时间：2023-06-27 15:25:10
绪论：在寻找写作灵感吗？爱发表网为您精选了8篇房地产证券投资分析，愿这些内容能够启迪您的思维，激发您的创作热情，欢迎您的阅读与分享！
我国房地产行业作为国民经济发展的支柱行业之一，年均增长率达37.8%，对GDP增长的贡献率在1.5至2.8个百分比之间。《2003～2004年度中国房地产市场报告》显示：我国房地产企业的资产负债率在75%左右，房地产金融的资金主要来源于银行，大约70%的房地产开发资金来自银行贷款的支持，还没有形成合理风险分担的机制，因此，潜在而巨大的金融风险基本集中于银行体系。REITs是房地产业可持续发展直接融资模式，有利于化解金融风险，同时，有利于缓解当前房地产中小企业融资难问题。
公司型基金是REITs的重要形式
美国房地产投资信托基金行业协会（NAREIT）把REITs定义为一类公司，这类公司多数情况下拥有并且经营能够产生收入流的商业房地产，也有一些公司为房地产业融资。根据其投资类型，可以把REITs分为三类。实物资产类（Equity REITs）拥有并经营房地产，以租金为主要收入；贷款类（Mortgage REITs）向地产商直接贷款或购买房地产抵押贷款支持的证券（MBS）；混合类（Hybrid REITs）既拥有实物资产又向地产商贷款。要获准成为REITs，一家公司必须满足四个方面的条件。一是组织条件，即至少有100个不同的股东以及在税收年度的下半年5个或5个以下的股东不能拥有公司50％以上的股份。二是经营条件，REITs每年毛利至少有75％必须与房地产相关（例如租金和房地产贷款的利息），每季度总资产至少75％为房地产类资产，另外REITs与其子公司之间的关系也要满足一些规定。三是分配条件，REITs分红比例不得低于90％。四是基金选举及告知投资者等其他方面的条件。
公司型基金是REITs的一种重要形式。公司型基金是相对契约型基金而言的，契约型基金是指依据信托契约或信托法理,通过发行受益凭证而组建的投资基金，这类基金一般由基金管理公司(管理人)、托管公司(托管人)及投资者三方当事人订立信托契约而组建，在组织结构上不设董事会,基金管理公司往往自己作为发起人发起设立基金,自行管理基金的经营和操作。在美国，2004年底公开上市交易的REITs达到193家，股票总市值3078.95亿美元。NAREIT从组织的角度把REITs定义为一类公司，但人们往往也把REITs理解为一种金融工具，这时候REITs很大程度上指的就是房地产基金公司发行的股票。1986年，美国国会通过了《税收改革法案》(Tax Reform Act of 1986)，法案允许REITs不仅可以拥有房地产，还可以直接运营和管理，也可以直接为其拥有的房地产项目的客户提供服务。因此，目前不少REITs都组建了自己的专业管理团队并创造了不错的业绩。
目前，国内的基金均为契约型基金，设立公司型基金仍存在不少法律障碍，诸如独立董事制度、双重征税等等，这方面学术界已经有了很多讨论，这里不再赘述。当然REITs也可以采取契约型基金的形式，但公司型基金毕竟是基金业发展的趋势，越来越多以契约型基金为主的国家（如日本）都通过立法或修改法案发展本国的公司型基金。
REITs属于产业基金范畴
REITs主要投资于实业而不是证券，属于产业基金范畴。上图显示了2003年底美国REITs投资于各类地产及MBS的分布状况。2004年底，美国193家上市REITs中，实物资产类有153家，市值2752.9亿美元，占上市REITs总市值的89.41％。对房地产的直接投资和经营使REITs有别于其他的基金类股票，成为资本市场上一个独具特色的品种。
理论上，REITs兼具固定收入工具和权益工具的特点。投资分析的一个基本原理是一项资产的投资价值等于预期资产所带来的未来净现金流的现值。就商业房地产而言，其预期净现金流包括两个部分，一是现有租约产生的预期净现金流，二是未来租约产生的预期净现金流。在不考虑客户信用风险和某些合同条款风险的情况下，现有租约产生的预期净现金流与未来房地产出租市场的波动无关，从而使REITs具有固定收入工具的特点。与之相对，未来租约产生的预期净现金流依赖于未来租约商订时的市场供求关系，反映出对市场前景的预期，从而使REITs具有权益工具的特点。
市场表现上，高分红和适度成长的投资特性使REITs 总收益一般比高增长公司低，但比债券收益高（2003年REITs行业指数收益率为33.88%，纳斯达克市场指数收益率为46.78％，标准普尔500指数收益率为22.27％，10年期国债收益率为4.32％）。在具有较高收益的同时，REITs的风险相对较小，其收益波动远低于纳斯达克市场指数，也低于标准普尔500指数。显然，REITs的市场表现是与其部分具有固定收入工具的特点以及人们对房地产市场的良好预期密切相关的。REITs受到投资者青睐的另一个原因是其收益与其他金融资产的相关度较低，可以有效降低投资组合的风险。如果国内能够成功地引进REITs，那么不仅能为中小投资者提供一个新的投资选择，同时也给机构投资者的风险分散化操作提供了便利。问题在于虽然2003年国内出台了《证券投资基金法》，但迄今仍没有《产业基金法》，《产业基金法》的缺位成为发展产业基金的最大障碍。
波士顿地产公司（BXP）―一个典型的实物资产类REITs
波士顿地产公司是美国最大的顶级写字楼开发和经营商之一，以波士顿、华盛顿、曼哈顿和旧金山为其核心市场，在纽约证券交易所上市。公司内部采取伞形结构，通过合伙人制实体――波士顿有限合伙企业完成全部经营活动。
2004年底，公司总资产90.63亿美元，其中房地产资产81.47亿美元。公司资产组合中包含125处地产，可出租总面积4410万平方英尺，包括119处写字楼，一处工业地产，两处零售业地产和三家酒店。2004年公司总收入14亿美元（其中租金收入12.93亿美元，酒店收入0.77亿美元，开发和管理服务收入0.2亿美元，其他收入0.1亿美元），可分配利润2.84亿美元，每股分红2.58美元。
【关键词】房地产投资分析；教学；方法
随着我国城市化进程的不断推进和房地产业的迅猛发展，房地产已经成为投资领域关注的焦点之一，因此，能够准确把握房地产市场动向并科学地作出投资决策，为投资者有效规避风险，最终实现投资收益的专业人才成为市场需求的热点之一。而《房地产投资分析》作为房地产经营与估价专业的核心课程之一，在房地产估价人才教学培养体系中占有重要地位，对该课程教学进行研究不仅有助于提高教学效果，更重要的是增强高职学生就业的核心竞争力。
一、课程特点
《房地产投资分析》是一门操作性较强的学科，内容十分广泛，涉及了经济学、会计学、市场营销学、建筑学等学科。课程的特点主要有：
（一）以项目的投资决策过程为线索
《房地产投资分析》课程主要以项目的投资决策过程为线索，按照项目分析决策的基本思路为框架，包括房地产投资环境分析、投资项目基础数据分析估算、投资项目经济评价、投资项目财务分析、项目不确定分析、项目风险分析及投资决策分析。同时，课程内容也与房地产项目投资报告的框架吻合。
（二）内容较枯燥，计算量大
与房地产策划、房地产市场营销等课程相比，房地产投资分析更偏重解决技术性的问题，而不是人员沟通。尤其是在经济评价方法的学习中，静态和动态指标不仅需要深刻理解其内涵，而且要根据题目进行详细分析，选择合适的方法，客观计算，所以学习过程相对枯燥。在教学中，应该不断提高学生学习的积极性。
（三）与实际联系紧密
房地产投资的兴起和房地产行业的发展密不可分，是一门实践性很强的课程。在社会经济发展中，无论是普通消费者进行置业、租赁、买卖商品房，还是企业进行房地产项目开发、租售、经营等，无一不以房地产投资分析方法为基础。尤其是，目前高职房地产经营与估价专业学生重要就业方向是置业顾问，而该课程学习无疑与学生的工作内容密切相关。
二、课程教学面临的问题
（一）学生学习积极性不高
学生学习积极性不高在高职教学中普遍存在，《房地产投资分析》这样技术性较强的课程中表现尤为明显。笔者根据实际教学发现，学生积极性不高主要原因包括：对专业及课程的学习目的认识不清，排斥所学专业及课程，前期无法跟上教学进度导致放弃后期学习等。
（二）学生理论理解能力和计算能力薄弱
《房地产投资分析》课程教学中，教师讲授的重点的动态分析方法、财务分析等，这些内容往往涉及大量的计算，高职学生存在畏难心理，虽然能够理解方法的基本内涵，但到具体的计算中往往不能达到举一反三的程度，作业抄袭现象严重。
（三）教学内容针对性不强
《房地产投资分析》课程教学内容虽然涉及了投资项目分析的各个方面，但针对性较差。这一方面与课程本身知识相关性紧密有关，另一方面与高职院校所用教材有关，目前，虽然有专门针对高职的系列教材，但是与本科差异不大，缺乏对实际情境的模拟和操作性，不适合高职学生的实际情况，使得学生课下预习和复习比较困难，学习效果不理想，增加了教材处理整合的难度。
三、课程教学应对措施探讨
由于《房地产投资分析》课程具有分析方法多、计算量大，同时高职学生学习积极性不高，数学功底薄弱，要顺利完成教学内容，并达到理想的教学效果，必须改进教学方法，完善教学内容。
（一）提高学生学习的积极性
《房地产投资分析》课程是一门技术经济类课程，教师教学的首要任务就是调动学生学习的积极性。教师可以根据造成学生厌学的原因出发引导学生树立学习的信心。比如，针对对房地产专业无兴趣的学生，强调该专业的实用性和技术性，也可以从未来个人购买住房出发，吸引学生注意力。针对基础薄弱的学生，一方面在课堂上反复回忆所学知识，加强学生对知识的理解，另一方面为学生树立短期目标，有效提高学生学习自信心，对进步较大的学生适时给予鼓励。
（二）有针对性地选择教学内容
《房地产投资分析》课程课程教学内容的选择要分清重难点和主次，精炼课程内容，简化理论性较强的内容，合理指导学生学习。比如，对“房地产经营与估价”专业的学生，除学习房地产投资环境和区位分析外，应花大量时间与精力学习房地产投资经济评价指标和财务分析指标，并通过课堂和课后的反复练习提高学生计算能力，而对于不确定性分析和风险分析，教师只对重要的方法进行介绍，鼓励学生课下自学。而对其他如“证券投资与管理”专业的学生，学习的目的在于完善证券投资管理的知识体系，对具体房地产项目经济和财务评价的计算要求不高，对于综合性的案例可以鼓励学生进行自学。
（三）注重教学与实际的关联性
《房地产投资分析》课程不仅有助于完善房地产经营与估价专业学生的知识体系，更重要的是直接与学生就业相关，能够增强学生就业的竞争力，因此，该课程应特别注意教学内容与实际的关联性。在课程环境和区位分析部分，安排学生以小组为单位设计调研问卷，并调研所在城市的房地产市场供求状况， 通过实地调研不仅能提高学生学习的积极性，也可以使学生对房地产市场有初步的认识。同时，可以配合调研内容，进行调研报告汇报演讲，最大程度的巩固其他课程的学习内容，激发学生学习潜能。另外，教师还可以带领学生参观售楼中心，通过观察置业顾问的实际工作状态，一方面增强学生对房地产投资的感性认识，另一方面了解购买者的实际需求。
（四）教学方法的多样化
在《房地产投资分析》课程的实际教学中，教师应注重教学方法的多样化，以期达到理想的教学效果。比如采用案例教学法，该方法将学生对经济指标的学习设置在实际投资案例中，学生经过案例的实操训练，掌握分析方法的同时，提高了分析问题和解决问题的能力。案例教学法在具体的实施中应注意案例的难易程度、学生的反馈情况，同时，教师一定要对案例有全面、透彻的认识，并针对学生练习情况给予归纳总结，使学生修正自己理解的偏差，建立对投资分析的全面认识。
四、结语
在高职“房地产经营与估价”专业知识课程体系中，《房地产投资分析》既是一门综合要求高，实操性强的课程，也为《房地产估价》课程的学习奠定了学习基础。为取得良好的教学效果，教师应有针对性地选择教学内容，强调教学内容的实际性和教学方法的多样性，增强学生动手实践能力，提高学生知识的运用能力。
参考文献：
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对比此前的经营范围不难发现，提议中去掉了“房地产开发、经营及咨询”。然而就在去年，爱建股份还忙于为定向增发做补充工作，把上海国际集团旗下的两家房地产公司注入，变成更大的房地产公司。
仅仅一年，公司的主营方向就出现了180度的大转弯。“从经营范围你可以建股份要退出房地产的推测。”6月8日，爱建股份证券投资部工作人员向《投资者报》表示，“不过目前，公司的主营业务还是爱建信托、房地产以及爱建证券等。”
就在此前的5月28日，爱建股份刚刚终止了前一个定向增发方案，也就是上海国际集团注入房地产公司的方案。同日公布的新再融资方案为，向四家机构投资者定向增发募集资金26亿元，其中20亿元用于注资爱建信托。
爱建股份的主业投向由此产生变化，由房地产转向信托。而这样的变更已经不是第一次。自2004年以来，爱建股份一直在进行重组，这已经是其七年来的第五次重组方案，此前的四次方案都以失败告终。
七年五次重组
爱建股份重组路可谓漫长而多变。
其前身是上海市工商界爱国建设公司，该公司1979年由上海工商界与部分境外人士以民间集资方式创建，1993年4月在上交所上市，创始人之一是刘靖基。
爱建股份同时拥有信托、证券两大业务牌照，由爱建股份、爱建证券、爱建信托组成的“爱建系”曾经在金融市场叱咤风云。但是2004年爱建证券和爱建信托先后曝出巨亏和挪用资金等一系列严重问题，公司下属子公司原相关负责人――爱建证券原董事长刘顺新、爱建信托原总经理马建平等相继涉案，上市公司随后也陷入连续亏损，不得不寻求重组计划。
2004年11月24日公告，香港名力集团启动重组爱建股份的计划，但是这一计划在2007年终止，据称是因为哈尔滨信托资产的遗留问题没有得到根本解决。2008年7月，首钢控股(香港)有限公司与李嘉诚旗下的长江实业成立合资公司作为投资人，参与爱建信托的重组改制。但经过半年的谈判之后，也退出了重组计划。半年多以后，爱建股份引进有泰国正大集团背景的富泰(上海)有限公司，最后依然未能成功。
有分析人士称，三次重组均未能如愿以偿，究其原因还是爱建股份背后巨额的资金黑洞让参与者望而却步。而这个资金黑洞涉及爱建股份和神秘富豪颜立燕所合作的哈尔滨爱建新城项目。
颜立燕公司因为从爱建信托贷款被诉涉嫌挪用资金9.37亿元。爱建股份6.87亿元的炒股亏损和13亿元不良债权被隐藏在一份购买爱建新城20万平方米地下商铺的房屋销售合同中金额高达40亿元，这就是颜立燕通过哈尔滨爱建新城项目掏空爱建40亿元资产的来由。
目前，案件还在进行之中。爱建股份证券投资部工作人员表示：“该案件去年2月就开庭了，还处于择日宣判阶段。公司希望尽快判决，能够尽量追回损失。”
在三次重组均经历失败之后，2009年8月，重组方变更为上海国际集团。根据这次的重组方案，爱建股份以12.21元/股，向上海国际集团非公开发行2.2亿股，购买其持有的上投房产和通达房产100%的股权。资产认购部分的方案获得证监会批准后，再向上海国际集团非公开发行股票募集7亿元资金用于对爱建信托增资。
分析人士表示，上海市政府要保爱建这个牌子，所以让上海国际集团来接手，当然其他人也不敢接手，这个重组方案的政府意图十分明显。
5月27日，爱建股份的公告否决了该重组方案，变更为注资信托的新定向增发方案。不过，由上海国际集团接手的事实并没有改变。
上述爱建股份证券投资部工作人员告诉记者：“提出增发方案后已经一年多了，但是注入房地产的方案一直没有获批，再加上宏观政策调控，对房地产的未来也并不是很看好。因此，公司调整为目前的现金增发方案。”
变更后的新增发方案为：发行A 股股票数量合计为2.85亿股，其中，上海国际集团、经怡实业、大新华投资和汇银投资分别拟以10 亿元、7 亿元、4.5 亿元和4.5 亿元认购相应股份。本次发行后，爱建基金会持股数量不变，持股比例降为12.30%，仍为本公司第一大股东。上海国际集团总共持股1.2亿股，占公司发行后总股本的10.91%，将成为第二大股东。
此次非公开发行股票募集资金主要用于增资爱建信托、偿还银行贷款和补充流动资金。其中，增资爱建信托为20亿元。
信托前景难料
信托目前的形势虽然不错，但是考虑到由于今年的贷款收紧，很多贷款都走信托的方式，使得信托的业务数量大增。如果以后贷款政策放松，那么信托的业务量出现下降也在所难免。
与此同时，爱建股份旗下的爱建信托爆发的那场纠结于信托、证券、地产之间的案件审判还没有结束。这或许也是爱建股份要求尽快脱离地产，专注于信托的原因之一。
“总体来说，信托还是很重要的牌照，因为国家对信托的牌照已经不批了。”天相投资分析师姚轶楠告诉《投资者报》。而作为上海建设国际金融中心的目标，对于金融牌照的保护显然是政府所要考虑的问题。
目前，爱建股份手里有两张金融牌照：一张是100%控股的爱建信托；另一张是以20.23%股权参股的爱建证券。
截至2010年底，爱建信托净资产4.38亿元，营业收入0.97亿元，实现净利润0.64亿元。管理信托资产规模总计84.79亿元，净资本3.10亿元。
关键词：房地产信托投资基金；房地产融资；可行性
中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1003-9031(2008)09-0026-03
在当前我国房地产业飞速发展的趋势下，开发商必须具备强大的金融运作能力和雄厚的资金实力才能够支持房地产开发对资金的巨大需求。从2004年起，我国房地产企业的融资活动空前活跃，一些房地产企业还引入了外资房地产基金和投资商来完成资金的融通。但是由于房地产行业以前长期实行单一的融资模式，使得我国房地产企业的融资模式主要为银行信贷、债券融资、利用外资及上市。随着房地产业的迅猛发展，原有的单一融资结构已不能适应房地产商的融资需求，房地产信托随之发展。由于我国对于房地产信托的法律法规不健全，且房地产信托的功能较为单一，使得房地产信托基本不具有组合投资功能和期限转换的功能。而房地产信托投资基金(Real Estate Investment Trusts，以下简称“REITs”)的引入恰可以弥补房地产信托的缺点。
一、我国发展房地产信托投资基金的动因
(一)投资者的需求
1.发展房地产投资信托基金可以满足我国民间储蓄、社会保险资金、企业资本和外国资本的投资需求。我国约有12万亿元的居民储蓄余额、1.1万亿元的保险资金、1708亿元的全国社保基金以及大量企业在发展过程中的闲置资金等。[1]同时，国外大型的房地产投资信托基金以及实力雄厚的像美林、摩根斯坦利之类的资金实力雄厚的投资银行也普遍对我国房地产业纷纷看好。上述这些巨额的社会金融资产存量必然形成巨大的投资需求。
2.从目前我国的金融体制看，投资者可选的各种投资工具并不是很多。由专业性的机构发起并管理的房地产投资信托基金，可以使投资者获得较高的投资收益，有效规避投资者的风险，为社会大众资本进入房地产业提供了有利的条件。
3.对于投资人来说，在投资组合中加入房地产可以达到获得稳定回报并降低风险的效果。REITs具有很强的市场流动性并由专业的管理团队经营管理，投资组合带来的分散风险的作用、专业经验带来的较高经营效率、公开市场带来的高透明度和市场监督机制以及资本市场带来的强融资能力都使得投资者信心增加，投资需求旺盛。
(二)构建房地产行业多元化融资模式的需要
1.我国目前房地产行业的抵抗风险的能力较弱。发展房地产投资信托基金不仅增加了一种新的融资渠道，降低了房地产开发企业对银行贷款的依赖性，还可以为房地产开发企业建立多元化融资结构，增强其风险抵抗能力。[2]
2.引入房地产投资信托基金有利于房地产企业规范化操作。房地产投资信托基金对房地产企业的投资属于股权投资，使得企业的债务负担有所减小，房地产企业股权结构的改善必将对房地产企业的运行起到外部监督的作用。
3.房地产投资基金有利于优化房地产行业内部结构。目前我国有两万九千多家房地产商，且绝大多数属于规模小、管理不规范、专业人才缺乏的小企业。房地产投资基金在利润驱动模式下把资金投向具有一定潜力的房地产企业项目，从而促进房地产企业的优胜劣汰和房地产项目的优化。同时，在基金支持下还可以通过兼并、收购等手段加快同行业企业间的联合，有利于房地产产业大型企业集团的出现，有助于实现资源的优化配置和房地产业良性循环再生产。
(三)资本市场发展的内在需求
房地产投资信托基金的建立对于我国投资基金市场的规范成长有着积极的作用。由于房地产项目的长期性决定了其投资回收的长期性，投资者的收益相对于证券投资而言时间更长更稳定，因而发展REITs有利于增加新的投资基金品种并拓展基金投资者的投资组合空间。REITs在期限、风险等方面进行充分有效的组合，从而减少投资风险，增加投资收益，回报的长期性也有助于培养投资者的长期投资和理性投资理念，而投资者的理性投资又必将推动我国投资基金市场的健康规范发展。再者，发展有助于扩张投资基金规模。[3]
(四)房地产行业市场主体完善的需求
从房地产行业发展的角度来看，成熟的房地产市场是以房地产参与主体的完整性为主要特征的。改革开放以来，我国经济处于持续发展状态但发展水平仍然较低，加之房地产市场发展的时间比较短，使得专业的投资商比较缺乏。近年来，中介服务业和业形成了较好的发展势头，投资房地产金融市场的个人和投资机构的投资需求也正在增强。因此，引入REITs这种全新的金融工具是为房地产业输送金融资源的不错选择，不仅能够促进我国房地产专业投资者队伍的形成，在很大程度上也能促进房地产业的完善和成熟。
二、我国发展房地产信托投资基金的可行性分析
(一)政策与相关法律规定
在现阶段，房地产信托投资基金必须在适合我国的房地产和金融政策，以及适合我国国情的法律环境条件下才能够得以充分、有效地运行。为此，应对于建立REITs有关的政策和法律法规进行充分的分析。
1.法律可行性。REITs与我国公司法、证券法规定一致，以现有的《公司法》、《证券法》和《证券投资基金法》为依据设立，在我国目前的法律制度下，法律障碍较少。我国2006年1月1日起施行的修改后的《公司法》的有关规定也放宽了我国房地产公司和信托投资公司改造成REITs上市的条件限制，有利于在法律层面上保障REITs在我国现阶段的推出。另外，信托业和证券法律制度的逐步完善也为REITs创造了必要条件。我国于2001 年颁布了《信托法》，使信托在我国有了更权威的法律依据，而2002年颁布的《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》，从更细致的角度规范了信托业和个别信托。而在证券制度方面，监管层一直在致力于创新证券衍生产品和保护投资者权益的立法，这无疑为REITs在我国的发展创造了制度环境。
2.政策可行性。2005年9月19日，商务部、财政部、建设部联合下发了《关于进一步做好地级城市商业网点规划工作的通知》。而在2005年11月全国商业地产情况调查组向国务院递交的全国商业地产调查报告中，商务部明确提出了四项建议：尽快出台《城市商业网点规划条例》，开放REITs通道，力促银行对商业地产项目的贷款实行区别对待，发展商业地产中介服务业等。其中，“开放国内REITs融资渠道”的建议表明，REITs在我国的发展脚步将加快。根据央行121号文件规定，各商业银行对未取得“四证”的房地产项目不得提供任何贷款，从资金方面严格规范了对房地产业的融资行为。而央行等政府主管部门也已经多次表示今后要在政策上鼓励发展稳定的、适当的、多元化的房地产融资工具，发展多层次的资本市场，完善房地产企业长期的、直接的融资渠道。这表明了未来我国房地产金融的总体发展方向。
(二)实际操作层面
经过改革开放20多年来的发展，我国金融市场体系已经得到逐步完善，特别是近十年来房地产业已经步入稳步扩张发展阶段，证券投资基金市场也已初具规模。而目前我国拥有巨大的房地产存量资源，且以每年数千万平方米的速度增长，同时也吸引众多的投资者共同参与进来。
1.房地产业的迅速发展为REITs提供了长期增值保障。房地产业是拉动中国经济增长的支柱产业，该行业链条长，可以带动原材料、家用电器等耐用消费品、住宅装修业、服务业等一系列产业的发展，对拉动内需、扩大消费以及促进经济全面发展起着重要的作用。此外，发展房地产金融还可以降低金融风险。因此，从长远发展来看，金融业必定要继续支持房地产业的发展，使其支柱产业的功能得到充分发挥。[4]另一方面，在经过国家从财政、金融、供求等多方面对房地产行业进行宏观调控后，购房客户逐渐成熟，形成对房地产市场发展的理性认知，如房地产短期投资行为逐渐减少，收益型物业投资增速。对于我国房地产行业目前的迅速发展，国家将进行积极、正确的引导，以实现稳步扩张，发展空间非常巨大，在给REITs提供了长期的增值保障的同时，也将给REITs本身带来长期而丰厚的投资回报。
2.REITs发展所需的投资主体已经逐步形成。随着我国保险市场的发展和养老保障制度的改革，我国的机构投资者也已经成型。保险公司、社保基金、企业年金、银行基金和养老基金经过几年的大力发展，已逐渐成为市场上颇具实力的机构投资者，它们都有规模庞大的投资需求。但是，由于我国的资本市场发展还不成熟，机构投资者的投资渠道还仅限于股票市场、债券市场和货币市场，但这些投资方式已不能满足机构投资者高回报的投资要求。此外，由于近几年北京、上海、广州等国内大城市的房地产市场发展速度非常快，吸引了一大批具有外资背景的房地产开发商投资，再加上金融市场对外资开放，这必然会使房地产市场的投资主体更加多元化。[5]而REITs收益高、风险小、回报稳定的特性正好满足机构投资者的要求，对广大中小投资者来说，也提供了一个很好的投资机会。
三、我国发展房地产投资信托基金的对策建议
由以上分析可以得出，房地产投资信托基金是金融信托业与房地产业相互融合的产物，能够成为房地产组合融资的核心，在我国现阶段发展房地产投资信托基金能够规范、促进我国房地产业和金融业的发展，优化房地产金融发展路径，同时也是我国房地产融资切实可行的一个途径。可以从以下三个方面发展房地产投资信托基金。
(一)利用REITs在连接货币市场、资本市场和产业市场综合融资平台的优势
房地产业对资金的需求的量和期限结构是全方位的，对货币市场、资本市场、产业市场的资金都有很强的需求，而REITs在上述市场具有很强的融资能力，所以我国可以综合房地产业对货币市场、资本市场、产业市场资金需求的特点发展REITs。
(二)发挥REITs运用范围广泛、创新性强的特点，降低REITs的融资成本
REITs可以吸纳社会各类资本，同时REITs在投资组合上可塑性强，与其他金融工具相比，运用范围更广、创新性更强，从而使REITs收益高、风险小、回报稳定，最终表现为融资成本低。我国REITs应充分利用成本优势扩大在房地产业的投资规模，利用规模优势壮大自身的发展。
(三)顺应经济金融发展的方向，发挥制度创新的优势
随着经济社会的发展，房地产融资必然朝着多元化的方向发展，政府主管部门在政策上也鼓励发展稳定的、适当的、多元化的房地产融资工具，发展多层次的资本市场，完善房地产企业长期的、直接的融资渠道。因而，REITs应沿着房地产融资发展的方向，加快制度创新，与其他资金优势互补，增大市场供需双方的选择空间，促进我国房地产金融又好又快地发展。
参考文献：
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[关键词]中国；房地产信托投资基金；可行性
一、目前中国房地产业金融现状
房地产业作为中国经济支柱产业之一，其兴盛与衰败对于国民经济的影响无疑是至关重要的。随着宏观调控的进一步深入开展，房地产企业的资金来源渠道狭窄，房地产金融产品单一的弊端逐步显现出来。据《中国房地产资金来源状况分析报告》统计，自2002年以来，国内房地产企业只有61家实现上市融资，融资总额仅为80亿元左右。房地产业直接融资比例不超过2％，因此房地产投资资金仍然主要是银行贷款。2006年第一季度，由于上年储备项目较多，房地产贷款投入有所增加，房地产开发贷款在房地产投资中的比重达到19％，而取消住房按揭贷款优惠利率政策对房地产消费贷款影响较大，购房贷款占房地产投资资金的比重下降到17．3％。房地产开发贷款与购房贷款合计占房地产投资资金的比重，2001～2004年分别为43．6％、48．1％、49．4％、40．9％，2005年3月末为36．3％。①因此，充分拓展当前国内的融资渠道，如上市、发债、信托、产业基金、信托投资基金等融资渠道，是当前房地产开发企业摆脱融资困境的重要出路。
二、中国发展房地产投资信托基金的可行性分析
1．在中国近4万亿元的居民金融资产中，储蓄存款占70％左右，居民金融资产膨胀和投资渠道不畅的矛盾，已成为中国金融领域的一大主要矛盾，这一矛盾也是冲击市场的不稳定因素，如不加以解决，就有可能使中国经济的高速增长遇到阻碍。同时，房地产贷款的严加控制与蓬勃兴旺的房地产行业巨大的资金需求也形成了一大矛盾。房地产投资信托基金的设立和发展则可使房地产企业在银行贷款之外找到一个新的融资途径，同时也为居民大量金融资产投资提供了多元化的选择，有助于化解上述两大矛盾，从而推进中国的金融改革和金融创新。
2．中国发展房地产投资信托基金有利于推进现代企业制度的完善，规范信托投资公司和基金管理公司的运营。信托基金作为一种产权形式，是一种集合投资制度，这一性质要求其必须在充分保护投资者的前提下，将投资收益放在首位。在中国的市场经济建设中，信托基金的设立已不仅仅是一种金融投资工具，它对于被投资企业及相关行业而言，担负着推进现代企业制度的形成、推动企业股份改造的创新作用，它真正形成了对企业的产权约束和管理约束，对于所投资企业促进合理经营，转换经营机制，强化资金的高效运用意义重大。
3．房地产投资信托基金具有分散投资，降低风险的基金特点，不会对一个企业投入大量的资金以至取得控股地位，它作为小股东必然更加关注企业的规范化运作，从而对房地产企业的运行起到外部监督的作用。同时，可以优化房地产行业内部结构。房地产投资信托基金在利润的驱动下将把资金投向具有一定潜力的房地产企业及项目，从而促进房地产企业的优胜劣汰和房地产项目的优化。在基金支持下还可以通过兼并、收购等手段加快同行业企业间的联合，有利于房地产产业大型企业集团的出现，实现资源的优化配置。
4．中国发展房地产投资信托基金有助于民间的非法集资、地下基金等组织走上正轨。大量的民间金融资产需要寻找出路，但由于缺乏良好的投资途径而导致非法集资，地下“标会”、地下基金、地下钱庄等不规范的委托理财以及各种炒买炒卖现象盛行，由于其一般数额巨大，并涉及千家万户直接的经济利益，引发许多纠纷乃至重大的金融犯罪案件，形成一大社会问题，直接影响社会的稳定。而房地产投资信托基金的运营管理是在产权明晰、财务健全、运作透明的条件下进行的，并且管理、运营和保管三权分立，从制度上杜绝了非法操作的可能性。而其良好的保值增值特点有利于引导民间资金脱离地下运营的投资轨道。
5．中国发展房地产投资信托基金有助于促进中国证券市场国际化，大规模引进外资。房地产投资信托基金可以通过两种方式大规模吸引外资：一是在设立基金时吸引国外机构投资者的加入，使外资通过信托基金方式投资于国内的房地产市场。二是使房地产投资信托基金上市时公募或上市流通后，由国外机构投资者购买，这样的方式吸引外资可以带来多种益处：(1)可以较大规模的集中利用外资；(2)由于基金的规范运作与国际接轨可以使国外投资者放心地大量投入；(3)不会因大量境外“热钱”的涌入对国内购买市场造成冲击；(4)不会丧失对公司特别是国有公司的控制权；(5)由于基金的封闭运作和投向明确，并且明确规定了基金的设立年限，使外资大规模介入能够得到很好的调控，并不受外汇管制；(6)有利于金融业进一步与国际接轨，推动金融体制改革。
综上所述，建立和发展具有中国特色的规范的房地产信托基金不仅是适时的，可能的，而且是十分必要的。
三、中国发展房地产投资信托基金面临的障碍
1．目前针对房地产投资信托基金的政策、法规及实施细则尚未出台，有关中国信托方面的立法仅有2001年出台的《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》和《设立境外中国产业投资基金管理办法》等。随着近几年中国信托业务的高速发展，现有信托法律法规框架内的一些条款已经不能满足房地产投资信托业务的需要。且关于房地产投资信托基金如何具有运作等具体操作中需要探讨和解决的关键问题更是未有明确的规定，中国发展房地产投资信托基金缺乏有力的法律保障，从而在一定程度上妨碍了房地产投资信托基金的发展。
2．中国房地产信托难以获得税收优惠。在美国，房地产投资信托基金得以发展的根本原因是其能够享受税收优惠，美国税法规定，房地产投资信托基金的房地产资产属于免税资产。同时为了避免双重征税，房地产投资信托基金作为人的集合也不存在公司税的问题。而目前中国法律尚未对信托收益的税收方面作出明确的规定，缺少对房地产信托的税收激励政策，无法促进房地产信托的快速发展。
3．中国现有的“资金信托管理办法”中有关资金信托计划不得超过(含)200份，且每份和约金额不得超过(含)5万元的限制，也是影响当前房地产信托业务发展的因素之一。众所周知，房地产作为资金密集型企业，其项目开发对于资金的需求是巨大的，因此房地产项目融资数额较大。根据上述规定，仅靠房地产信托资金远远无法满足房地产项目的资金需求。可见，在现阶段法律环境中，房地产信
托资金还不能成为房地产融资的有效工具，进而也无法在房地产金融体系中处于主导地位。
4．缺乏专业人才运作房地产投资信托基金。房地产基金的成功运作，需要大量包括基金管理、投资分析、财务顾问、房地产开发及研究及评后审计等方面的专业人才甚至是既懂房地产专业知识，又掌握投资银行业务和相关法律法规的通才。而现阶段国内能够符合这些条件的人才并不多，基金管理人员往往擅长单一的专业领域，很难适应大规模房产投资基金的经营运作，所以发展中国房地产投资基金迫切需要更多相关专业人才。
四、发展中国房地产投资信托基金的设想
1．法制环境的建设。由于目前中国尚未出现真正的房地产投资信托基金，另外房地产信托的投资形式也存续时间较短。现阶段一方面加强对房地产投资信托理论的研究探索，制定出适合中国运行并发展的房地产投资信托基金理论依据。另一方面应尽快建立一套规范房地产投资信托基金的法律体系，使其有法可依。应进一步完善《公司法》和《信托法》、《投资基金法》，并专门针对投资基金的设立、发展、经营、退出等运作流程制定出切实可行的实施细则，使中国的房地产投资信托基金在成立之初即规范运作，同时随着其业务的快速发展，将做到有法可依、有章可循。另外房地产投资信托基金在税收优惠政策的调整上，可以通过区分收入的不同来源采取不同的征收方法。②
2．中国房地产投资信托基金的组织形式。(1)契约型与公司型并重。目前中国还没有出台《产业基金法》，只有《证券投资基金管理暂行办法》、《开放式证券投资基金试点办法》、《设立境外中国产业投资基金管理办法》、《信托法》和《信托投资公司管理办法》。③根据目前的法律已经设立的证券投资基金，不管是开放式还是封闭式，都是以契约的形式来约定当事人各方的法律行为。成立契约型基金可以规避中国有关公司所得税的相关规定，在基金运作中依照《信托法》，而不必涉及税收、投资人监督等问题。因此，在现阶段成立不动产投资信托基金可以采用契约型，但从保障投资者的权益和基金运作的发展来看，在未来中国相关法律体系健全后，还是应该选择公司型，并且像美国的REIT公司一样可以上市流通。因此建议专门对房地产产投资信托基金进行立法，以规范整个行业，保护投资者的合法权益。(2)封闭型。房地产投资是一种长期投资，房地产投资信托基金更是以长期持有收益性物业取得投资收益为主要目的，因此它根本不同于证券投资基金。对其估价是一个系统工程，不可能每天对其进行估价。以房地产投资为主业的房地产投资信托基金采用开放式是不可行的，因此不管是契约型还是公司型都应该是封闭型基金，并且可以在证券市场流通其收益凭证或股票。
3．中国房地产投资信托基金的业务范围。借鉴美国REIT公司的经验，考察中国目前的《证券投资基金管理暂行办法》以及《设立境外中国产业投资基金管理办法》，中国的房地产投资信托基金的业务范围应作如下限制：(1)以持有、经营、管理收益性物业为主营业务，不得销售持有时间少于3年～4年的物业。(2)证券投资净额不得超过总资产的10％。(3)对下属公司(包括参股、控股公司)的股权投资净额不得超过净资产总额的15％～20％。(4)如果是公司型基金，建议基金公司本身不能经营管理所拥有的物业，必须委托专业的房地产经营管理公司管理，以保障投资者的利益最大化。(5)对房地产投资净额不得少于总资产的80％。(6)只能向发放住房抵押贷款或商业抵押贷款的银行或公司购买房地产抵押贷款，不得发放抵押贷款；可以投资房地产抵押贷款支持债券(MBS)，也可以在条件成熟时作为特设机构(SPV)以购买的房地产抵押贷款为基础发行MBS，这种投资也计入房地产投资额中。
4．中国房地产投资信托基金的设立条件。关于成立一家房地产投资信托基金的标准要求，除了上面提到的在业务范围上的限制外，在股权结构和规模上要满足紧下要求：(1)总股本规模不应少于1．5亿元人民币。(2)股东总数在任何存续期不得少于100人，且不得有少于5人持有的股份数超过总股份的50％。(3)所有的股本都可以流通。(4)年收入构成中来源于房龄不到3年的房地产销售收入，不得超过40％的比例。(5)每年80％以上的收益要分配给其他股东。(6)公司型投资信托基金应设立董事会，并且要有一定比例独立董事。
5．中国房地产投资信托基金的设立模式。(1)章程的确立和公布。章程是确定房地产投资信托基金的权利文件，它对基金的存在理由加以说明，申明成立的目的。章程由信托基金的发起人制订，提交首届成立大会通过后，交公证人认可，报政府有关主管部门审查登记，并在指定的媒介上予以公告。它应详尽说明如下内容：基金的名称、经营地址、目的、资本总额、经营人和保管人的名称和职责、基金的受益凭证的发行与转让、基金的投资政策和限制、经营情况的信息披露、会计和税收、终止和清盘等。(2)订立信托契约(契约型房地产投资信托基金)。其包括投资人与管理人签定的委托管理契约、投资人与保管人订立的委托保管契约以及投资人由于购买信托基金受益凭证而形成的契约等。(3)受益凭证的发行与认购。可以采取公募和私募两种方式，通过募股说明书对于该基金加以详尽的说明。投资者通过购买信托投资公司或基金管理公司发行的受益凭证来实现投资(如果是公司型信托基金，投资者则通过购买公司股份的形式实现)。(4)信托基金的信息公开披露。管理人对房地产信托基金的投资人情况、基金的运营情况、财务状况、管理人情况、保管人情况、资产净值、变动情况等重要信息必须及时进行公开披露。(5)受益凭证的购回与转让。一般可由基金公司购回受益凭证使投资人实现退出，如基金上市则可在证券市场上通过交易实现退出。
[关键词]中国；房地产信托投资基金；可行性
[中图分类号]F293．3 [文献标识码]A [文章编号]1003―3890(2007)03―0055―04
一、目前中国房地产业金融现状
房地产业作为中国经济支柱产业之一，其兴盛与衰败对于国民经济的影响无疑是至关重要的。随着宏观调控的进一步深入开展，房地产企业的资金来源渠道狭窄，房地产金融产品单一的弊端逐步显现出来。据《中国房地产资金来源状况分析报告》统计，自2002年以来，国内房地产企业只有61家实现上市融资，融资总额仅为80亿元左右。房地产业直接融资比例不超过2％，因此房地产投资资金仍然主要是银行贷款。2006年第一季度，由于上年储备项目较多，房地产贷款投入有所增加，房地产开发贷款在房地产投资中的比重达到19％，而取消住房按揭贷款优惠利率政策对房地产消费贷款影响较大，购房贷款占房地产投资资金的比重下降到17．3％。房地产开发贷款与购房贷款合计占房地产投资资金的比重，2001～2004年分别为43．6％、48．1％、49．4％、40．9％，2005年3月末为36．3％。①因此，充分拓展当前国内的融资渠道，如上市、发债、信托、产业基金、信托投资基金等融资渠道，是当前房地产开发企业摆脱融资困境的重要出路。
二、中国发展房地产投资信托基金的可行性分析
1．在中国近4万亿元的居民金融资产中，储蓄存款占70％左右，居民金融资产膨胀和投资渠道不畅的矛盾，已成为中国金融领域的一大主要矛盾，这一矛盾也是冲击市场的不稳定因素，如不加以解决，就有可能使中国经济的高速增长遇到阻碍。同时，房地产贷款的严加控制与蓬勃兴旺的房地产行业巨大的资金需求也形成了一大矛盾。房地产投资信托基金的设立和发展则可使房地产企业在银行贷款之外找到一个新的融资途径，同时也为居民大量金融资产投资提供了多元化的选择，有助于化解上述两大矛盾，从而推进中国的金融改革和金融创新。
2．中国发展房地产投资信托基金有利于推进现代企业制度的完善，规范信托投资公司和基金管理公司的运营。信托基金作为一种产权形式，是一种集合投资制度，这一性质要求其必须在充分保护投资者的前提下，将投资收益放在首位。在中国的市场经济建设中，信托基金的设立已不仅仅是一种金融投资工具，它对于被投资企业及相关行业而言，担负着推进现代企业制度的形成、推动企业股份改造的创新作用，它真正形成了对企业的产权约束和管理约束，对于所投资企业促进合理经营，转换经营机制，强化资金的高效运用意义重大。
3．房地产投资信托基金具有分散投资，降低风险的基金特点，不会对一个企业投入大量的资金以至取得控股地位，它作为小股东必然更加关注企业的规范化运作，从而对房地产企业的运行起到外部监督的作用。同时，可以优化房地产行业内部结构。房地产投资信托基金在利润的驱动下将把资金投向具有一定潜力的房地产企业及项目，从而促进房地产企业的优胜劣汰和房地产项目的优化。在基金支持下还可以通过兼并、收购等手段加快同行业企业间的联合，有利于房地产产业大型企业集团的出现，实现资源的优化配置。
4．中国发展房地产投资信托基金有助于民间的非法集资、地下基金等组织走上正轨。大量的民间金融资产需要寻找出路，但由于缺乏良好的投资途径而导致非法集资，地下“标会”、地下基金、地下钱庄等不规范的委托理财以及各种炒买炒卖现象盛行，由于其一般数额巨大，并涉及千家万户直接的经济利益，引发许多纠纷乃至重大的金融犯罪案件，形成一大社会问题，直接影响社会的稳定。而房地产投资信托基金的运营管理是在产权明晰、财务健全、运作透明的条件下进行的，并且管理、运营和保管三权分立，从制度上杜绝了非法操作的可能性。而其良好的保值增值特点有利于引导民间资金脱离地下运营的投资轨道。
5．中国发展房地产投资信托基金有助于促进中国证券市场国际化，大规模引进外资。房地产投资信托基金可以通过两种方式大规模吸引外资：一是在设立基金时吸引国外机构投资者的加入，使外资通过信托基金方式投资于国内的房地产市场。二是使房地产投资信托基金上市时公募或上市流通后，由国外机构投资者购买，这样的方式吸引外资可以带来多种益处：(1)可以较大规模的集中利用外资；(2)由于基金的规范运作与国际接轨可以使国外投资者放心地大量投入；(3)不会因大量境外“热钱”的涌入对国内购买市场造成冲击；(4)不会丧失对公司特别是国有公司的控制权；(5)由于基金的封闭运作和投向明确，并且明确规定了基金的设立年限，使外资大规模介入能够得到很好的调控，并不受外汇管制；(6)有利于金融业进一步与国际接轨，推动金融体制改革。
综上所述，建立和发展具有中国特色的规范的房地产信托基金不仅是适时的，可能的，而且是十分必要的。
三、中国发展房地产投资信托基金面临的障碍
1．目前针对房地产投资信托基金的政策、法规及实施细则尚未出台，有关中国信托方面的立法仅有2001年出台的《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》和《设立境外中国产业投资基金管理办法》等。随着近几年中国信托业务的高速发展，现有信托法律法规框架内的一些条款已经不能满足房地产投资信托业务的需要。且关于房地产投资信托基金如何具有运作等具体操作中需要探讨和解决的关键问题更是未有明确的规定，中国发展房地产投资信托基金缺乏有力的法律保障，从而在一定程度上妨碍了房地产投资信托基金的发展。
2．中国房地产信托难以获得税收优惠。在美国，房地产投资信托基金得以发展的根本原因是其能够享受税收优惠，美国税法规定，房地产投资信托基金的房地产资产属于免税资产。同时为了避免双重征税，房地产投资信托基金作为人的集合也不存在公司税的问题。而目前中国法律尚未对信托收益的税收方面作出明确的规定，缺少对房地产信托的税收激励政策，无法促进房地产信托的快速发展。
3．中国现有的“资金信托管理办法”中有关资金信托计划不得超过(含)200份，且每份和约金额不得超过(含)5万元的限制，也是影响当前房地产信托业务发展的因素之一。众所周知，房地产作为资金密集型企业，其项目开发对于资金的需求是巨大的，因此房地产项目融资数额较大。根据上述规定，仅靠房地产信托资金远远无法满足房地产项目的资金需求。可见，在现阶段法律环境中，房地产信
托资金还不能成为房地产融资的有效工具，进而也无法在房地产金融体系中处于主导地位。
4．缺乏专业人才运作房地产投资信托基金。房地产基金的成功运作，需要大量包括基金管理、投资分析、财务顾问、房地产开发及研究及评后审计等方面的专业人才甚至是既懂房地产专业知识，又掌握投资银行业务和相关法律法规的通才。而现阶段国内能够符合这些条件的人才并不多，基金管理人员往往擅长单一的专业领域，很难适应大规模房产投资基金的经营运作，所以发展中国房地产投资基金迫切需要更多相关专业人才。
四、发展中国房地产投资信托基金的设想
1．法制环境的建设。由于目前中国尚未出现真正的房地产投资信托基金，另外房地产信托的投资形式也存续时间较短。现阶段一方面加强对房地产投资信托理论的研究探索，制定出适合中国运行并发展的房地产投资信托基金理论依据。另一方面应尽快建立一套规范房地产投资信托基金的法律体系，使其有法可依。应进一步完善《公司法》和《信托法》、《投资基金法》，并专门针对投资基金的设立、发展、经营、退出等运作流程制定出切实可行的实施细则，使中国的房地产投资信托基金在成立之初即规范运作，同时随着其业务的快速发展，将做到有法可依、有章可循。另外房地产投资信托基金在税收优惠政策的调整上，可以通过区分收入的不同来源采取不同的征收方法。②
2．中国房地产投资信托基金的组织形式。(1)契约型与公司型并重。目前中国还没有出台《产业基金法》，只有《证券投资基金管理暂行办法》、《开放式证券投资基金试点办法》、《设立境外中国产业投资基金管理办法》、《信托法》和《信托投资公司管理办法》。③根据目前的法律已经设立的证券投资基金，不管是开放式还是封闭式，都是以契约的形式来约定当事人各方的法律行为。成立契约型基金可以规避中国有关公司所得税的相关规定，在基金运作中依照《信托法》，而不必涉及税收、投资人监督等问题。因此，在现阶段成立不动产投资信托基金可以采用契约型，但从保障投资者的权益和基金运作的发展来看，在未来中国相关法律体系健全后，还是应该选择公司型，并且像美国的REIT公司一样可以上市流通。因此建议专门对房地产产投资信托基金进行立法，以规范整个行业，保护投资者的合法权益。(2)封闭型。房地产投资是一种长期投资，房地产投资信托基金更是以长期持有收益性物业取得投资收益为主要目的，因此它根本不同于证券投资基金。对其估价是一个系统工程，不可能每天对其进行估价。以房地产投资为主业的房地产投资信托基金采用开放式是不可行的，因此不管是契约型还是公司型都应该是封闭型基金，并且可以在证券市场流通其收益凭证或股票。
3．中国房地产投资信托基金的业务范围。借鉴美国REIT公司的经验，考察中国目前的《证券投资基金管理暂行办法》以及《设立境外中国产业投资基金管理办法》，中国的房地产投资信托基金的业务范围应作如下限制：(1)以持有、经营、管理收益性物业为主营业务，不得销售持有时间少于3年～4年的物业。(2)证券投资净额不得超过总资产的10％。(3)对下属公司(包括参股、控股公司)的股权投资净额不得超过净资产总额的15％～20％。(4)如果是公司型基金，建议基金公司本身不能经营管理所拥有的物业，必须委托专业的房地产经营管理公司管理，以保障投资者的利益最大化。(5)对房地产投资净额不得少于总资产的80％。(6)只能向发放住房抵押贷款或商业抵押贷款的银行或公司购买房地产抵押贷款，不得发放抵押贷款；可以投资房地产抵押贷款支持债券(MBS)，也可以在条件成熟时作为特设机构(SPV)以购买的房地产抵押贷款为基础发行MBS，这种投资也计入房地产投资额中。
4．中国房地产投资信托基金的设立条件。关于成立一家房地产投资信托基金的标准要求，除了上面提到的在业务范围上的限制外，在股权结构和规模上要满足紧下要求：(1)总股本规模不应少于1．5亿元人民币。(2)股东总数在任何存续期不得少于100人，且不得有少于5人持有的股份数超过总股份的50％。(3)所有的股本都可以流通。(4)年收入构成中来源于房龄不到3年的房地产销售收入，不得超过40％的比例。(5)每年80％以上的收益要分配给其他股东。(6)公司型投资信托基金应设立董事会，并且要有一定比例独立董事。
5．中国房地产投资信托基金的设立模式。(1)章程的确立和公布。章程是确定房地产投资信托基金的权利文件，它对基金的存在理由加以说明，申明成立的目的。章程由信托基金的发起人制订，提交首届成立大会通过后，交公证人认可，报政府有关主管部门审查登记，并在指定的媒介上予以公告。它应详尽说明如下内容：基金的名称、经营地址、目的、资本总额、经营人和保管人的名称和职责、基金的受益凭证的发行与转让、基金的投资政策和限制、经营情况的信息披露、会计和税收、终止和清盘等。(2)订立信托契约(契约型房地产投资信托基金)。其包括投资人与管理人签定的委托管理契约、投资人与保管人订立的委托保管契约以及投资人由于购买信托基金受益凭证而形成的契约等。(3)受益凭证的发行与认购。可以采取公募和私募两种方式，通过募股说明书对于该基金加以详尽的说明。投资者通过购买信托投资公司或基金管理公司发行的受益凭证来实现投资(如果是公司型信托基金，投资者则通过购买公司股份的形式实现)。(4)信托基金的信息公开披露。管理人对房地产信托基金的投资人情况、基金的运营情况、财务状况、管理人情况、保管人情况、资产净值、变动情况等重要信息必须及时进行公开披露。(5)受益凭证的购回与转让。一般可由基金公司购回受益凭证使投资人实现退出，如基金上市则可在证券市场上通过交易实现退出。
6．中国房地产投资信托基金的管理模式。建议国家立法机关尽快制定房地产投资信托基金相应的法律、法规和条例细则，对于房地产投资信托基金进行规范管理，并在发行总量上予以宏观控制，设立资质认定制度。由符合条件的信托投资公司或设立专门的房地产信托基金管理公司作为基金的管理人，并指定若干资本金充足、信誉良好的金融机构作为基金保管人。同时对于申请基金使用的房地产企业设立申请条件。对于信托公司或基金公司的各类专业人才的人数、比例、对外投资的组合比例、投资的决策程序及风险防范机制等也要提出明确要求。
7．对房地产投资信托基金的监管。中国对于房地产投资信托基金的监管主要体现在两方面：一是政府有关主管部门的监管；二是投资人为保障其投资权益的监管。政府有关主管部门的监管除了上述提及的资质认定和提高市场准入门槛等方式外，还可采取制定严厉的处罚措施对基金管理人进行不定期的强制审计，及时指导意见等。赋予投资人较大的权利是对房地产投资信托基金进行市场监管的可行方法。如投资人对基金管理公司在运用信托资产上的相关限制、对于公开披露信息的要求、查看经营和财务状况的要求，禁止场外交易和关联交易的要求等，经代表一定基金份额投资人同意可以撤换基金经理。
[收稿日期]2006―12―14
【关键词】内在价值；资金供求；投资策略
2010年，中国股票市场跌宕起伏，金融、地产、钢铁等权重板块持续低迷，上证指数从年初3277点到年末的2808点，沪指下跌14.31%，然而中小板、创业板等小市值股票表现活跃。在货币流动性趋紧的情况下，预计2011年上证指数的波动区间在2400点―3500点之间宽幅震荡。
一、股票价值的估值和分析方法
证券投资要将股票内在价值和成长价值分析相结合，投资者要在控制风险的基础上实现资产的收益最大化。
（一）股票内在价值分析
股票价格是对上市公司未来发展预期，市场价格围绕股票的内在价值波动。股票内在价值的计算方法：一种资产的内在价值为预期现金流的贴现值，对于股票来说，预期现金流是预期未来支付的股息。假定所有时期贴现率不变，
V=，NPV=VP=P
V表示为股票的期初内在价值；Dt为时期t末以现金形式表示的每股股息；k为现金流合适贴现率，是必要收益率。
NPV为净现值，V表示内在价值，P表示在t=0时成本。
若NPV>0，预期现金流现值之和大于预期成本，股票价值被低估，可以买进；NPV
（二）上市公司成长价值分析
在股票的价值分析中，现金分红是衡量公司价值的重要指标，只有良好的资金流动性和现金红利，投资人才会获得真正的利益。价值选股要从上市公司的资产质量和盈利水平进行分析，可以从盈利性、流动性、安全性三个方面分析，重点分析上市公司行业前景、产品市场竞争力、公司法人治理结构、市盈率、每股净资产等方面。
二、中国股市的投资环境分析
股价的变化最根本因素是市场资金供求，其次是政策变化。下面从宏观经济和外部环境两方面对股市投资环境做简要分析。
（一）宏观经济分析
1.货币政策转向，从适度宽松转变为稳健，货币供应量减少
从上表看出，央行货币政策紧缩，控制货币流动性以保持物价的稳定。2011年4月份CPI同比上涨5.3%，食品价格上涨11.5%，PPI同比上涨7.2%。截止2011年5月11日，本年度央行进行了两次加息，四次上调法定存款准备金率。
2011年的宏观经济政策总体部署：积极的财政政策和稳健的货币政策、把控制物价放在更加突出的位置上。股市运行的最大不确定因素是国内通货膨胀的发展，预计央行会进一步紧缩货币流动性。央行通过货币政策工具加强对货币流动性的管理，这使大盘难以走出大的行情。
2.股票发行量供大于求，股价上行的不确定因素增加
2010年，531家公司在A股市场融资10275.2亿元。预计2011年上市公司数量不断增加，融资规模不断扩大。股票市场的供给主体是上市公司，证券市场的需求方是指各种投资者，包括个人投资者、机构投资者（各类基金、证券保险公司、QFII等）。
货币政策趋紧情况下，新股IPO、股指期货、创业板、大宗商品期货交易都在和主板市场争夺资金。股票发行规模不断扩大，造成市场投资者的资金不足，投资者没有足够的资金去购买规模不断扩大的股票。股票供大于求，造成股价下跌。
3.房地产调控政策的持续，调控的力度将影响沪深两市相关板块发展
2010年4月国务院下发国十条，在7月2日，大盘达到了最低点2319.74点；2010年9月底出台新的房地产调控措施，市场解读“利空出尽”，股市随即选择了向上突破；2011年2月，政府调控重点是扩大“限购”城市范围，楼市炒作资金向股市回流，股价上涨。房地产和相关产业关系密切，地产、银行、钢铁、建材权重板块对大盘中长期走势产生决定性影响。2011年，要注意关注调控政策变化和各主要城市房价走势。
4.转变经济增长方式调整产业结构，发展战略新兴产业
2011年是“十二五”规划的开局之年，转变经济发展方式和调整产业结构，提高经济增长的效率和规模；推动信息化和工业化融合，改造提升制造业，培育发展战略性新兴产业，促进产业发展和振兴。
（二）外部环境对中国股票市场的影响
1.关注美联储货币政策的变化
美国量化宽松的货币政策，是美元持续贬值来刺激出口。资源、粮食、有色金属等大宗商品价格全面上涨，中国人民币升值压力加大；同时央行货币政策收紧，加息预期增加，使得国外热钱游资进入中国市场。
2.区域性的政治和经济危机影响我国宏观经济的整体运行
利比亚等中东国家的内乱局面，日本国内爆发的大地震，朝鲜半岛可能引发的战争…经济全球化的趋势不断加强，世界正在形成统一的整体，这些事件对沪深股市的影响也不容小视。
三、2011年股市投资者的投资策略选择
股指期货推出，证券市场实现了双向交易，单边做多不再是获利的唯一手段，做空依然可以获利，投资者获利方式逐渐多元。中国股市和政策密切相关，投资者要学会正确的投资理念，发掘新时期经济特点、政策方向。
（一）学会正确投资理念，准确把握投资时机
1.学会证券的理念投资，理性投资、稳健理财
炒股要克服人性两大弱点：贪婪和恐惧，只有善于学习才能制胜。盲目追高并非是明智之举，当天忽视价值规律盲目追高，次日庄家拉高抛盘，损失巨大；看股市，要看大盘读懂当前的市场走势，注重市场多空力量对比；把握基本面和宏观政策，股价沿趋势移动、历史会重演。
2.波段思维操作理念，关注量价变化
波浪理论是以周期为基础，上升阶段的8浪全过程。0～1为第一浪，1～2是第二浪，2～3是第三浪，3～4第四浪，4～5第五浪。第一三五浪是上升主浪。上升主浪紧跟着三波的调整浪。不论趋势规模如何，8浪的基本形态不会改变。
对于投资者来说，首先确定自己所在的位置，处于上升还是调整阶段，根据K线结构、移动平均线等指标加以判断，进行波段思维操作，要注意量价周期性变化，把握“高抛低吸”的节奏。
3.买入和卖出时机选择
在股票实践中，技术性分析注重时空、量价变化，移动平均线和K线法是最为常用、有效的方法。MACD、均线指标出现买入或卖出指标，伴随成交量的放大或缩小，投资者要果断进行买卖操作。要和基本面紧密结合，设好止损点以防套牢。
（二）投资对象选择
2011年的股票市场将以震荡为主，要从“十二五”规划、战略新兴产业、扩内需保民生、区域规划等角度对各板块进行重点分析，要密关注宏观政策的调整。
1.“低估值”、业绩优的大盘蓝筹股和资产重组预期的股票
低估值、业绩优的大盘蓝筹股处于低估值阶段。蓝筹股公司稳定的盈利水平，为股价上涨提供支撑。钢铁板块受节能减排影响持续低迷，关注宝钢股份、包钢股份等高端钢铁制造企业；房地产板块、银行券商，处于历史低估值区域，可以逢低布局；煤炭有色关注重大宗商品价格变化。
重组预期股操作上切忌盲目追高，提防庄家拉高出货陷阱。在今年上半年，重组预期股受到市场追捧，济南钢铁、华阳科技、豫能控股等涨幅较大。
2.转方式，调结构，战略新兴产业具有中长期投资价值
新兴战略产业要从研发和产品生命周看公司的成长价值。研究与开发（R&D），公司的发展取决于公司产品的延伸和创新，对公司的发展有重要影响，新兴战略产业符合产业升级趋势，企业具有自主研发创新能力；公司的产品周期在产品的生命周期中，成长期和成熟期公司的盈利水平是最高的，新型战略产业产品大多处于成长期和成熟期，投资价值较大。
3.扩内需、保民生，大消费板块成为新的投资亮点
2011年作为“十二五”期间产业转型第一年，要扩内需、保民生成为政府的施政理念，“以旧换新”政策和“家电下乡”政策继续，3600万套保障房政策的实施，大消费概念股因此具备了政策倾斜优势.预计白色家电业、商业零售、白酒会有稳定的业绩预期。
4.实施区域总体发展战略，区域性板块获得发展机会
在西部地区要培育特色优势产业为龙头，大力发展农牧业、现代工业和服务业，加快构建现代产业体系。区域发展在建设的进程中将不断涌现出阶段性投资机会，重点关注区域开发中受益板块表现。城投、发展、西部矿业、友好集团等个股会获得好的发展机遇。
四、结语
调整产业结构，促进经济转型是“十二五规划”的重点，从调结构，促转型中寻找股市的投资机会，成为投资者重要的课题。新格局的产生会在资本市场得到充分的体现，战略新兴产业会获得巨大发展，A股相关板块将会长期受益于政策的扶持。
2011年中国股票市场受资金面趋紧影响将以震荡行情为主，个股机会很多，板块轮动效应明显。目前中国的宏观经济保持着平稳较快的发展，股市大幅度下跌的系统性风险很小。把握住国家政策的变化、市场热点的转换，相信投资者会有很好的收益。
参考文献
[1]中国证券业协会.证券投资分析[M].北京:中国财政经济出版社,2010,6.
[2]杨怀定.要做股市赢家―杨百万股经奉献[M].南京:南京大学出版社,2008,1.
11月1日，证券市场资深人士冉兰领衔担任董事总经理的私募基金――合信资产管理公司正式开业。此番意味深长的感叹正是冉兰在开业仪式结束后第一时间在博客中表达的感受。
冉兰1999年毕业于中南财经政法大学，此后便与《股市动态分析》杂志结下不解之缘。在杂志社创始人王师勤博士的带领下，冉兰很快在证券投资分析领域崭露头角，并在《股市动态分析》杂志撰写文章。
谈及在杂志社的那段时光，冉兰依然记忆犹新。“这样一本记录过我一段成长历程的杂志，已经迈着坚定的步伐走过了20余年，见证着市场的牛熊。遥想当年‘北周刊南动态’的辉煌，忆起当年和同事们每周五挥汗如雨的加班，湘满园的盒饭成为那段日子最甜蜜的回忆。”
离开《股市动态分析》杂志后，冉兰加盟了金元证券，并长期在中央电视台、凤凰卫视、交易日等财经电视节目担任嘉宾，深受广大投资者的喜爱。2007年秋天，冉兰第一次筹建自己的私募基金――圆融投资，并成功投资了Pre-IPO项目智云股份。
然而，正如冉兰所说，两年的熊市让很多人失望，在漫漫熊途中，圆融投资的股东发展战略出现分歧，团队的部分人员选择离开。正是在这样的背景下，冉兰重新筹建新公司――合信资产。“在朋友们的眼里，我换了一个新的身份一个新的平台；可是对我而言，我依然在那里，在投资的道路上继续前行。”对于新平台，冉兰如此表示。
按照冉兰的规划，未来合信资产将专注于阳光私募基金业务。对于合信的寓意，冉兰说，“事不合难成，人无信不立。世间的道理尽在于人、事。在资本市场上经历了多次的牛熊循环，我深知这个领域里存在不少人性的漩涡，该如何取舍，又该怎样坚持，说来容易做时难。在投资这条路上，我们也曾犯过错，也不代表未来不犯错。但正是这些大大小小的错误，让我们更深刻的理解投资的本义。我们所投资的，不过是我们对世界和事物的看法。所谓种善因，结善果。只要我们坚持理想，秉承信义，自然万事皆合。”
随着合信资产的成立，意味着市场中拥有“股市动态”背景的私募基金经理队伍再添新兵。冉兰也成为继但斌、刘宏、安妮、裴继伟、刘红海、徐泽林、黎仕禹、邹毅等《股市动态分析》昔日员工或专栏作者中走出的又一位私募基金经理。对此，哲灵投资管理公司总经理徐泽林戏称为“股动派”。
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