保护投资者的合法权益，保护社会公众的基本利益，我们制定了《关于从事证券业务的资产评估机构资格确认的规定》，现印发给你们，请遵照执行。
附件1：关于从事证券业务的资产评估机构资格确认的规定
第一条 为了适应证券市场发展的需要，加强对从事证券业务的资产评估机构的管理，根据国务院第91号令《国有资产评估管理办法》及国务院《关于进一步加强证券市场宏观管理的通知》（国发〔1992〕68号）的规定，特制定本办法。
第二条 本办法所说的证券业务，是指对股票公开发行、上市交易的企业资产进行评估和开展与证券业务有关的资产评估业务。
第三条 申请从事证券业务资产评估的机构必须具备以下基本条件：
1.必须是已取得省级以上国有资产管理部门（或受托的计划单列市国有资产管理部门）授予正式资产评估资格的评估机构。兼营评估业务的机构必须设有独立的资产评估业务部门。
2.在具有正式资格的资产评估机构中，必须是业务水平高、职业道德好、社会信誉高并拥有丰富评估经验的机构，以往没有发生过明显的工作失误或违反职业道德的行为。
3.评估机构中的专职人员不得少于10人，其中职龄人员（非离退休人员）不得少于5人。专职人员超过17人的评估机构，其中职龄人员所占比例不少于1／3. 4.评估机构中的专职人员必须具有较高的资产评估水平、经验和技能，并具有较丰富的证券业务及相关金融、法律、经济方面的知识，其中骨干人员参加过股份制改造的资产评估工作。
5.评估机构的实有资本金不得少于30万元人民币，风险准备金不得少于5万元人民币，自取得从事证券业务资格之年起，每年从业务收入中计提不少于4％的风险准备金。
第四条 申请从事证券业务的资产评估机构，需呈报以下资料：
1.资产评估机构从事证券业务许可证申请表；
2.资产评估机构从事证券业务专业人员持有股票情况呈报表；
3.能够代表该机构水平的资产评估报告书2份；
4.实有资本金和风险准备金情况证明文件；
5.资产评估机构从事证券业务遵守职业道德和工作纪律的保证书；
6.国家国有资产管理局与中国证券监督管理委员会认为需要了解的其他有关材料。
第五条 申请从事证券业务的资产评估机构持本办法第四条所列资料一式2份；首先向所在省、自治区、直辖市（或受托的计划单列市）的国有资产管理部门提出申请，经审查同意并签章后，上报国家国有资产管理局进行审核。中央所属欲从事证券业务资产评估的机构直接向国家国有资产管理局申请，并由国家国有资产管理局进行审核。审核工作按照公平、公开的原则进行。
国家国有资产管理局审核同意后会同证监会对申请机构的证券评估资格进行联合确认。并由国家国有资产管理局和证监会联合颁发证券业务资产评估许可证，同时向社会公告。
第六条 境外及外国的资产评估机构，欲在中国境内从事证券业务资产评估或为协助境内企业到境外发行、交易证券而对境内企业进行资产评估的，需先向国家国有资产管理局提出申请，提交该评估机构主要情况的资料，由国家国有资产管理局进行审核，同意后会同证监会确认。经确认后，方可接受委托，从事证券业项目的资产评估。
第七条 获得证券业务资产评估许可证的国内资产评估机构（包括中外合资评估机构），每个会计年度结束后90日内，需向国家国有资产管理局和证监会报送其上个年度从事证券业务情况、专业人员培训情况、国有资产管理部门年检结论以及资产评估机构变化的其他有关资料，由国家国有资产管理局会同证监会重新确认其证券业评估资格。
第八条 股票公开发行与上市交易的企业，有权自行选择已取得证券业务资产评估许可证的机构进行评估，任何部门不得进行干预。
没有取得证券业务资产评估许可证的专业资产评估机构和兼营资产评估业务的其他机构，不得从事证券业资产评估业务。
对同一股票公开发行、上市交易的企业，其财务审计与资产评估工作不得由同一机构承担，以利于股票发行的公正性。
第九条 取得证券业务资产评估许可证的评估机构，必须严格执行有关证券和证券市场、资产评估方面的法律、法规、业务准则。在该机构执业的专业人员每年必须接受不少于一周的专业培训。
第十条 资产评估机构在从事证券业务时，必须接受国家国有资产管理局和证监会的监督。资产评估机构及其人员在执行上述业务时出现重大疏漏、严重误导、弄虚作假及其他违反职业道德、工作纪律和证券市场有关法规的行为时，证监会可建议国家国有资产管理局予以处罚，情节严重的可由审定方吊销其资产评估资格许可证，直至追究经济和法律责任。
第十一条 本办法由国家国有资产管理局和证监会负责解释。
第十二条 本规定自之日起执行。
附件2：资产评估机构执行证券业务许可证申请表
＿＿＿＿＿省（自治区、直辖市）
资产评估
＿＿＿＿＿会计师 事务所（公司）
审 计
国家国有资产管理局印制
年 月 日
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
｜ 机构名称 ｜ ｜ 曾用名称 ｜ ｜ 法人代表 ｜ ｜
｜－－－－－－｜－－－－－－－｜－－－－－－｜－－－｜－－－－－－｜－－－｜
｜ 批准机关 ｜ ｜ 批准文号 ｜ ｜ 批准时间 ｜ ｜
｜－－－－－－｜－－－－－－－｜－－－－－－｜－－－｜－－－－－－｜－－－｜
｜工商登记机关｜ ｜工商登记证号｜ ｜工商登记日期｜ ｜
｜－－－－－－｜－－－－－－－｜－－－－－－｜－－－｜－－－－－－｜－－－｜
｜ 挂靠单位 ｜ ｜ 注册资金 ｜ ｜当年纯收入 ｜ ｜
｜－－－－－－｜－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－｜
｜资产评估资格｜批准机关｜ ｜批准文号｜ ｜批准时间｜ ｜
｜－－－－－－｜－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－｜
｜ ｜姓 名｜ ｜ 性 别 ｜ ｜ 出生年 ｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ ｜ ｜ 月 日 ｜ ｜
｜ ｜－－－－｜－－－－－－－｜－－－－－－｜－－－｜－－－－－－｜－－－｜
｜ ｜学 历｜ ｜ 专业技 ｜ ｜ 是 否 ｜ ｜
｜ ｜ ｜ ｜ 术职务 ｜ ｜ 离退休 ｜ ｜
｜首｜－－－－｜－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－｜
｜席｜ ｜ ｜
｜资｜ ｜ ｜
｜产｜ 履 ｜ ｜
｜评｜ 行 ｜ ｜
｜估｜ 职 ｜ ｜
｜人｜ 责 ｜ ｜
｜员｜ 情 ｜ ｜
关键词 企业价值评估 价值类型 收益法
中图分类号：F22 文献标识码：A
20世纪80年代以来，随着经济全球化的迅速发展，在全球范围内掀起了资本运作的，企业间的并购、重组行为日趋活跃，资本运营的规模不断扩大、资本运作的手段不断创新。为了进行合理决策，企业需要专业评估师对目标企业或股权进行价值评估。在我国，资本市场的发展经历了一个从资产重组为主逐步过渡到资本运营和股权重组的过程，资本市场的不断演化和发展要求评估行业从注重实物资产尽快过渡到注重企业价值和股权价值的研究中来，以积极应对企业价值评估的更高要求。
2004年12月，中国资产评估协会了《企业价值评估指导意见(试行)》(以下称《指导意见》)，正式将“企业价值”和“企业价值评估”引入我国资产评估行业，标志着我国资产评估行业与国际价值评估行业全面接轨。本文拟从企业价值表现形式、资产范围界定、价值类型以及收益法评估企业价值时收益口径的选择等方面进行分析。
一、企业价值表现形式
企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。企业价值表现为如下几种形式：
1、企业整体价值。企业总资产价值减去企业负债中的非付息债务价值后的余值，或用企业所有者权益价值加上企业的全部付息债务价值表示。
资产＝负债＋所有者权益＝全部付息债务＋非付息债务＋所有者权益
企业所有者权益价值＋全部付息债务价值＝企业整体价值
总资产价值-非付息债务价值＝企业整体价值
2、企业股东全部权益价值。就是企业的所有者权益价值或净资产价值。
3、股东部分权益价值。
（1）其实就是企业一部分股权的价值，或股东全部权益价值的一部分；（2）由于存在着控股权溢价和少数股权折价因素，股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积；（3）在资产评估实务中，股东部分权益价值的评估通常是在取得股东全部权益价值后再来评定。应当在评估报告中披露是否考虑了控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价。
企业价值评估的评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体，决定企业价值高低的因素，是企业的整体获利能力，企业价值评估是一种整体性评估。
二、企业价值评估中的资产界定
将企业价值评估中一般资产范围内的具体资产按照其在企业中发挥的功能，划分为有效资产和溢余资产。二者的合理区分是进行企业价值评估的重要前提。
1、企业价值评估中按照具体资产在企业中发挥的功效，划分为有效资产和溢余资产。
（1）有效资产。指企业中正在运营或虽未正在运营但企业需要的且有潜在运营经营能力，并能对企业盈利能力做出贡献、发挥作用的资产。（2）溢余资产。指企业中不能参与生产经营，不能对企业盈利能力做出贡献的相对过剩及无效的资产。如多余的非经营性资产、闲置资产，以及虽然是经营性的资产，但在被评估企业已失去经营能力和获利能力的资产。
2、划分有效资产和溢余资产的意义。
（1）有效资产是企业价值评估的基础，溢余资产虽然也可能有交换价值，但溢余资产的交换价值与有效资产价值的决定因素、形成路径是有差别的。（2）正确界定与区分有效资产和溢余资产，将企业的有效资产作为运用各种评估途径与方法评估企业价值的基本范围或具体操作范围，对溢余资产单独进行评估或进行其他技术处理。
三、企业价值评估中的价值类型
1、企业价值评估中的市场价值。是指企业在评估基准日公开市场上正常使用状态下最有可能实现的交换价值的估计值。
2、企业价值评估中的非市场价值（即市场价值以外的价值）。并不是一种具体的企业价值存在形式，它是一系列不符合企业价值评估中的市场价值定义条件的价值形式的总称或组合。
企业价值评估中的非市场价值也是企业公允价值具体表现形式的一类概括，企业价值评估中的非市场价值主要有投资价值、持续经营价值、保险价值、清算价值等。
（1）投资价值。指企业对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类投资者所具有的价值。企业的投资价值与投资性企业价值是两个不同的概念，投资性企业价值是指特定主体以投资获利为目的而持有的企业在公开市场上按其最佳用途实现的市场价值。（2）持续经营价值。指被评估企业按照评估基准日时的用途、经营方式、管理模式等继续经营下去所能实现的预期收益（现金流量）的折现值。企业持续经营价值可以按企业各个组成部分资产的相应贡献被分配给企业的各个组成部分资产，即构成企业各局部资产的在用价值。（3）保险价值。指根据企业的保险合同或协议中规定的价值定义所确定的价值。（4）清算价值。从性质上讲，是指企业处于清算、迫售、快速变现等非正常市场条件下所具有的价值，或设定企业处于清算、迫售、快速变现等非正常市场条件下所具有的价值。对破产清算企业进行价值评估，实际上是对该企业的单项资产的变现价值之和进行判断和估计。
四、收益法在评估企业价值时注意的问题
1、运用收益法评估企业价值关键在于以下三个问题的解决：
（1）要对企业的收益予以界定。
企业的收益能以多种形式出现，包括净利润、净现金流量（股权自由现金流量）、息前净现金流量（企业自由现金流量）等。（2）要对企业的收益进行合理的预测。 （3）要选择合适的折现率。
2、收益法评估企业价值的一般公式：
其中：P―企业评估价值； Et―企业第t年的预期收益流；r―折现率；
Fn―企业资产第n年的变现值； n―持续经营收益年限。
3、企业收益的表现形式及其选择：
企业收益基本表现形式为企业净利润和企业净现金流量，在进行企业价值评估时应选择净现金流量作为企业的收益基础。因为企业净现金流量是企业收支的差额，不容易被改变，更客观准确。
净现金流量＝净利润＋折旧及摊销－追加资本性支出
企业收益按照不同的口径可以分为净现金流量（股权自由现金流量）、净利润、息前净现金流量（企业自由现金流量）等。不同口径的收益额，其折现值的价值内涵和数量是有差别的。在假设折现率口径与收益额口径保持一致的前提下，不同口径收益额对应的企业评估价值如下：
（1）净利润或净现金流量（股权自由现金流量）折现或资本化为企业股东全部权益价值（净资产价值或所有者权益价值）；（2）净利润或净现金流量加上扣税后的长期负债利息折现或资本化为企业投资资本价值（所有者权益＋长期负债）；（3）净利润或净现金流量加上扣税后的全部利息（企业自由现金流量）折现或资本化为企业整体价值（所有者权益价值和付息债务之和）。
在用收益法进行企业价值评估时，选择什么口径的企业收益作为收益法评估企业价值的基础，要服从企业价值评估的目的和目标，即需要评估以上三种价值的哪一种；应在不影响企业价值评估目的的前提下，选择最能客观反映企业正常盈利能力的收益额作为对企业进行价值评估的收益基础。由于以上三种收益额的现值代表的价值各不相同，且存在互相的计算关系，评估时候可以选择以上3种收益额口径中的一种计算出其中的任何一种价值，再利用三种价值之间的关系计算得出需要评估的价值。
（作者：中南财经政法大学金融学院投资项目管理专业2009级硕士研究生）
参考文献：
[1]王景升.企业价值评估的理论与方法研究.理论界，2005.
[2]刘玉平.收益法应用中收益额的选择及其预测.中国资产评估，2004.
时至今日，经历了若干次的讨论与修订，《企业价值评估指导意见（试行）》终于与大家见面了。这是资产评估行业里程碑式的一件大事，也是我国企业价值评估领域中一次具有历史意义的革命。
我国的企业价值评估实际是与我国的资产评估同时兴起的。1991年91号令第三条即已经规定国有资产占有单位在“企业兼并、出售、联营、股份经营”等情况下需进行资产评估，已将企业作为了资产评估对象，但是，91号令的第七条仅认为“国有资产评估范围包括：固定资产、流动资产、无形资产和其他资产”，即作为资产评估法律文件的91号令还未重视企业作为交易对象时与企业单项资产之间的差异。因此，资产评估一开始的企业价值概念是以企业整体资产价值来替代的，而企业整体资产被认为是企业各单项资产的简单加总。此种导向造成了评估实务上的偏颇。由于企业价值的评估演化成了对企业资产负债表所列示资产及负债的评估，于是严重地影响了企业价值评估的定位，并限制了企业价值评估方式方法的发展。其偏颇与限制具体体现在以下几个方面：1、会计处理方面的问题直接影响了评估价值，评估师的大量工作变成了审计工作；2、由于企业的每项资产必须分别进行评估，评估机构为控制经营成本，设备、房产、土地等单项资产评估往往聘用不了解资产评估的专业技术人员去完成，因而严重影响了评估的执业水平。同时，企业的房产和土地的价值评估业务似乎应该必须由专门的房产价值和土地价值的评估人员来承担，从而导致企业整体价值被肢解，影响了企业评估价值的准确性；3、由于评估往往仅以企业提供的会计报表为准，造成了对账外资产的忽视和遗漏；4、由于会计报表所列示的各单项资产评估价值加总后不一定能体现企业的整体价值，其评估价值不能用来作为发行定价的参考，证监会实行了另一套股票发行定价机制，资产评估报告只能用来设立公司。资产评估行业错失了巨大的证券发行市场；5、同样是因会计报表所列示的各单项资产评估价值加总后不一定能体现企业的整体价值，资产评估报告只能做为委托方完成国有资产管理部门相关手续的文件，而不能为企业股权交易提供有用的定价参考，不能满足股权交易市场的有效需求。
《企业价值评估指导意见（试行）》的革命性之一，即在于其从根本上扭转了对企业价值概念的认识，澄清了企业价值评估所指的对象，即“企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值”。此概念的引入并非是我国独创，欧美等市场经济发达国家，早就对企业价值作出了上述的定义。如《欧洲价值评估准则》指南7中指出，评估师应当将企业价值评估业务分为两类，一类是评估企业价值（enterprise value），即企业的整体价值，另一类是评估权益价值（equity value）。
由于企业价值中有股东权益创造价值与股东贷款创造的价值，企业价值评估的理念也将国际上已成熟的资本资产定价模型引入了国内。
这里的股东全部权益的价值，即企业整体价值中由全部股东投入资产创造的价值，本质上是企业（法人实体）一系列的经济合同与各种契约中蕴含的权益，其属性与会计报表上反映的资产与负债相减后净资产的帐面价值是不相同的。而引入股东全部权益和部分权益价值的意义，在于明确地将股权作为企业价值评估中的对象，而非过去将净资产这样一个会计科目作为评估的对象，同时其隐含了部分股东权益与全部股东权益之间并非一个简单的持股比例关系，部分股东权益还存在着控股权溢价和少数股权折价的问题。
《企业价值评估指导意见（试行）》的革命性之二，在于罢除了成本法在企业价值评估中的垄断地位，强调了收益法和市场法也是企业价值评估适用的方法，而在一定的条件下，这两个方法甚至是更为适用的方法。同时，指导意见对各种评估方法的使用提出了具备可操作性的规定。
在收益法方面，具体规定有：1、提出采用收益法可使用收益资本化法和未来收益折现法两种具体方法。 未来收益折现法往往适用于成熟的企业，其收益通常是稳定的和可预测的。
2、提出了预期收益可以采用多种口径，包括现金流量、各种形式的收益或现金红利等，打破了传统上只用净利润作为预期收益的传统观念。
3、提出在预测过程中委托方、相关当事方和评估机构应相互配合和沟通。委托方和相关当事方应提供委估企业未来经营状况和收益状况的预测，评估机构应对其进行必要的分析、判断和调整，确信其合理性，并在此基础上确定收益法的参数。区分了资产评估收益预测与审计盈利预测审核时中介机构的责任。
4、提出折现率和资本化率的确定原则，要求应当考虑利率、市场投资回报率、加权平均资本成本及委估企业、所在行业的特定风险等因素。
在市场法方面，具体规定有：1、提出采用市场法可使用参考企业比较法和并购案例比较法，明确指出市场比较案例的来源可以是上市公司，也可以是市场上可收集资料的买卖、收购及合并公司。改变了以往实务界认为资本市场尚不活跃，无法收集交易案例的传统观念，为市场法的使用提供了新思路。
2、提出具有可比性的公司应当是属于同一行业、或受相同经济因素影响的公司，同时要求对参考企业报表进行分析调整，使其与委估企业报表具有可比性。
3、提出选择、计算、使用价值比率应考虑的因素。
在成本法方面，具体规定有：
1、提出成本法评估的范围，应当包括被评估企业所拥有的所有有形资产、无形资产以及应当承担的负债。此规定真正从企业拥有权益的角度揭示出评估对象，而非以往将评估对象对应为会计科目。
2、提出企业价值评估中所采用的成本法，其实质就是资产基础法。并明确企业的各项资产可以根据情况选用适当的具体评估方法。
3、提出长期投资项目是否单独评估的原则，是根据其对企业价值的影响程度，而非委估企业其是否为控股单位来确定。
4、 给予了评估机构根据重要性原则和工作量完成的可能程度来确定评估方法的选择机会。
《企业价值评估指导意见（试行）》革命性之三，在于引入了国际上一些成熟的企业价值评估的概念与方法，使中国的企业价值评估能够尽早与国际接轨。目前，国外投资人在国内投资时，往往不相信国内评估师的胜任能力。虽然因限于我国对国外的企业价值评估机构的资格限制，仍聘用国内评估机构进行企业价值的评估，但同时聘请外资机构对评估结果进行复核。由于过去我国对企业价值评估没有一套成熟的方法体系，一些国内评估师对评估中出现的问题得不到合理的解决途径，因此常常遭到外资机构的质疑。国际企业价值评估概念与方法的引入，能够使中国的评估师武装起来，从而从容地迎接经济全球化的挑战。所引入的先进概念与方法包括：
1、财务报告的分析、调整和利用；2、在采用收益法时，对非经营性资产、负债和溢余资产进行单独分析；3、持续经营前提下企业价值与清算前提下企业价值；4、企业存在多种经营业务状况下的分别分析的原则；5、控股权溢价和少数股权折价；6、股权流动性对企业价值的影响。
《企业价值评估指导意见（试行）》革命性之四，在于评估报告与以往的相关规定有了质的区别。指导意见从评估报告使用角度出发强调了评估报告充分披露有关信息的重要性，并且对报告应披露内容进行了较为详细的规定，但未对报告形式进行任何的规定。与91号文相比，指导意见增加的报告内容包括：
1、评估报告使用者；2、价值类型和其定义；3、评估假设和限制条件；4、评估程序实施过程和情况。
前述三项均是基本准则中强调的重要内容。在指导意见中提出披露此三项内容的要求是对基本准则的呼应，也映证了基本准则在整个准则体系中的作用。在披露评估程序实施过程和情况时，指导意见强调披露企业的财务分析、数据调整情况，评估方法选取过程和依据，重要参数依据来源与形成的过程，以及运用评估方法时的逻辑推理过程和计算过程。这些披露要求强调资产评估应当利用经济学、管理学、逻辑学等知识，对所收集到的评估信息资料进行合理分析、推理和计算。指导意见始终强调资产评估学是一门综合性的经济类学科，以还资产评估的本来面目；同时对资产评估师提出了更高的要求。
任何带有革命性的观点，必然是创新的，也必然会与旧观念发生冲突。指导意见（既然具有革命性，则必然带来一些问题需要解决，如：
1、一些新的概念如何理解和定义，如有形资产、溢余资产、控股权、少数股权、价值比率等。希望尽早能出台相关释义，帮助广大评估师对指导意见形成正确的理解；2、指导意见的实务操作仍存在着一定的困难，如溢价、折价、流动性等因素的考虑，必然需要大量的案例数据作支持，而国内的数据和相关研究却相对匮乏。希望进一步进行企业价值评估的理论研究和实务探索。
3、与现行法律法规的衔接一直是困扰准则制定工作的难题。如在报告披露方面于91号文的衔接、收益法和市场法评估结论如何满足《公司法》关于投资注册资本金的规定等。
4、价值类型的问题仍未得到解决。基本准则将价值类型作为重要观点提出后，实务界仍处于茫然的状态，不少评估机构不理解价值类型具体的含义，更无法对其进行准确的定义。结合国内资产评估业务的价值类型研究，定义不同种类的价值类型已成为目前资产评估界急需解决的问题。
美国的企业价值评估准则最早制订于1987年，至今已经历了十几个年头。欧洲在2000年也将企业价值评估准则纳入价值评估的准则体系。我国的企业价值评估准则吸取了国外多年研究的经验，并结合了国内理论界和实务界的探索，应当说具有较高的起点。我们期待着具有革命性的《企业价值评估指导意见（试行）》将中国的资产评估行业带入辉煌灿烂的明天。
参考文献：
关键词：非流通股股权；价值评估；方法选择
一、非流通股价值评估的难点
由于国有企业改制的特殊历史背景，大量非流通股的存在是我国股市的一大特色。非流通股不能在二级市场上流通，即不存在公开市场交易，因此非流通股不存在显性价格。目前我国上市公司非流通股的交易主要以内部转让的方式进行，它的交易价格基本依据上市公司的账面价值，而没有考虑到非流通股的市场价值。因此，对非流通股进行交易可能会造成国有资产的流失。
（一）行业限制
目前，国家有关部门尚未针对上市公司非流通股的评估相关专业标准和相关的操作规范。而且非流通股的价值评估一般涉及国有资产的转让，具有中国本土特色，不能借鉴发达国家的经验。同时非流通股价值的评估与一般普通资产的评估有着很大的不同，它不再适用于通用的评估规范。在这种现状下，如何采用适当的评估方法并在实际操作中解决评估面临的一些问题，一直是整个资产评估行业面临的一项巨大挑战。
（二）技术困难
由于非流通股的特殊性，它的价值评估存在一定的技术操作困难，主要表现在一下两个方面：第一，委托方往往是投资者或者是法院，上市公司通常不会积极地配合甚至阻碍评估人员的现场调查工作，这会对他们的工作带来一定的困难。第二，在实务中，评估非流通股价值所需要获取的信息是非常复杂广泛的，并必须带有一定的预测性，评估师要完全掌握这些信息是十分困难的，但是信息的完整性和对信息的准确判断往往影响到评估结果的准确性。综上两点可以看出，对非流通股的价值评估在实务中存在很大程度上的技术障碍。
二、非流通股价值评估体系
上市公司非流通股价值的评估体系与一般资产评估类似，主要包括评估主体、评估对象和评估方法。
（一）评估主体
一般来讲，上市公司非流通股评估的主体是指从事资产评估工作的专业机构和人员。按上市公司非流通股的评估主体分类，可分为专业评估几个、单位自行评估部门和社会其他中介机构。
（二）评估对象
非流通股价值评估的对象是非流通股股权，它不是实物资本，而是被评估企业价值的一种载体。对非流通股的价值评估实际上真正评估的是上市公司未来的预期获利能力。准确地说，投资者购入非流通股不是为了获取一般有价证券买卖差价，而是为了获得上市公司未来的巨大发展能力给自己带来的利益。
（三）评估方法的选择与适用
现阶段资产评估的方法大致分为成本法、市场法以及收益法。非流通股价值评估存在自身的难点和特点，它的评估方法的选用应该结合实际情况，具体分类讨论如下。
1.收益法
一般股份持有者投资非流通股权的用意不是为了获得转让股份所获取的收益，而是在于获得各个期间的分红派息，或者是通过投资在产业链上建立起与上下游供应商的紧密联系。 影响上市公司未来收益水平的因素大致包括：
①目前的财务状况与收益状况。虽然收益法关注的重点是对未来的收益预期，但是公司未来的发展与现存的状况是分不开。同时对历史资料的分析和研究，有助于对公司经营走势以及持续盈利能力的判断，因此公司目前状态通常会成为预测的基础。
②公司所在行业以及目前的竞争地位。发行公司所在行业的发展前景及基本走势在很大程度上决定了公司的未来发展的上升空间；公司目前在所处产业中的竞争地位决定了公司未来盈利可能性及市场份额。
2.重置成本法
当发行公司所处行业处于一个平无规律的波动期，公司的盈利水平剧烈起伏，就很难对该公司未来收益趋势进行合理预测，也很难建立典型的股权价值分析模型。例如当出现由于国家产业政策的改变导致企业长期巨额亏损，这时股权价值的评估不再适宜收益现值法。这时可以考虑采用重置成本法来确定股权价值。
三、实际评估操作中的几点建议
（一）统一评估规范及操作指南
目前，股权特别是非流通股权的评估规范尚处于空白的状态，尽管有关部门对非流通股的交易明确要求专业的资产评估机构对其进行评估，但针对非流通股价值评估的行业标准又迟迟未出台，从而造成评估人员在实务操作中能够遵从的依据缺乏。
（二）识别风险及其控制风险
在上述评估业界统一评估规范及操作指南缺乏的现状下非流通股权价值评估存在较大的职业风险，主要来自于客户（委托人）、评估企业以及评估人员。委托人提供欠完整的信息并故意隐瞒影响评估结果的重要细节，会导致评估师的误判；同时评估人员的专业素质和能力往往会造成估值误差过于悬殊，评估结论的公允性就会受到质疑。从控制风险角度上来讲，内部风险控制可以通过提高评估人员的执业水平、完善质量控制体系得以实现；而外部风险的控制唯一有效的途径是在委托环节明确相互的责任，同时为防止不法分子滥用评估结论，应当在一定范围内限制评估结果的使用。（作者单位：西南财经大学会计学院）
参考文献：
[1] 王少豪.企业价值评估[M].中国水利水电出版社，2005.
[2] 严绍兵.上市公司国有股流通性折价的研究[J].中国资产评估， 2005 （1）：17.
[3] 季珉，赵嵩正.法人股价值评估研究[J].中国资产评估， 2005（1）：27.
关键词：企业价值 内在价值 企业价值评估
我国证券化率从2006年的42%一举突破100%，达到目前的140%左右水平，但证券市场的巨幅波动，让大多数投资者无法估量中国资本市场的价值，无法估量某只股票的投资价值，致使投资者的投资带有一定的盲从性。为了给投资者提供投资决策依据，有必要采用科学的估值方法对上市公司进行价值评估，以此将投资者的目光引导到企业内在价值的投资上来，并通过资本市场实现资源的优化配置，促进实体经济得到持续健康发展。本文通过计算一上市公司的内在价值，尝试将企业价值的评估方法应用于股票的长期投资决策。
一、企业价值与股票的内在价值
“企业价值最大化”作为企业的经营目标已经为大多数企业接受，并成为投资者投资决策的标准。“企业价值最大化”是指对企业现有资产进行合理运营，实现未来获利能力的最大，表现为企业的内在价值。沃伦.巴菲特定义的企业内在价值为：“内在价值是一个非常重要的概念，它为评估投资和公司的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段。内在价值的定义很简单：它是一家公司在其余下的寿命中可以产生的现金贴现值。但是内在价值的计算并不如此简单，它是估计值而不是精确值，而且它还是在利率变化或者对未来现金净流量的预测修正时必须加以改变的估计值。”根据巴菲特的定义，企业价值（亦称公司价值）等同于其内在价值，内在价值表现为未来现金净流量折现值。
企业价值最大化在上市公司中是由其所拥有的股票数量及其市场价值决定的，在资本市场有效的情况下，股票数量一定时，企业价值由股票价格决定；同时股票价格能够全面反映企业价值。其企业价值高时，内在价值高，股票价格也高；反之，股票价格偏低。因此，上市公司企业价值的研究应以股票市价为依据。
资本市场中企业作为一种特殊的商品，其价格表现为股票价格，并遵循价值规律，价格依据供求关系而围绕着企业价值上下波动。即企业的内在价值决定了股票的价格，股票的价格以内在价值为中心轴线，围绕中心轴线上下波动,但波动的方向、幅度受资本市场各种因素的影响。因此，研究企业价值的目的是研究股票价格变动的中心轴线。
经营者将企业价值最大化作为经营目标时，要合理地安排经营活动，实现企业价值最大化。正因为如此，投资者才能以企业价值最大化作为投资决策的依据。以企业价值作为决策依据时，必然涉及到企业价值评估的问题，通过企业价值评估明确企业的价值，揭示股票中心轴线的价位，分析其市场表现与内在价值之间的差距，以引导投资者的投资取向。如果股票价格低于企业价值，具有投资价值；反之，没有投资价值。通过价值评估可以提高资本市场配置资源的效率；可以引导投资者进行价值投资；可以推动企业实现价值最大化。
上市公司的内在价值应以上市公司为例进行研究。我国资本市场中的上市公司中，证券公司与资本市场联系最为紧密，而且业务比较典型，具有普遍性，不受生产工艺的限制。因此，本文以X上市证券公司为例说明企业价值的评估，说明企业价值评估在投资决策中的应用。
二、我国证券公司价值评估模型的确定
2.1证券公司价值评估模型的分析
企业价值评估的方法主要有成本法、市场法、收益法等。成本法是依据资产的重置成本，考虑各种贬值因素评估资产价值的方法。成本法受到资产使用状态、收益弥补的计量等因素的影响，而且适用于个别资产的价值评估。市场法是利用市场上同样或类似资产的近期交易价格，经过直接比较或类比分析以估测资产价值的各种评估技术方法。市场法受到是否有活跃的公开市场和可比资产的限制，适用于个别资产的评估。收益法是通过评估未来收益的现值来判断资产价值的评估方法。收益法受到未来收益能否以货币计量及其预测准确性的限制，适用于企业价值的整体评估。企业价值是未来现金流量现值的总和，而未来现金流量与未来收益有着密切的联系，未来收益又是企业整体资产经营活动的结果，因此，本文采用收益法评估该证券公司的企业价值。
采用收益法对证券公司价值进行评估时，其前提条件是能够用货币预测未来收益，即未来现金净流量。公司价值与利润和现金净流量均有关，但利润受到公司会计政策、会计估计等等因素的影响，而现金净流量具有客观性，且公司价值最终是由现金净流量决定的，因此，本文选择现金净流量预测未来收益，并采用合适的折现率将其折算为未来现金净流量的现值。折现模型分为股利折现模型、公司现金净流量折现模型、股权折现模型。股利折现模型的价值评估是以股利为基础进行折现，受公司是否分配股利的限制。公司现金净流量折现模型的价值评估是以公司的全部现金净流量为基础，受非正常的现金净流量的影响。股权现金净流量折现模型的价值评估是正常的现金净流量为基础。股权现金净流量对于周期性较强、财务杠杆较高的企业来说有时候会出现负数，但随着资本市场的逐渐转暖，中国证券公司进入了良性发展阶段，赢利和现金净流量状况都比较好；同时国家政策对证券公司的资金杠杆率有硬性的规定，大多数证券公司不会出现股权现金净流量为负数的情况，具备了使用股权现金净流量折现模型进行估值的条件。
股权现金净流量是指企业的净利润扣除折旧摊销等非付现费用、资本性支出、营运资本追加额、偿还本金后，再加上新发行债务收入后的数额。表示企业在不影响正常经营活动的基础上，可以自由支配的现金，因此，又称为股权自由现金净流量。
参考文献：
[1]【美】汤姆.科普兰著，《价值评估》，中国大百科全书出版社，1997.4
[2]【美】Aswath Damodaran著，《投资估价》清华大学出版社，2004.7
[3]【美】戴维.G.卢恩伯格等著，《投资科学》，中国人民大学出版社，2005.3
[4]【美】Stephen H.Penman著，《财务报表分析与证券价值评估》，北京大学出版社2007.9
[5]【美】兹维.博迪等著，《投资学精要》，中国人民大学出版社，2007.2
[6]【美】本杰明.格雷厄姆等著，《证券分析》，海南出版社，2006.2
[7]【美】戴维.弗里克曼等著，《公司价值评估》，中国人民大学出版社，2006.9
[8]牟海霞,蒋义宏著.《证券公司会计》，上海财经大学出版社，2007.9
[9]陈佳贵主编.《2008年中国经济形势分析与预测》，社会科学文献出版社，2007.12
[10]中国证券协会编.《证券投资分析》，中国财政经济出版社，2007.7
[11]任淮秀主编.《投资银行业务与经营》，中国人民大学出版社，2009.5
[12]胡奕明主编.《财务分析案例》，清华大学出版社，2006.7
[13]仔孟华著.《流动性溢价与资产定价》，东北财经大学出版社，2007.6
[14]朱锡庆,黄权国.《企业价值评估方法综述》，《财经问题研究》2004年8月
[15]卢勇,虎林.《西方企业价值评估理论及在我国证券市场中的适用性》，《金融理论与实践》2005年第1期
[16]中国证券网
[17]上海证券交易所网站
（2）市场风险溢价 的估计
市场风险溢价是预期市场有价证券投资组合回报率与无风险收益率之间的差额。估计市场风险溢价是通过估计道琼斯指数或者其它具有代表性指数的平均收益率相对于10年政府债券的几何平均数的溢价计算。
（3）公司β（BETA）系数估计
公司β系数可以通过下面线性回归方程表示：
其中，Y为股票的收益率，X为市场的平均收益率，为该股票的纵轴截距，为回归线的斜率，既该股票的β系数， 为随机误差项。
β系数的计算公式：
其中， 为特定股票的收益率与股票平均收益率的协方差，S2为股市平均报酬率的方差。
在成熟市场中有机构对公司BETA系数进行长期研究，定期公布研究结果，如果公司股票上市，可以使用公布的β系数。我国有关的研究机构开始研究β，并可以提供公司β系数测算的结果。
三、股权现金净流量折现模型的应用
利用某证券公司的实际数据应用股权现金净流量折现模型评估该证券公司的企业价值价值如下：
3.1计算股权资本成本
计算股权资本成本的关键是对无风险收益率、市场预期收益率、β系数等的估算。
（1）估算无风险收益率
中国人民银行2010年调整一年期存款利率为2. 5%，因此无风险报酬率为2. 5%。
（2）市场预期收益率
中国股票市场建立的时间不长，且在很长一段时间内不是理性的投资场所，但沪深两市从推出时起就按国际通行的方法建立了指数，经过近20年数据积累，基本可以利用市场指数预测上市公司的平均收益率。上证指数在1990年12月19日收盘价是99.98点，到1992年5月26日上证指数最高点达到1429点，初具了资本市场的规模。为此本文从1992年开始计算，选取1992年间的高位数1429点和低位数386点的平均值907.5点为计算平均收益率起始值点，1992年8月24日最接近于这一点位，即以此日为计算初始日期。2010年9月20日上证指数收于2591点，以此作为计算的截止日期，共计214个月。月市场平均收益率的计算为：
907.5（1+x）214=2591
x=0.0049144
年市场平均收益率=0.0049144×12×100%=5.9%
（3）β系数
本文采用第一搜股网站的数据，报告年度X证券公司的β系数为1.5。
（4）股权资本成本
股权资本成本=无风险收益率+β系数×市场风险溢价
=2.5%+1.5×（5.9%-2.5%）=7.6%
3.2预测股权现金净流量及增长率
以X证券公司报告年度的股权现金净流量为基础，考虑各种因素的影响，由专家组逐一测算未来现金净流量。股权现金净流量实质上是指股权资本自由现金净流量，即公司在履行了各种财务义务，还清了债务、弥补了资本性支出及追加营运资本后剩下的现金净流量。其计算方式是：
F＝S＋D－C－Y－A＋E
其中：F是公司股权资本自由现金净流量；S是公司净利润；D为非付现费用；C为资本性支出；Y为营运资本追加额；A为债务本金偿还；E为发行新债务。
根据年报披露的信息，X证券公司报告年度股权资本自由现金净流量为89.79亿元，专家组测算结果如下表：
从上表的预测结果分析，该证券公司的现金净流量的增长率多为5%，为稳健起见选择5%的增长率为基本增长率。按照保守性和客观性原则，考虑到永续增长率大致和经济增长速度持平，借鉴发达国家经济增长速度大约在3%左右，而我国仍然继续保持高增长后的惯性，初步估计中国经济增长速度将保持在为4-7%，因此估计X证券公司的永续增长率的最低为4%，最高的增长率为6%。
3.3计算X证券公司的企业价值
假设X证券公司是持续经营，并在未来12年内是永续增长，按照永续增长的模型计算X证券公司的价值。现采用不同增长率的股权现金净流量折现模型评估Z证券公司在不同增长率情况下的公司价值。其计算公式为：
2
其中：F为报告年度X证券公司股权现金净流量8.98元（89.79÷10，该证券公司发行股本10亿股），g为股权自由现金净流量增长率，R为股权资本成本7.6%，折现率为2.5%。计算结果如下表。
如果中国经济持续增长，资本市场稳步发展，X证券公司公司的价值也会逐步增长，因此，有必要计算永续增长期的价值。
其计算结果如下表。
通过运用股权自由现金净流量对X证券公司进行估值，根据中国国情及谨慎性原则，当X证券公司股票的永续增长率在4%时，其每股合理价格应该在66元左右；当X证券公司股票的永续增长率在5%时，其每股合理价格应该在77元左右；当X证券公司股票的永续增长率在6%时，其每股合理价格应该在142元左右。
股票价格受很多因素的影响，企业价值的评估只是为投资者提供决策的依据。投资者还是应根据目标公司内在价值的增长情况、股票价位、资本市场走势等等因素判断其投资价值。
参考文献：
[1]【美】汤姆.科普兰著，《价值评估》，中国大百科全书出版社，1997.4
[2]【美】Aswath Damodaran著，《投资估价》清华大学出版社，2004.7
[3]【美】戴维.G.卢恩伯格等著，《投资科学》，中国人民大学出版社，2005.3
[4]【美】Stephen H.Penman著，《财务报表分析与证券价值评估》，北京大学出版社2007.9
[5]【美】兹维.博迪等著，《投资学精要》，中国人民大学出版社，2007.2
[6]【美】本杰明.格雷厄姆等著，《证券分析》，海南出版社，2006.2
[7]【美】戴维.弗里克曼等著，《公司价值评估》，中国人民大学出版社，2006.9
[8]牟海霞,蒋义宏著.《证券公司会计》，上海财经大学出版社，2007.9
[9]陈佳贵主编.《2008年中国经济形势分析与预测》，社会科学文献出版社，2007.12
[10]中国证券协会编.《证券投资分析》，中国财政经济出版社，2007.7
[11]任淮秀主编.《投资银行业务与经营》，中国人民大学出版社，2009.5
[12]胡奕明主编.《财务分析案例》，清华大学出版社，2006.7
[13]仔孟华著.《流动性溢价与资产定价》，东北财经大学出版社，2007.6
[14]朱锡庆,黄权国.《企业价值评估方法综述》，《财经问题研究》2004年8月
[15]卢勇,虎林.《西方企业价值评估理论及在我国证券市场中的适用性》，《金融理论与实践》2005年第1期
关键词：市场法；价格乘数估值模型；价值评估
一、企业价值评估的概念与方法
（一）企业价值及企业价值评估的含义
企业价值评估是将一个企业作为一个有机整体，依据其经营拥有的全部资产状况和营运能力做出的价值评估，综合考虑各种财务经营状况所做出的企业决策和综合性评估。实现企业价值最大化是企业经营的最重要问题，因此，合理运用价格乘数估值模型进行决策尤为重要。
（二）企业价值评估的方法及模型
企业价值评估的方法是企业价值评估的核心问题。不同评估方法的选择直接影响价值评估的结果及市场交易的实施，因此，合理运用价格乘数估值模型对企业健康持久发展十分关键。从总体上看，价值评估方法可以分为以下四种基本类型：收益法、市场法、成本法和期权估值法。
二、价格乘数估值模型的理论分析
（一）价格乘数估值模型评估原理
在企业价值评估中最常用的价格比率有三种，即市盈率、市净率和市销率，从而形成三种评估模型，即价格与收益比率模型、价格与账面价值比率模型和价格与营业收入比率模型，这几种价值比率估值模型都有各自的适用范围，将在下文介绍。
（二）价格乘数估值模型具体运用方法
1.选择价格比率模型。市盈率适用于连续盈利的并且β值接近于1的企业；市销率在销售成本率较低的服务类企业，需要满足成本控制的条件；市净率适用于评估高风险企业，主要为固定资产的企业。
2.选择可比企业。选择可比企业的条件主要有：处于同一行业，经营相同的主要产品；相似的经营规模；主营业务收入所占比例较大；主营业务可作比较；相近的技术水平；在主要产品技术方面可作比较等。
3.估算目标企业的价格比率值。
三、价格乘数估值模型在AY钢铁的运用
（一）AY钢铁的基本情况
AY钢铁集团有限责任公司始建于1958年，经过多年的发展，现已成为集采矿选矿、炼焦烧结、钢铁冶炼、轧钢及机械加工、冶金建筑、科研开发、信息技术、物流运输、国际贸易、房地产等产业于一体，年产钢能力1000万吨的现代化钢铁集团，为河南省最大的精品板材和优质建材生产基地。
（二）价格乘数估值模型的适用性选择
因为钢铁企业是典型的周期性行业，其净利润容易受经济周期的波动，而市盈率受企业净利润控制波动范围很大因此并不适用。AY钢铁在2014-2015年期间净利润发生重大变动。2014年末为2852.97万元，2015年3月31日为-10342.8万元，因此用市盈率来作为价值比率来评估AY钢铁并不合适；对于市销率而言，需要满足成本控制的条件，然而钢铁企业的原材料为铁矿石等自然资源，其原料成本并不容易控制；对于钢铁企业而言，投入产出比率更能反映其企业价值，且钢铁企业的净资产一般是钢铁企业逐渐积累形成的，所以应该选择市净率作为价值比率来评估钢铁企业的价值。
（三）评估过程
1.可比公司的选择
基于以上分析，拟选取了MG股份，LG股份作为可比企业，在对比中发现，MG股份、LG股份和AY钢铁一样同属于黑色金属行业，且经营的主要产品都是钢铁，在技术层面均采用了传统的冶炼煅造技术，在主营业务收入及主营业务成本方面具有较强的可比性。因此最后确定选取MG股份、LG股份作为可比企业。
图1 可比企业每股净资产对比
2.市价比率的计算
以市净率为例，可以根据可比企业的股权价格和净资产账面价值，计算各可比企业的市净率。计算公式如下：Rj=Vi/Ci
其中：Rj-可比企业市净率；Vi-可比企业调整后市场价值；Ci-可比企业调整后净资产账面价值。
3.评估企业价值
根据前文所述，本文选择市净率作为价值比率来评估钢铁企业的价值，根据市净率=股权价值/净资产，其中股权价值=市价*流通股股数，本文选择2015年9月的收盘价作为市价，得到与AY钢铁可比的上市公司的价值比率：
4.评估结果
由被评估企业AY钢铁的简介知2015年9月30日AY钢铁的净资产为667537万元，根据分析其价值比率为（2.21+0.99）/2=1.6，则截止到评估基准日2015年9月30日，AY钢铁的股权价值评估值为=AY钢铁净资产*AY钢铁价值比率=667537*1.6=1068059.2万元。此评估结果意味着用价格乘数估值模型对安阳钢铁2015年9月30日股权价值进行评估的结果为1068059.2万元，它是在市场法条件下在规模大小、盈利能力，财务风险等各方面与安阳钢铁相似的柳钢股份、马钢股份的现行股权价值作为参考，并对其进行调整差异后得来的结果。
五、结论
综合本文的理论及案例分析，可知市场法在应用过程中主要有三个难点：可比公司的选择、价值比率的选择、价值比率的调整。通过以AY钢铁为代表的钢铁企业的特点进行分析，本人认为在价值比率的选择上，市净率更加符合钢铁行业特点，应该合理选择市场法加强其在钢铁行业的运用，以此促进整个行业的长久发展。（作者单位：山东女子学院）
参考文献：
[1] 曲若鹏.企业股权价值评估的两种方法[J].财会月刊，2011-11-15.
[2] 杨天珍.市场法在企业价值评估中的应用[J].会计之友，2011（35）.
购物车(0)
