时间：2023-07-04 09:27:16
绪论：在寻找写作灵感吗？爱发表网为您精选了8篇创业板块的交易规则，愿这些内容能够启迪您的思维，激发您的创作热情，欢迎您的阅读与分享！
就在沪市两市蓝筹股频频破净之际，上周四的一则重磅消息再次惊扰A股市场。即上交所谋蓝筹股差异化交易机制，这意味着A股交易机制，如蓝筹T+0和优先股等的改革有望实现。这就无疑为市场下一步的蓝筹行情找到依据，与此同时，创业板指数开始大幅下跌，连续的两个60多点的大阴线也无疑为创业板以后的行情形成了“断刀闸”，也就是说创业板行情已经不能够再看好了，尽管创业板指数在回抽到1300点附近有点反弹，但是，这已经是强弩之末了，即使反弹创出1571点新高，创业板行情也走到最末阶段，但是，不代表所有创业板个股都没有行情，少数的主力控盘的，股价还没有大幅上涨的，而且基本面和业绩还是不错的还是有机会的，但是，那些已经在高位已经“高处不胜寒”的，比如网宿科技（300017）这样的个股是要坚决回避的，今日建议大家积极关注沪市主板行情，因为沪市行情走在深市行情前面，同时，最好回避创业板和中小板里的个股。
从春节过后，如果说以万向钱潮（000559）和国机汽车（600335）为代表二线蓝筹特斯拉行情首先启动，那么，以石化板块为主的一线蓝筹上涨明显，其中最重要的就是以中国石化（600028）和上海石化（600688）为代表，与此同时，石化当中的也就是在上周我们和大家介绍的泰山石油（000554）为代表的二线蓝筹涨势也是很喜人的。但是，交易所一旦更改T+0的交易规则，那么，石化板块的一线蓝筹将要必然启动。所以，今日重点和大家介绍石化蓝筹板块。
中国石化（600028）
该股是中国最大的一体化能源化工公司之一，主要从事石油与天然气勘探开发、开采、管道运输、销售；石油炼制、石油化工、化纤、化肥及其它化工生产与产品销售、储运。中国石化是中国最大产品和主要石化产品生产商和供应商，也是中国最大原油生产商。仅次于中国石油。目前该股上升通道明显，建议回抽5.20以下开始进场，止损价4.80元。
上海石化（600688）
股票交易明细M是大单标志，一般默认超过500手的计入大单。在投资股票时很多人会关注大单的数量，因为这可能是主力在买入或者卖出，对股价会产生一定的影响，不过在买卖时一定要关注各个方面的信息，只有这样才能准确判断股价走势。
投资一只股票时用户要对股票进行详细的了解，比如上市公司业绩、股价最近走势、股市走向等，然后选择在股价合适的位置买入股票，这样持股成本低，后续股价上涨后就可以卖出获利。
投资股票时一定要保持良好的心态，尤其股票发生亏损后，在亏损状态下保持可观的判断非常重要。而且在投资股票时要使用个人的闲钱，不能借款投资，避免亏损后影响个人正常生活。
最后就是，投资股票需要开设账户，一般选择佣金比例低的，这样在交易股票时支出的手续费低。同时在交易股票时要掌握规则，因为不同板块的股票交易规则不同，比如创业板涨跌幅度为20%，主板A股为10%。
（来源：文章屋网 ）
关键字：多层次；资本市场；发展
2013年党的十八届三中全会《决定》提出健全多层次资本市场体系，为我国多层次资本市场体系的建设翻开新的篇章。根据国外资本市场的发展以及我国的基本国情，我国应建立一个由一板（含主板、中小企业板和国际板）、二板（即创业板）、三板（含场外交易市场和地方产权交易市场）组成的以纵向为主的全国性资本市场，结合各场外交易市场及产权交易市场组成的以横向为主的区域性资本市场的多层次体系，各层次资本市场之间“彼此独立、互为补充、协同发展”。
一板市场
（1）主板
主板市场由上海证券交易所主板市场和和深圳证券交易所主板市场构成，位于多层次资本市场金字塔顶端，对上市公司的要求最高，主要服务于境内大型国有企业和经营效益优良的知名成熟大企业。作为多层次资本市场中的核心组成部分，其对于整个资本市场的重要性不言而喻，将主板市场“做大做强”并不断完善与其他板块之间的互联进退机制将极大活跃我国资本市场，提升国际竞争力。同时，沪深两市之间应该实现资源共享，逐步统一入市门槛，上市公司可在两市之间自由转板，避免结构性浪费。
（2）中小企业板
中小企业板市场由深圳证券交易所中小企业板市场构成，对上市公司的要求与主板基本相同，主要服务于主业突出、具有较好成长性或较成熟的中小企业。我们可以将其视为主板市场的初级层次，为主板市场输送优秀的潜力型中小企业，待其达到一定规模后上升至主板市场。同时还应划清其与创业板市场之间的界限，各司其职，有效发挥各自的职能作用，实现两板的有机结合。
（3）国际板
国际板市场由上海证券交易所国际板市场构成，依托位于金融中心上海的上海证券交易所建设的国际板市场，主要吸收世界知名企业，同时吸引在海外上市的优秀中国企业回归。通过吸引国际知名企业，我们可以从中学习先进的管理经验和成熟的市场运行机制，实现主板与国际板市场的双轮驱动，相互促进，提升我国资本市场的竞争力和产品定价的话语权，努力将我国打造成资本市场强国，提升我国资本市场的国际地位。
二板市场（创业板市场）
创业板市场由深圳证券交易所创业板市场构成，位于多层次资本市场金字塔的中间层次，对上市公司的要求较低，面向成长型高新技术企业，为创新型中小企业的直接融资和风险投资的退出提供渠道，其与主板之间形成一种有低级到高级的提升关系。作为多层次资本市场体系的中间纽带，创业板与各板块之间的联系尤为密切，对保障资本市场的流动性、各板块转换通道的通畅方面具有重要意义。同时创业板还肩负着我国产业结构调整，科技创新方面的历史使命。
三板市场
三板市场位于多层次资本市场金字塔的底层，是整个资本市场的根基，其建设不仅能为高新技术企业提供良好的融资支持，也能为其改制、实现规范化经营搭建好的平台，使其成为创业板市场的孵化器。
（1）代办股份转让市场（场外交易市场）
代办股份转让市场是证券公司以其自有或租用的业务设施，为非上市股份公司提供股份转让服务的场外交易市场，作为独立于证券交易所之外的一个系统，在组织方式上采取做市商制，而发行审核实行备案制。代办股份转让市场为风险资本提供了一个退出通道，化解了企业退市风险，作为主板、中小板及创业板等场内市场的有效补充，在一定程度上弥补了我国资本市场的结构性缺陷，适应了多元化的投融资需求。
（2）地方产权交易市场
地方产权交易市场通过建立标准化交易规则和完整化服务体系的交易制度，通过引入做市商机制和竞价交易机制，形成交易价格市场机制，满足投资者的多种需求，推动各区域协调发展。
以上是我国多层次资本市场体系的构建框架，但是其并非是静态的，资本市场的生命活力源于其流动性，转板机制的构建是各层次以及层次内部资本相互联系的桥梁，良好的流动性有益于资本的优化配置，同时降低了企业转板融资的成本，提高了资本流通的效率，降低了直接退市的风险。下面是对多层次资本市场转板机制的设计：
作为世界第二大经济体，我国当前资本市场体系仍处于新兴加转轨的发展初级阶段，建立与之相匹配的成熟资本市场体系迫在眉睫。随着我国加入WTO，国际竞争日趋激烈，要想在竞争中处于优势地位，在经济发展中争取更多的主导权，就要从更深层次上推动资本市场多层次体系的建设，不断提升我国资本市场的国际竞争力，探索适合我国国情的资本市场建设道路，强化主板市场，适时推进资本市场的国际化，大力发展创业板，扩容场外交易市场，完善地方产权交易市场，优化转板机制，为我国经济的腾飞助力。
参考文献：
[1]洪瑞春.《多层次资本市场体系构建研究》.北京交通大学，2011.6
一、创业板与中小企业板的区别
创业板市场又称第二板市场，是金融市场中新出现的一种融资方式，是在服务对象、上市标准、交易制度等方面不同于主板市场的资本市场。创业板市场主要以中小型高科技企业为服务对象，同时也具有资本市场的一般功能，能为我国中小企业的发展提供良好的市场环境，也能改善中小企业的资金供给条件，还可以发挥优胜劣汰的优化功能，将不具备发展前景的企业淘汰出局。
创业板与中小企业板的区别主要体现在以下几个方面：
1.风险性方面。创业板市场是高风险市场。我国目前中小企业板推出的基本上是已经具备一定发展规模的走向成熟的企业。与中小企业板上市公司相比，创业板市场上市公司属于初创时期，规模小、业务少，企业业务多属于新兴行业，没有中小企业板上市公司那样的盈利业绩，面临的市场风险、经营风险都很大，破产倒闭的概率比中小企业板要高。
2.前瞻性方面。创业板市场对公司业绩要求不严，过去的表现不是融资的决定性因素，关键是公司是否有发展前景和成长空间，是否有较好的战略计划与明确的主题概念，而中小企业板关注的是企业前期良好的经营业绩和成长性；关注的是上市公司主业是否突出、是否盈利、是否具有成长性和高科技含量。据统计，截至2008年6月30日共有256家中小企业板上市公司，其中200多家公司是拥有自主知识产权的科技型中小企业，IPO融资约610亿元人民币，平均每家融资3.24亿元人民币，总发行规模为67.3亿股，平均每家发行新股数量达3580万股。中小企业板已反映出科技型企业、风险投资参股企业占有较大比重的特征。说明中小企业板块起到了重点支持高新技术企业的作用。现在中小企业板公司多数属于医药、纺织、机械等轩工或者消费类行业。随着中小企业不断到中小企业板发行上市，会尽可能扩大行业覆盖面，增强上市公司结构的互补性。
3.上市标准方面。因为创业板市场是前瞻性市场，因此其上市的规模与盈利条件都比较低，大多对盈利不作要求。如美国NASDAQ小盘股市场仅需要10万股，香港创业板也仅要求公众持股的最低量为3000万港元，并且均不要求盈利记录。中小企业板的上市标准要比创业板证券上市标准高许多。中小企业板发行、上市标准、与主板相同，目前中小企业板上市的企业除了盘子较小外，其他标准与主板完全没有区别。也就是说，持续三年盈利等条件同样适用于中小企业板上市的股票。中小企业板不是创业板，推出创业板，需要不断完善中小企业板。
二、我国建立创业板市场的必要性
1.建立创业板市场，是发展我国中小企业和民营企业的现实需要
中小企业板作为分步实施创业板的第一步，而创业板的提出则更早在1998年12月，当时的国家计委向国务院提出“尽早设立创业板块股票市场问题”，国务院要求中国证监会提出研究意见。2007年新年伊始，国务院下发《国务院关于鼓励支持和引导非公有制经济发展的若干意见》，这个消息为我国非公经济的发展注入了新的活力，也为我国中小企业的壮大增添新的契机。我国非公有制企业的绝大多数是中小企业，国务院《若干意见》从七个方面提出要“促进多层次资本市场发展，拓宽直接融资渠道。”促进中小企业直接融资的具体措施包括在证券市场发行、上市方面，非公有制企业与公有制企业实行同等待遇；加快完善中小企业板，分步推进创业板市场；鼓励非公有制经济以股权融资、项目融资等方式筹集资金。对许多中小企业和民营企业来说，按主板和中小企业板的上市条件发行股票，这样的要求就像一道高高的门槛，无法逾越。而创业板证券市场作为针对相对规模较小、风险相对较大的企业所设立的特殊融资场所，有条件为我国中小企业和民营企业的发展提供有效的资本支持，使得中小企业和民营企业也能享受到证券市场带来的融资、风险分担、扩大知名度以及规范企业运作等益处。
2.建立创业板证券市场，是我国建立多层次资本市场的需要
首先，从国外发达的资本市场看：一国完善的资本市场应该具备各种不同功能的适应各种投资者不同需要的多层次的市场。它应该包括：主板市场、创业板证券市场、场外交易市场等。这种完备的市场体系其中一个主要的作用就是有利于市场退出机制的形成。目前我国证券市场功能难以有效发挥的一个重要问题在于：企业的上市和退市都无法按照经济准则运行。存在这一问题的根源在于：我国证券市场体系过于单一，创业板证券市场的建立，将有利于市场退出机制的形成。
其次，创业板证券市场的设立，通过引入这种竞争压力，可促进主板市场优化自身服务，注重上市公司的质量，增加对其上市公司的监督管理，进一步提高自身运行效率。
再次创业板证券市场的设立，将大大丰富投资银行、证券经纪、法律、会计、风险评级、投资咨询、投资风险保险等相关产业的发展。
最后，建立创业板证券市场，可以扩大市场容量，减少主板市场受到外来冲击风险，将有利于我国主板市场未来的开放，有利于我国与国际资本市场的交流与接轨。
3.建立创业板证券市场，有助于发展中国股市的产业基础
建立创业板证券市场，可以避免优秀企业纷纷企业境外上市，导致中国股市的产业基础和价值土壤面临水土流失的境地。中小企业板块的推出应当是2004年国内资本市场的最大转折。但因上市规则和交易规则等诸多相对太严格的限制，国内企业的境内上市“通道”还是太过狭窄。据媒体报道，截至2008年6月30日深交所中小企业中符合发行条件且通过发行审核的企业已经多达256家家，后备企业更是多达1000多家。由于中小企业板曾一度停发新股，这种遥遥无期的等待，对等着资金急用的企业来说，显然是无法接受的。所以，一方面，中国企业被迫赴海外上市寻求高成本的资金，带着中国经济增长的美好前景去为海外资本市场的繁荣作贡献，另一方面是资金成本很低的本土过剩资本找不到投资出路。现在香港、新加坡、美国都来抢中国的上市资源，我们不往前走就等于把优质的上市资源推出去了。
三、我国建立创业板证券市场的可行性
我国中小企业板的开设为最终推出创业板积累了些经验，我国在中小企业板发展的基础上，推出创业板证券市场具备了一定的条件和可行性。
1.良好的宏观经济环境
中国改革开放以来，已经创造了一个持续20几年的经济高速增长奇迹，1979年～2003年年平均经济增长率达9.4%。2003年虽受到“非典”的影响，全年经济增长率仍上升到9.1%。国内外经济界人士普遍认为，中国经济已经完全摆脱了亚洲金融经济危机和美国IT泡沫引发经济周期性的负面影响。正在实施的新一轮宏观调控，实质上是明确地以新的科学发展观来指导、调控中国经济。对此，营造出健康和谐的经济发展环境，我们抱有极大的信心。
2.充足的上市资源
从上市资源来看，截止到2006年10月底，我国中小企业数已达到4200多万户，占全国企业总数的99.8%，经工商部门注册的中小企业数量达到430多万户，从投资人数来看，据统计，2006年12月新增开户数接近60万，截至2007年1月22日，中国证券市场个人投资者股票及基金开户总数已经突破8000万。这意味着，每100个中国人里，就有5.9个是股民或基民，现在还呈较快的增长趋势。
3.丰富的储蓄资源是创业板证券市场的资金来源
随着1992―2007年证券市场的规模的迅速发展壮大，城乡居民的储蓄存款也在迅速增长。1996年以来，在银行存款利率连续8次下调(其中1年期储蓄存款从10.98%调至2.25%)的情况下，城乡居民储蓄仍以每年几千亿元的规模增长。到2008年4月底，居民储蓄存款已达20万亿元。这既表明了城乡居民有着巨额的投资能力和潜力，也反映了目前的金融渠道和金融工具已远远不能满足投资者的投资需要。同时，20万亿的居民储蓄足够支撑优质企业的直接融资，我们应该建立多层次的资本市场来满足不同风险偏好的投资者。
4.逐步成熟的中小企业板为创业板市场的建立奠定了坚实的理论基础
深圳推出的中小企业板，是中国资本市场的一大进展。中小企业板在监管上采用了国外创业板的成功经验，进一步增加了监管内容、加强了监管力度，在制度创新上引领新潮流。随着《证券法》和《公司法》的修改，为我国证券市场向法制化、市场化管理方向转变奠定了基础。
5.投资者的风险意识正在不断加强
我国的证券投资者是和证券市场本身一起成长起来的。他们的风险意识在逐步增强，对价格波动的心理承受能力在逐步增强。投资者对上市公司的业绩和回报更加关心，对证券公司以及中介机构的诚信状况更加关注，投资理念也日渐成熟，由过去“重概念、轻业绩”的投机性炒作，逐渐向价值投资理念回归。
【关键词】多层次资本市场 完善 路径
目前，我国资本市场的主板、创业板、三板等有机联系的多层次市场体系已由规划变为现实。但近几年，随着企业间接融资比重的快速上升，我国融资结构出现畸形化倾向，由于我国建立资本市场初期是伴随着经济体制改革的进程逐步发展起来的，改革不配套和制度设计上的局限，导致资本市场还存在着一些深层次的问题和结构性矛盾，制约着市场功能的有效发挥。主要是规模不足、体系不完备、产品和结构单一、缺乏层次性等问题。
一、我国多层次资本市场存在的问题
目前，我国已经建成主板市场、中小板市场、创业板市场、“新三板”市场和地方产权交易市场，但这些市场之间层次结构不够合理。可以简单概括为：主板市场一板独大，二、三板市场依次缩小，呈“倒金字塔”结构。截止2012年6月底，沪深市场主板、中小板、创业板上市公司分别达到1429家、683家、332家，中关村代办股份转让系统试点挂牌企业123家，在区域性股权转让市场和产权交易市场挂牌的企业达数千家[1]。
这些市场之间相互割裂、层次不清。中小板市场与创业板市场表面看是相对独立的市场，实际只是主板市场中的板块，在上市标准、监管措施等方面与主板区别不明显，基本复制了主板模式。代办股份转让市场为部分主板退市公司股票的转让提供了有效的平台，但并不接纳其他股份公司股票的挂牌交易，与真正意义上的全国统一的柜台交易市场还有很大距离。
（一）主板市场定位不当
我国的资本市场定位于融资市场。证券交易所的设立，推动了我国股份制经济的发展。但沪深交易所设立之初并未体现功能上的层次特征，市场准入要求严格、门槛高，大多数中小企业无法通过上市融资。我国资本市场制度安排存在刚性，主要表现为准入歧视具有自我加强的特征。国有经济利益集团得到了主板市场上的绝对多数资源，在融资中的强势地位不可动摇，不会主动要求改变现有市场结构，拓宽社会经济资源的投资渠道。我国通过建立二板市场，借以建立真正意义上的多层次资本市场，以满足不同类型企业的融资需求是难以实现的，因为建立的二板市场只是主板市场的复制。
资本市场建设的立足点应该是投资而不是融资。正是由于定位错误，资本市场成了很多企业圈钱的场所，主板市场上弥漫着投机气氛[2]。
（二）中小板市场边界模糊
目前我国主板市场与中小板市场之间层次边界模糊。中小板市场看似相对独立的市场，实际上只是主板市场的附属市场，沿袭了主板的上市标准、配售规则以及信息披露规则等，界限模糊。
此外，中小板市场作为创业板的过渡，两市场服务对象有较强的同质性，存在功能重叠的问题，介于主板和创业板之间尴尬地位的中小板市场定位和功能是相对模糊的。
（三）创业板市场亟待完善
尽管我国创业板市场经历了长达十年的酝酿和准备，吸取了海外创业板市场的重要经验，有着众多优点，但自身仍有很多不完善之处，主要体现在：上市资源不足，上市公司数量少且规模小，抵御风险能力较差，相对不稳定，易造成创业板市场股价剧烈波动，不利于股市持续稳定发展；上市标准过低，监管过于宽松，内部交易和操纵市场的情况严重；创业板上市公司信息披露不够完善、及时，不利于投资者熟悉了解公司状况，对投资者造成的风险偏高。
（四）新三板市场任重道远
1.新三板缺乏流动性。目前新三板市场只有四个试点，分别为中关村科技园区、上海张江高新产业开发区、东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区，还没有扩大到全国范围；企业还不熟悉新三板，参与挂牌的主动性不够、热情不足；券商不积极参与，单一的主办券商制度运行效率低下；投资者的关注度也低于预期水平，新三板对参与投资对象的身份及数量上有限制；挂牌企业晋级创业板或主板市场的直接绿色通道还未成型，极大地限制了科技中小企业向更高层次资本市场有序流动。诸多因素造成市场流动性不足。
2.新三板融资渠道单一。虽然新三板市场已反映出良好的融资功能，但融资规模偏小，方式也单一。由于主要采用属于私募股权融资性质的定向增资方式，且在刊登定向增资公告前确定融资价格、融资额和融资对象，因而无法公开招股，导致“新三板”市场的融资功能受限。此外，新三板的企业规模较小，发展具有高度的不确定性，面临众多风险因素，无论是在新三板企业挂牌之前还是挂牌之后，其融资渠道主要是自由资本和短期借款，几乎没有长期负债。
（五）区域产权市场功能削弱
我国区域产权市场存在规模小、主体少的特点，受国家政策的制约，很多大型的机构投资者难以参与产权交易所交易，以致产权交易所的参与主体很少；从区域产权交易现状来看，各部门涉及的产权品种有限，业务范围狭窄。
目前我国尚未制定产权交易市场的专门法律制度，缺少对产权交易的信息披露制度、监管主体及范围的明确规定，导致信息披露不足、交易机制不健全、监管力度不够等问题的出现，投资者权益往往难以保障，产权市场的融资功能逐渐削弱。
（六）市场“转板制度”缺失
“转板制度”就是企业在不同层次的证券市场间流动的制度。目前我国多层次资本市场框架已初步建立，但不同层次的资本市场之间尚未搭建起链接的桥梁，缺乏相互之间有机的结合，亟须完善“转板制度”。上交所和深交所上市企业退出证券交易所，直接进入代办股份转让市场挂牌交易，中间没有过渡层次，但三板挂牌企业和非三板企业，都需要通过首次公开发行的程序才能在场内资本市场的相关板块上市，且场外交易市场无法发挥技术创新企业“孵化器”和作为主板后备市场的功能。
二、我国多层次资本市场完善的路径
建立和完善我国多层次资本市场能够充分满足多样化的市场需求。努力提高直接融资比例，能够为我国经济的健康持续发展提供创新源泉。而从国外成熟资本市场的发展历程来看，多层次资本市场体系的发展与完善，首先要源于微观市场基础力量的推动，即不同类型企业的不同融资需求。其次，几乎都要从场外交易发展起来，遵循着从分散到集中、从场外到场内、从低层次到高层次、高低层次相互联系、相互影响的发展规律。再者，离不开健全的法律体系和完善的企业发展环境和制度环境。第四，要与国家经济和社会的发展相匹配。
（一）主板市场重新洗牌
目前我国沪深证券市场功能定位应当明确。让上海证券交易所承担主板市场功能，要朝着全球新的国际金融中心发展，目标成为全球最具影响力的金融市场增长极[3]；深圳证券交易所因毗邻香港，发展空间被挤压，应去除主板市场的功能，着力发展中小板和创业板市场，采取更加灵活的政策，把深圳证券交易所建成创业板的“试验田”，最大限度地解决中小企业融资难问题。
（二）强化中小板功能
深圳证券交易所如能建成创业板的“试验田”，同时独立出中小企业板市场，则应考虑强化中小企业板功能，让其通过较高的上市标准、严格的退市制度和监管制度，着重服务于具有较强自主创新能力、业绩良好、运作规范的成熟中小企业；让创业板市场以相对宽松的上市标准，着重服务于具有一定自主创新能力但尚未成熟且具有高频率、小额度融资需求特点的创新型中小企业。目标使创业板与中小企业板的差异性、共通性得到有机组合。
（三）大力发展创业板
创业板是在全球金融危机背景下诞生的，肩负着推动我国产业结构调整、促进自主创新型国家建设、进一步拓宽科技成长型企业融资重要助推器的历史使命[3]。应当继续推动发行体制改革，采取更加灵活的信息披露机制，提高创业板发行效率，扩大市场规模，尽快推出创业板再融资及退市制度，进一步加大市场监管力度，避免过度炒作，创业板要吸取教训，查偏纠错，确保又好又稳发展。
（四）扩容“新三板”
有效增加“新三板”挂牌企业的数量，是推进场外市场建设的关键步骤之一[3]。“新三板”扩容不仅有利于解决中小企业融资难题，还将进一步完善我国多层次资本市场体系建设，意义长远重大[4]。国家应将挂牌企业注册地推广到国内其他国家级高新技术产业开发区，并放宽高新技术企业认定标准，降低“新三板”挂牌标准，使其真正成为创业板市场的孵化器。
（五）完善区域产权市场
区域产权交易市场应建立标准化交易规则和完整化服务体系的交易制度，通过引入做市商机制和竞价交易机制，形成交易价格市场机制，满足投资者的多种需求。同时建立一整套严密的监管体系，包括建立严格的信息披露制度，强化上市公司财务信息、审计信息、重大事项的披露，增强透明度，减少信息不对称，加强对产权交易中介的监管。
区域产权交易市场应推出更多的业务内容和交易品种，可以与政府职能部门共同研究推出诸如沿江岸线使用权出让、林业经营权、公交线路经营权、碳排放量的交易以及排污权交易等品种，吸引各类市场主体，扩大区域产权市场规模，推动区域经济协调发展。
（六）建立“转板”制度
“转板”制度是多层次资本市场体系中各个层次的资本市场之间的桥梁，是资本市场中不可或缺的重要环节。积极建立符合我国资本市场的“转板”法律制度，包括“转板”市场的规划、“转板”对象的确定、“转板”形式的划分、“转板”标准的定制、“转板”程序的规划、“转板”信息披露的规定、“转板”监管权利的分配等[5]，有利于中小企业板和创业板市场有效率的衔接，不但解决中小企业板上市公司退市后的交易渠道问题，保护投资者利益，而且利于业绩突出的创业板上市公司在更高层的中小企业板寻求更好的发展。相信在主板市场与二板市场或三板市场之间打通互换通道，建立起完备的“转板”机制，将更有利于促进市场交易及流动性。
三、结语
我国资本市场历经风雨二十多年，仍处于新兴加转轨的发展初级阶段，但已为我国自改革开放以来的经济发展做出了巨大的贡献。在经济全球化背景下，为了避免我国经济发展成果的大量流失和经济发展主导权的丧失，要从更深层次上推动资本市场多层次体系的建设。借鉴国际经验，结合我国实际情况，积极探索我国资本市场的发展路径，扩大直接融资比例，扭转我国资本市场倒金字塔式结构。大力发展创业板，扩容新三板，完善区域性产权交易市场，解决中小型高新技术企业融资需求，推动创新产业快速发展。打造法制环境，建立和完善多层次资本市场体系相配套法律体系，完善造假处罚机制、赔偿条例、补偿方式。
参考文献
[1]阳晓霞.新提法：加快发展多层次资本市场提升服务实体经济能力[J].中国金融家，2012（12）：38-39.
[2]慈向阳.等.中国资本市场非均衡原因及多层次性建设探讨[J].现代财经.2011（4）：10-14.
[3]吴晓求.等.中国资本市场：2011-2020——关于未来10年发展战略研究[M].北京：中国金融出版社，2012：113-115.
[4]黎阳.“新三板”扩容带来了什么[J].中国金融家.2012（8）：118-119.
创业板市场又称第二板市场，是金融市场中新出现的一种融资方式。创业板市场主要以中小型高科技企业为服务对象，同时也具有资本市场的一般功能，能为高科技企业的发展提供良好的市场环境。
1.1与主板市场相比，创业板市场的特点：
（1）上市门槛低。首先中小企业在创业板上市没有关于盈利状况的要求，其次没有对于净资产额的要求。这种限制条件的放宽能够使得目前盈利状况不好但具有高增长性的高科技企业通过上市来融通所需资金。
（2）信息披露方面监管比较严格。因为和主板市场相比，创业板市场上市条件较低，许多经营状况不尽如人意的中小企业很可能与优质企业资源并存，而且与传统产业相比，对高科技企业的评价更为繁杂。因此，充分披露发行人的信息资源，有利于投资者对企业作出客观的判断，能够最大程度上化解投资风险。
（3）创新能力强，成长性突出。创业板的主要目的是创造一个让从事创新性、有市场潜力行业的中小企业能够得到金融帮助的环境，这类高成长性公司在发展初期规模较小，在主板市场上很难上市。创业板将为创业基金提供良好资金“出口”，促使这些基金更愿意投资于高成长性的中小型公司。
（4）公司股份全部流通。创业板公司有关上市规则中规定，上市公司公开发行前的所有股东自公司股票上市之日起，1年内不得出售其所持该公司股份。这和主板市场3年的限定期相比，更有利于创业板市场的流动性，使市场更加活跃。
1.2我国目前的创业板与真正“创业板”的差异
（1）在证券市场体系中的位置不同。我国的创业板只是深圳股票交易所的一个板块，是国内主板市场的补充。相比较而言，国外创业板的独立性则相对较大一些。
（2）上市条件不同。为了保证证券市场的安全，我国目前的创业板的上市条件从整体来说还是比较高，接近于主板市场。因此，这就在一定程度上限制了新兴中小型企业的进入。
（3）是否存在流通股方面不同。股权分置这个长期困扰我国主板市场的大问题又被原封不动地引入了创业板。所以从总体的宏观角度来看，我国的股票市场结构依然是十分单一的，即只存在主板市场，二板乃至三板市场是空缺，多层次的格局还是没有形成。
2创业板对于我国证券市场的影响
2.1完善证券市场体系。
我国应模仿美国NASDAQ创业板市场引用独立市场模式，使创业板有竞争力，能够达到跟主板市场同一级别，促进主板市场和创业板市场之间公平竞争。创业板与主板市场公平竞争能使其成长速度加快,通过不断完善与发展,充分发挥其特有的优势, 提高我国证券市场资源配置的效率，创业板的产生将使证券市场破除垄断、降低成本并提升服务质量。
2.2对主板市场的冲击。
创业板市场和主板市场的基本面是一样的，资本在两个市场之间没有流动障碍，创业板的产生必将导致主板市场的资金分流。创业板市场相比于主板市场，公司股本规模较小，因此涨跌幅度比较大，股价波动性较大。风险爱好者更偏向于创业板, 即可从主板市场抽回资金投入创业板市场，降低主板市场的总市值。创业板的价格波动过大，也会加剧主板市场的股价波动。创业板股票发行后，将有大量的投资者和资金从主板市场撤出投向创业板市场，主板市场将遭受失血的压力，影响国有企业和其他大企业的股价。
2.3对投资者的影响。
创业板市场对于我国来说还是一种新生事物，而我国投资者又偏好新事物。创业板的推出预示着一个很好的投资机会，投资者投资创业板市场的热情往往会比较大。同时，创业板市场的交易规则相对较为宽松，所以能够吸引一些机构投资者和投机资金的介入，使得创业板市场的投机性和风险性比主板市场更加剧烈。最后，创业板市场的推出也将引起资本市场投资理念的变化，引发投资者对一些主板市场上市公司价值的重新定位，从而引起一些特殊题材股票的价格的波动。
3创业板的推出对我国企业发展与我国资本市场建设的重大意义
3.1 为创新型中小企业提供融资渠道。成长型企业处于创建和成长期时，兼有高风险性和高成长性两大特性，企业规模一般较小，此时最可行也是最合适的融资办法就是股权融资。创业板市场允许中小企业以相对宽松的标准发行上市，在其融资过程中创业板市场更看重的是公司未来的成长性和发展空间，因此企业可以获得发展所需的大量的、稳定的、持久的资金支持。
3.2 为风险投资基金提供“出口”，分散风险投资的风险。风险资本存在的一个必不可少的前提就是一个有效的退出机制。虽然风险资本的退出可以采取并购、管理层回购、股权转让、清算等多种方式，但通过在创业板这个专门服务于成长型中小企业的市场上发行上市进而通过二级交易实现套现是最为迅速和便捷的方式。
3.3促进企业规范运作，建立现代企业制度。
【关键词】多层次股权市场 区域性股权交易市场 陕西股权交易中心
2008年9月22日，天津股权交易所作为我国第一家区域性股权交易市场（即“新四板”）在天津滨海新区挂牌成立，之后重庆股份转让中心、齐鲁股权交易中心、上海股权托管交易中心、广州股权交易中心、浙江股权交易中心等也相继挂牌成立。新四板是金融服务实体经济的一大创新，为中小企业打造了全方位、创新型的直接融资平台，对促进中小企业实施融资、规范管理、创新创业具有十分重要的现实意义。
一、多层次股权市场
随着“新国九条”――《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（国发【2014】17号）的，其中明确提出“加快多层次股权市场建设。强化证券交易所市场的主导地位，充分发挥证券交易所的自律监管职能。壮大主板、中小企业板市场，创新交易机制，丰富交易品种。加快创业板市场改革，健全适合创新型、成长型企业发展的制度安排。增加证券交易所市场内部层次。加快完善全国中小企业股份转让系统，建立小额、便捷、灵活、多元的投融资机制。在清理整顿的基础上，将区域性股权市场纳入多层次资本市场体系。完善集中统一的登记结算制度。”多层次股权市场分为场内市场和场外市场。目前，场内市场包括主板、中小企业板以及创业板；场外市场包括全国中小企业股份转让系统、区域性股权交易市场以及证券公司柜台交易市场。下面将一一简要介绍各板块的上市或挂牌条件。
（一）主板
主板是资本市场中最重要的组成部分，很大程度上能够反映经济发展状况，有“国民经济晴雨表”之称。中国大陆的主板市场包括上交所和深交所两个市场。
中国证监会的《首次公开发行股票并上市管理办法》第八条规定：“发行人应当是依法设立且合法存续的股份有限公司。经国务院批准，有限责任公司在依法变更为股份有限公司时，可以采取募集设立方式公开发行股票。”第九条规定：“发行人自股份有限公司成立后，持续经营时间应当在3年以上，但经国务院批准的除外。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。”第三十三条规定：“发行人应当符合下列条件：①最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；②最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；③发行前股本总额不少于人民币3000万元；④最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20%；⑤最近一期末不存在未弥补亏损。”
（二）中小企业板
中小企业板，简称中小板，是在发行上市标准不变的前提下（即主板发行上市标准），在深圳证券交易所主板之内设立的一个独立的板块。因此，中小企业板市场是深交所主板市场的一个组成部分。中小企业板定位于为主业突出、具有成长性和科技含量的中小企业提供融资渠道和发展平台，促进中小企业快速成长和发展，是解决中小企业发展瓶颈的重要探索。
（三）创业板
2009年10月30日，中国创业板大幕正式拉开，28只创业板新股同日上市。创业板市场专为暂时无法在主板上市的创业型企业、中小企业和高科技产业企业等需要进行融资和发展的企业提供融资途径和成长空间，是对主板市场的重要补充。根据中国证监会的《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》第十一条的规定：“发行人申请首次公开发行股票应当符合下列条件：①发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算；②最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于五千万元。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据；③最近一期末净资产不少于二千万元，且不存在未弥补亏损；④发行后股本总额不少于三千万元。”
（四）全国中小企业股份转让系统
全国中小企业股份转让系统（即“新三板”）是经国务院批准设立的第一家公司制证券交易场所，也是继上海证券交易所、深圳证券交易所之后第三家全国性证券交易场所。全国中小企业股份转让系统有限责任公司为其运营管理机构，于2013年1月16日正式揭牌运营。根据《中华人民共和国证券法（2013修正）》第三十九条的规定：“依法公开发行的股票、公司债券及其他证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。”其中，上海证券交易所与深圳证券交易所属于“依法设立的证券交易所”，全国中小企业股份转让系统属于“国务院批准的其他证券交易场所”。
中国证监会的《全国中小企业股份转让系统有限责任公司管理暂行办法》第三条规定：“股票在全国股份转让系统挂牌的公司为非上市公众公司。”其中，对于非上市公众公司（一般简称“公众公司”），《非上市公众公司监督管理办法（2013修订）》第二条有明确界定：“本办法所称非上市公众公司是指有下列情形之一且其股票未在证券交易所上市交易的股份有限公司：①股票向特定对象发行或者转让导致股东累计超过200人；②股票公开转让。”
根据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》第2.1条的规定“股份有限公司申请股票在全国股份转让系统挂牌，不受股东所有制性质的限制，不限于高新技术企业，应当符合下列条件：①依法设立且存续满两年。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，存续时间可以从有限责任公司成立之日起计算；②业务明确，具有持续经营能力；③公司治理机制健全，合法规范经营；④股权明晰，股票发行和转让行为合法合规；⑤主办券商推荐并持续督导；⑥全国股份转让系统公司要求的其他条件。”
（五）区域性股权交易市场
根据中国证监会的《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》（证监会公告【2012】20号），其中明确指出“区域性市场是为市场所在地省级行政区域内的企业特别是中小微企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，接受省级人民政府监管。”具体而言，区域性股权交易市场主要是为非上市非公众股份公司的股权流通提供交易服务的最基础的资本市场。由前述“公众公司”的定义可知，非上市非公众股份公司指的是非上市公司中除公众公司以外的股份有限公司。
（六）证券公司柜台交易市场
中国证券业协会的《证券公司柜台交易业务规范》第二条第一款规定：“本规范所称柜台交易，是指证券公司与特定交易对手方在集中交易场所之外进行的交易或为投资者在集中交易场所之外进行交易提供服务的行为。”2012年12月21日，中证协公布首批启动柜台交易业务试点的有海通证券、国泰君安、国信证券、申银万国、中信建投、广发证券、兴业证券等7家证券公司。柜台交易市场建设初期以销售和转让证券公司理财产品、代销金融产品为主。证券公司可以依托柜台交易市场建设，积极探索并推进证券公司交易、托管结算、支付、融资和投资等五大基础功能的再造和整合，满足投资者财富管理需要，为合格投资者提供更为个性化的金融服务。
二、区域性股权交易市场的立法及监管现状
目前关于区域性股权交易市场的法规主要包括《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发【2011】38号）（以下简称“国发38号文”）、《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（【2012】37号）（以下简称“37号文”）以及《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》（证监会公告【2012】20号）。目前针对区域性股权交易市场尚欠缺法律层面的规范，现行《公司法》、《证券法》均未对区域性股权交易市场进行明确的界定和规范，这已成为制约区域性股权交易市场健康、快速发展的重要因素。其中，国发38号文与37号文多为禁止性规定，尚欠缺对于区域性股权交易市场而言更为重要的授权性规定。让人欣慰的是，上述《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》对区域性股权交易市场的制度建设、规范管理提出了指导性意见。我们可以在此基础上尽快出台专门的管理规范，全方位地多角度地细化对区域性股权交易市场的立法规范。
另一方面，区域性股权交易市场目前还没有形成明确、统一的监管体系。地方政府往往从自己的利益出发，制定不同的管理规则，容易导致地方主义，产生恶性竞争，降低整体市场的运行效率。可见，目前亟需构建统一、完善的区域性股权交易市场监管体系，为区域性股权交易市场的蓬勃发展做好长远打算。笔者认为以自律监管和地方政府监管相结合的监管体系是符合当前区域性股权交易市场的市场现状和发展需要的。一方面，各个股权交易中心的自律监管可以根据市场条件的变化及时调整监管措施，有利于降低监管成本，提高监管效率；另一方面，为了弥补自律监管的缺点，必须同时引入各个股权交易中心所在地的省、自治区、直辖市人民政府的监督管理，实现便利监管。然而，随着我国区域性股权交易市场的不断发展壮大，地方政府之间的竞争也越来越激烈，极易放松政府监管，所以区域性股权交易市场仅有自律监管和地方政府监管有可能导致金融风险。因此，还需要各地方证监局根据当地经济运行情况对当地的股权交易中心制定适当的监管标准和制度框架，并对地方政府进行适当的业务指导。中国证监会也应当相应地加强对各地方证监局的督导，从而对各地的区域性股权交易市场进行有效监督。
三、陕西股权交易中心
2014年5月23日，陕西省区域性股权交易市场――陕西股权交易中心股份有限公司正式揭牌。陕西股权交易中心（以下简称“股权中心”）是陕西省人民政府正式批准设立的唯一指定股权交易托管机构；是承接陕西省区域性股权交易市场职能的机构；是陕西省股权及各类金融产品的交易登记平台、中小微企业综合融资服务平台、中小微企业综合信用信息平台以及对接省内外资本市场的平台。同时，陕西股权交易中心发挥着资本孵化器的作用，通过对挂牌企业进行培育、辅导和规范，促进企业健康运作，最终实现企业公开发行上市。
股权中心实行公司化管理，以“推动中小微企业健康成长，共筑我省综合金融服务平台”为服务宗旨，为企业特别是创新型、创业型中小微企业提供股权、债权和其它权益类资产的见证、登记、托管、挂牌、转让和融资服务，为企业搭建进退自如、风险可控、监管到位的直接融资平台和资源配置平台。具体而言，股权中心将为企业提供三种综合金融服务：一是基本业务，包括股权登记托管业务、股权转让见证业务、企业展示性挂牌业务、企业交易性挂牌业务等；二是增值业务，包括企业发行私募债业务、股权质押融资业务、定向增资、企业培训等；三是金融产品交易业务，包括小额信贷资产收益权、信托产品受益权等特定种类资产证券化产品交易的登记托管服务。
截止目前，股权中心的业务制度主要包括《陕西股权交易中心挂牌公司股份交易规则（暂行）》、《陕西股权交易中心股权登记托管业务规则（暂行）》以及《陕西股权交易中心股权转让见证业务规则（暂行）》，并日渐完善。目前股权中心还在积极摸索的过程中，很多方面还很不成熟，但前途是非常光明的、意义是非常重大的。笔者认为，我们应该给予其极大的支持与鼓励，给予其成长壮大的机会，努力发展并完善陕西股权交易中心。
参考文献：
[1]何登录.区域性股权交易市场发展之思考[J].财会月刊，2014.
[2]田野.论场外股权交易市场层次结构[J].武汉金融，2014.
[3]陈颖健.区域性股权交易市场的法律问题研究[J].上海金融，2013.
[4]王成仁，景春梅.从“新四板”看完善中小企业资本市场融资[J].经济研究参考，2013.
[5]候睿.国内区域性股权交易市场规范发展研究[J].西南金融，2013.
关键词:私募股权投资基金;多层次资本市场;制度建设
中图分类号:F830文献标识码:A文章编号:1007-4392(2009)06-0013-03
为加快天津滨海新区金融改革创新,推进融资方式改革,天津以产业投资基金为突破口,制定政策、完善措施,大力发展基金业,并取得了初步成就。到2008年底,在天津注册成立的私募股权投资基金已经达到131家,注册资本金达到286亿元人民币。但由于私募股权投资基金的交易退出机制尚未健全,在一定程度上影响了私募股权投资基金的进一步发展。为此,应借鉴国外私募股权投资基金交易退出制度成熟经验,加快我国股权投资基金发展交易退出制度建设。
一、国外私募股权投资基金交易制度
目前发达国家和地区基本上建立了较为完善的多层次的资本市场体系,为私募股权基金交易提供了极大便利,其多层次资本市场既包括主板市场,也包括创业板、中小企业板等,本文仅就其它国家和地区二板和三板市场进行比较分析。
(一)美国创业板市场和场外交易市场交易体系
美国全国性场外交易市场有三个层次:NASDAQ、OTCBB和NQB报价系统,其中NASDAQ成为了美国的创业板市场。为规范企业股票柜台交易(OTC)或场外交易,美国国会于1939年授权设立的美国证券商协会(NASD )管理这些交易。NASD于1971年设立了一个电子报价系统,即NASDAQ,将符合一定条件企业的股票纳入该系统交易,以提高这些场外交易的效率。NASDAQ共有两个板块:全国市场(National Market)和1992年建立的小型资本市场(Small Cap Market)。1990年,NASD设立了另一个电子报价系统,即OTCBB (Over The Counter Bulletin Board),又称布告栏市场,为不能满足NASDAQ条件的场外交易股票进行交易,其带有典型的第三层次市场的特征。OTCBB与众多创业板相比具有真正的创业板特征:零散、小规模、简单的上市程序以及较低的费用。在OTCBB流通交易的股票,均为不能达到在那斯达克全国市场(National Market)或小资本市场(Small Capital)挂牌上市要求的公司股票,因此属于"未上市证券市场"。 全美报价局 (NQB,National Quotation Bureau)也是美国场外交易市场的重要组成部分,它提供三类市场的报价:包括粉单、黄色单和股权单市场。美国地方性(区域性)柜台交易市场,有波士顿、亚利桑那、芝加哥、辛辛里提、太平洋、费城和中部交易所等七家,主要为地区范围内的证券或不愿到全国性市场上市的证券提供上市机会,同时还提供分散的柜台交易。
(二)英国的"替资市场"(AIM)和"未上市股票市场"(OFEX)
1995年6月,伦敦交易所设立了二板市场(Alternative Investment Market,简称AIM)。最主要特点为上市标准较低。市场对公司过去的业绩没有最低要求,对公众持股量亦没有设定最低限制。新兴公司申请在二板市场上市时,只须有充足的营运资金支持至少现时12个月的需求。如果其主营业盈利的记录不到两年,则拥有10%或更多股份的董事和雇员们,必须承诺至少在公司上市后的一年内,不出售任何股份。在另类投资市场上市的关键是要聘请专业顾问(保荐人),专业顾问在公司申请上市时会协助公司在上市文件中作全面披露,并提供持续协作以符合监管规定。除此之外,英国还有为更初级中小企业融资服务的未上市公司股票交易市场--未上市股票市场 (OFEX)。其目的是为那些未进入伦敦证券交易所主板市场或AIM挂牌交易的公司股票建立一个可出售其股票、募集资金的市场。在OFEX挂牌交易的公司,通过市场的培育可以按照相应的规则,进入AIM交易。
(三)日本的加斯达克市场(JASDAQ)
JASDAQ类似于美国的NASDAQ,是日本的创业板市场。自1991年建立以来,JASDAQ一直沿用主板市场的交易方式,采用竞价交易制度。从1998年12月开始,JASDAQ的部分股票开始以报价驱动方式进行交易。对于报价驱动系统内的股票,切断其委托驱动系统的交易,取消股票价格的浮动限制。
(四)韩国的科斯达克市场(KSDAQ)
KSDAQ与NASDAQ是目前世界上仅有的年交易额超过主板市场的创业板市场,被认为是创业板市场成功的典范。它是一个纯粹的竞价市场,与韩国证券交易所相比,在交易制度方面做了如下创新:把委托的标准数量由10股减少到1股;缩小涨跌幅限制,由15%降低为12%;中午不间断交易;引入竞价委托;增加保证金交易方式。
(五)以色列风险投资交易市场
90年代初,以色列高新技术企业常常在国内的Tel-Aviv股票交易所上市。1994年初,股价暴跌后,Tel-Aviv股票交易所采取措施,限制高新技术企业在该市场上市。此后,以色列的风险投资转向美国的NASDAQ市场上市。如今,有100多家以色列的企业在NASDAQ市场上市。可见,以色列主要是利用国外资本市场实现风险资本的退出。
二、国外私募股权投资基金退出制度
从发达国家的私募股权投资基金的退出方式实践来看,目前其退出方式主要包括上市退出、并购退出、回购退出、产权交易市场退出、柜台交易、清算退出等。
(一)公开上市(IPO)
一般来说,IPO即首次公开上市,是私募股权投资基金最理想的退出方式。因为与其他退出方式相比较,IPO 方式具有以下优势:第一,提高上市公司的市场价值,为企业发展筹集更多资金,并增强了原有股份的流动性;第二,提高了企业客户、供应商和融资机构的信誉和知名度,有利于企业进一步发展;第三,企业成功上市使风险资本家获得数目可观的资本收益,因而有动力为企业提供最优服务。
(二)兼并收购(M&A)
与公开上市相比,收购或兼并的最大优势就是可以拿到现金或可流通证券,它使得风险投资机构可以从风险企业一次性完全退出,剩余风险很小或几乎没有。此外,由于收购方可通过兼并获取协同效应,扩大市场份额,或进入新市场,扩展产业链,风险投资家通常要求其支付收购溢价,提高自身的回报率。同时,出售费用成本也低于IPO方式,面临的谈判只是少数几个买方,而不是整个市场,而且还适用于各种类型和规模的公司,较少受资产规模、经营年限、连续盈利等法律规定的约束,因而比IPO简便快捷。
(三)回购(MBO)
回购是指被投资企业出资购买私募股权投资基金所持有的股权。主要包括管理层收购(MBO),员工收购(EBO),卖股期权与买股期权。由于以并购方式退出会影响企业的经营独立性,使得企业所有者极易丧失对企业的控制权,而股份回购较好地克服了收购或兼并所存在的缺陷,因而对于风险企业来说更为有利。由于管理层担心在兼并收购中失去对企业的控制权,也害怕风险投资者为实现退出而出卖公司和管理层的利益;风险投资者则担心在创业公司业绩不佳时难以退出,因而越来越多的风险投资者和创业公司在投资合同中加入了回购条款。
(四)产权交易市场退出
产权交易市场退出是指私募股权投资基金通过产权交易所将所投资企业的股权转让出去的过程。产权交易市场是未上市企业进行股权转让的场所。因其产权交易的门槛比IPO低得多,限制条件少,交易灵活,资金退出方便,所以,为许多私募股权投资基金所青睐。
(五)清算退出
作为风险投资的最后选择,清算方式的退出是痛苦的,相对于其它的风险投资资本退出方式,通常会带来损失。但是在很多情况下又是必须断然采取的方案,不能及时抽身而出,只能带来更大的损失。对于私募股权基金投资者来说,一旦确认所投资企业失去了发展的可能,或者成长太慢,不能给予预期的高额回报,就要果断地撤出,将能收回的资金用于下一个投资循环。所以,当私募股权投资基金所投资企业因不能清偿到期债务,被依法宣告破产时,要按照有关法律规定,组织股东、有关专业人员和单位成立清算组,对企业进行破产清算。
三、国外私募股权投资基金交易退出的监管
国外在私募股权投资基金发展中,逐步形成了较为完善的私募股权投资基金监管制度框架,其中对于交易和退出的监管,主要体现在对于创业板市场和场外交易市场的监管上。
(一)美国场外交易市场和NASDAQ监管
美国在《1933年证券法》和《1934年证券交易法》中对场外交易做出了规定,关于场外交易市场的管理条款主要体现在《1934年证券交易法》中,对场外交易证券的登记注册、经纪人和买卖商的资格和行为规范、交易证券等问题都做出了具体规定。美国场外交易市场的主要管理机构是全国证券交易商协会(NASD),全权管理美国场外交易市场上的所有证券交易活动,拥有近6000家公司会员,24457个分支机构。
美国NASDAQ的监管则体现了对创业板市场的监管机制。主要分为两个方面:股票发行监管和交易活动监管。股票发行监管对在NASDAQ上市发行活动实行紧密监督,以维护市场秩序和投资者利益,其主要手段是检查所有在传媒上披露的有关公司股票发行信息,并对违规公司责令其停止上市交易活动;交易活动监管是指NASDAQ系统对所有上市企业的交易活动实行实时监管,以保证交易活动的真实性和秩序化。它通过监控系统的自动搜索和分析功能实时监视所有交易活动,若发现违规行为则递送有关部门进一步处理。
(二)英国AIM市场监管机制
英国AIM市场完全是为中小企业服务的,因此其监管机制与主板市场有很大差异。AIM市场奉行的是"遵循原则"的监管理念,相信准则和原则,关键是对公司信息进行充分披露和公开,并由投资者进行自行选择。AIM只有40个规则,简洁清晰但必须严格遵守。AIM监管推行保荐人制度,保荐人的作用是在被保企业加入AIM以前审核有关文件,确保且也提供信息的真实性,保证企业遵守相关规则。目前AIM有72个保荐人,公司加入AIM前必须指定一个保荐人和券商。当保荐人确认企业达到市场要求时,企业与AIM签署协议,保证遵守AIM的相关规则,然后被安排在10天后上市。
四、国外私募股权投资基金交易退出制度启示
(一)制定和完善相关法律法规,保证私募股权投资基金的发展有法可依
从各国发展经验看,为推动私募股权投资基金健康发展,各国结合实践均制定和完善了相应的法律法规。发展私募股权投资基金,应进一步修改有关法律制度方面的限制,为金融机构、社保基金等成熟的金融资源进入该领域创造相对宽松的法制环境。
(二)建立灵活有效的监管体系,加强风险防控
有效监管、风险可控是金融市场健康发展的前提和条件,借鉴国际经验,应构建一个法律约束下政府监管与行业自律相结合的监管体系。在监管主体上,要明确不同类型私募股权投资基金的主要监管部门及其管理责任;在监管内容上,着重于防范金融风险,严格私募股权投资基金的信息披露和风险揭示,保护投资者合法权益;在监管方式上,可以采取分类监管的方式,对一般的私募股权投资基金可实行备案制,确保监管部门及时了解私募股权投资基金的规模、投资方向、投资期限、重大事项变更等信息,对于外资私募股权投资基金并购关系国家经济安全和经济命脉的关键行业和领域的行为,通过设立专门审查机构进行严格的专项审查。同时,在监管中要遵循市场化原则,通过建立行业协会组织,加强行业自律管理,完善从业标准和道德操守建设。
(三)实施分层递进的市场股份交易准入制度
市场交易的层次性,首先体现在上市标准的层次性。因此,应对各级市场上市条件进行精心设计,逐渐形成主板市场、创业板市场等分层递进而又相互对接的融资体系,为企业融资提供便利。鉴于未上市公司经营的不确定性较高,应采取“宽入严出"的管理方式,以起到搭建融资平台和培育上市资源的双重目的。如成立满3年、实收1500万元以上的本土中小企业,需要首先通过OTC市场交易后,才能进入创业板、证券交易所挂牌上市。市场投资主体在初期可以仅限于机构投资者,待较为成熟时再引进普通投资者。
(四)建立健全多层次资本市场体系,确保了股权资本顺畅退出
按照组织形式、交易条件、交易规则和交易产品的不同,建立健全多层次、相互联系、相互补充的资本市场体系,为私募股权投资基金的退出创造条件。应进一步扩大资本市场规模,加快中小企业板市场的建设,加大OTC市场试点力度,不断完善产权交易体系,为私募股权投资基金建立顺畅的退出通道。
购物车(0)
