时间：2023-06-27 15:24:51
绪论：在寻找写作灵感吗？爱发表网为您精选了8篇创业板风险评估，愿这些内容能够启迪您的思维，激发您的创作热情，欢迎您的阅读与分享！
关键词：创业板；内部控制；退市
一、引言
近来，某创业板公司因涉嫌欺诈发行被证监会启动强制退市一事在我国资本市场上引起了轩然大波。相比于之前因欺诈发行而被施加轻微行政处罚的上市公司，该公司领受了证监会开出的A股史上最严厉的IPO造假罚单。在监管机构前所未有的处罚力度背后，其退市的深层原因着实耐人寻味。
以电气产品生产为主营业务的该创业板上市公司的最终退市苦果并非一蹴而就，而是在特定环境下进行的系统性活动的产物。究其原因，以监管机构管理控制活动不完善和中介机构为追逐利益未能勤勉尽责为代表的外因固然值得我们深思，但基于企业内部控制不健全而导致退市的内因才是我们需要关注的重中之重。
二、内部控制方面存在的缺陷
2015年6月，该创业板公司曾被中国证券监督管理委员会辽宁监管局出具相关责令整改措施与警示函，彼时其内控问题已逐渐浮出水面。笔者在此基础上，试图结合相关公告文件从内控五要素的角度分析该公司在内部控制方面存在的缺陷。
（一）内部环境
内部环境是企业实施内部控制的基石，一般包括管理者经营理念、组织机构设置、诚信的企业文化等。结合被强制退市公司的实际情况，不难发现其出生于农村的董事长对企业内部控制管理知识既不了解也不重视；作为公司控股股东的董事长及其近亲直接合计持有该公司48.09%的股份，股权的高度集中导致董事会失去实权；谈及公司造假问题，董事长依旧振振有词。本应成为员工道德榜样的管理者却成为无视诚信原则的带头人，上行下效，使得诚实守信在企业荡然无存。
（二）风险评估
风险评估是内控实施的关键要素，需要企业及时识别、系统分析经营活动中与实现内部控制目标相关的风险，并合理确定相应的风险应对策略。该公司风险意识薄弱，缺乏风险应对措施。以2015年为例，公司没有预计到主要目标市场客户需求的明显萎缩以及优势客户产品需求下降，造成订单数量大幅下降。此外，激烈市场竞争持续加剧，导致成本剧增利润降低，然而公司并不具备应对风险的能力，进而将业务暴露在更大的经营风险中。
（三）控制活动
控制活动是企业根据风险评估的结果制定应对风险的策略，对剩余风险取的控制措施。从该公司暴露出的问题来看，其控制活动的不足主要表现为以下几个方面：公司合同管理存在法律漏洞，甚至存在虚构销售合同的情形；公司资金使用过程中经常遇领导出差情况，部分大额支出无审批；公司在应收账款、其他应收款等相关财务管理工作中存在漏洞。
（四）信息与沟通
信息与沟通是指企业及时、准确地收集、传递与内部控制相关的信息，确保信息在企业内外部之间进行有效沟通，以利于企业管理的有效运行。纵观该创业板公司的信息沟通披露系统，笔者发现，其存在关联交易信息披露不完整；募集资金使用披露不准确；公司高管人员任职及薪酬情况与事实不符等问题。诚然，相关会计人员工作上的失误毋庸置疑，但由于没有建立有效的内部信息传递渠道，造成信息无法及时传达，进而导致内控制度无法有效实施的事实也不容忽视。
（五）内部监督
内部监督是实时评估内部控制运行质量的过程，可以及时发现内部控制的缺陷并加以改进。在公司仅由三人组成的审计委员会中，只有一人为专业人士，另一人为董事长亲属，所以审计委员会的专业性与独立性很难得到保证。另外此案中的董事、监事人员并未能起到应有的作用，很多人只是例行参加公司会议，对具体内容并不关心，使得公司内部监督流于形式，并未得到很好地执行。
三、内控失效对创业板上市公司的启示
创业板市场因上市门槛较低而备受众多企业青睐，却也因相对蕴含的较高风险成为财务造假行为滋生的温床。就本文的上市公司而言，其内控的失效大大加剧了公司的经营风险，为其最终在创业板的退市进程推波助澜。与之类似，我国创业板上市公司大多从事高科技业务，因此具有高成长性和高风险性的特点，为避免更多类似的创业板公司步入其后尘，笔者试图从企业内部控制角度提出几点建议，以期规避创业板公司的退市风险。
（一）优化股权结构，构建现代公司治理模式
纵观我国的创业板公司现状，大多是由中小家族企业发家的民营企业。典型的家族企业治理模式以及血缘关系的存在，使得股权高度集中进而失去对权力的制衡作用，极易诱发机会主义行为，出现搭便车的现象，而这并不符合现代公司治理模式的要求。
为进一步规范公司的经营活动，帮助企业做出科学合理的决策，创业板上市公司可以通过配股与股份出售，平衡各股东之间的持股比例；引入机构投资者，适当分散股权；建设企业文化，践行诚信价值观，为构建现代公司治理模式营造良好的内部环境。
（二）树立风险意识，健全企业风险管理体系
随着社会主义市场经济的发展，我国的上市公司将身处更加激烈的市场竞争环境。与成熟的主板市场稳定的经营状况、良好的盈利性有所差异，创业板上市公司在产品的创新、技术、市场上都面临较大的不确定性，为避免其成为企业经营发展的桎梏，创业板上市公司应在企业内部树立风险文化，强化风险意识，在确立企业战略目标的基础上，建立涵盖目标设定、风险识别、风险评估以及风险应对在内的完善的风险管理体系，加强全体员工的风险管理理念，进行实时动态监控，以不断适应内外部不断变化的环境。
（三）规范内控程序，完善内部控制体系架构
对于以高新技术企业为首选群体的创业板上市公司而言，创业板在对企业的经营历史与经营规模具有较低要求的同时，也放宽了企业的成长速度要与控制活动的完善相匹配的条件。而不仅仅局限于特定的某个层级、某个部门乃至某项业务的内部控制活动如同血液一样贯穿于企业运营的各个环节，可以说，企业的生存发展与控制活动紧密相连。
为进一步规范内控程序，创业板上市公司可以通过实施恰当的授权审批，适当的职责分离，合理的业绩评价，有效的实物控制来完善内部控制体系架构，使公司内部的控制活动高效而有序。
（四）加强信息沟通，提高内控信息披露质量
信息与沟通不仅是内部控制框架的重要组成要素，更为其他要素功效的发挥提供了支持。因为创业板上市公司具有规模小成长速度快等特点，相比于沪深主板上的公司，其在内控披露方面稍显不足。
为提高内控信息披露质量，方便投资者作出决策，监管机构应完善内控信息披露框架体系，提升内控信息的可比性，使得创业板上市公司的信息披露有据可循；企业高管要在重视内控信息沟通交流中起带头作用，保持对信息的敏感度，提升对信息的处理能力；公司员工要加强学习进一步提高个人素质，做到各层次的内控参与者都可以明确其职责与权限。
（五）重视内部监督，发挥内控人员专业能力
对于公司治理本就相对薄弱的创业板上市公司来说，为进一步完善企业内部控制，整合内部监督资源刻不容缓。独立董事占据董事会三分之一的席位，作为独立于公司之外监督董事会和经理层的经营活动的代表，创业板上市公司要着力改进独立董事的提名任命机制与薪酬结构，使其更好的履行保护投资者利益的义务。监事会代表利益相关者对董事会实施监督，审计委员会代表董事会对管理层实施监督，二者作为公司内部监督董事会和经理层的代表，要明晰各自的职能，发挥专业素养，将监督活动落到实处，保证内控机制的有效运行。（作者单位：东北财经大学）
参考文献：
[1] 张成红.企业财务造假的成因及治理对策探析[J].商业经济，2009.
[2] 张先治，戴文涛.中国企业内部控制评价系统研究[J].审计研究，2011.
关键词：创业板；上市公司；内控体系
中图分类号：F275 文献标志码：A 文章编号：1000—8772（2012）13—0074—03
近年来，随着我国资本市场改革的深入、政府监管部门保护投资者的意识日益增强，我国对企业内部控制的监管措施正逐步完善。2008年5月和2010年4月，财政部会同证监会、审计署、银监会、保监会先后了《企业内部控制基本规范》、《企业内部控制应用指引》、《企业内部控制评价指引》以及《企业内部控制审计指引》，自2011年1月1日起《企业内部控制配套指引》在境内外同时上市的公司施行， 2012年1月1日起，在上海证券交易所、深圳证券交易所主板上市公司施行；在此基础上，择机在中小板和创业板上市公司施行。这些文件规范有很强的针对性，对企业建立健全内部控制制度具有重要的指导意义。
而随着企业内部控制规范体系的逐步建立，企业内部控制有效性的自我评价制度和注册会计师审计制度也相继建立起来，由此推动我国企业内部控制体系贯彻实施步入法制化、规范化发展的新阶段。
一、创业板上市公司内控体系建设的内外部需求
1.加强创业板上市公司内控体系建设的内生需求
创业板公司普遍存在成立时间短、规模小、所处行业特殊、经营模式创新等特点，这就使市场对这些公司的估值缺乏较为可靠的标准，投资者对公司的发展前景容易交替出现极度乐观与极度悲观的判断，进而导致大盘整体振幅加大。作为上市企业，除融资外，更有义务与必要加强企业自身的内部控制，使企业取得更好的经营绩效，回报投资者，进一步增加投资者信心，同时也可获得更多的投资资金，形成更好的良性循环。虽然创业板上市企业都对自身进行了内部控制评价，绝大多数都取得了会计师事务所出具的标准无保留内部控制审核报告，但通过对其情况进行更深层次的了解并结合内部控制的基本要素可知，大部分创业板上市公司的内控制度建设都不到位，内部环境较为松散，风险评估意识薄弱，信息沟通存在障碍，内部监督运转不利，亟须公司管理层人员提高风险意识，建立健全内控监督机制。
2.政府监管是内控体系建设的推动力量
我国对内部控制理论的研究起步较晚，但随着我国资本市场改革的深入和规范化要求的不断加强，从20世纪90年代开始，政府加大了对企业内部控制尤其是上市公司内部控制建设的推进力度，作为上市公司的监管部门，财政部、证监会、银监会、保监会和中注协等制定了相关法规制度。为了推动和指导上市公司建立健全内部控制制度，上海证券交易所和深圳证券交易所在2006年分别的《深圳证券交易所上市公司内部控制指引》、《上海证券交易所上市公司内部控制指引》规定：会计师事务所应参照主管部门的有关规定，对公司内部控制自我评估报告进行核实评价。2008年5月22日，财政部、证监会、审计署、银监会、保监会五部委联合《企业内部控制基本规范》，要求上市公司对本公司内部控制的有效性进行自我评价，披露年度自我评价报告，并可聘请具有证券、期货业务资格的会计师事务所对内部控制的有效性进行审计。
二、创业板上市公司内部控制的特点
1.强制要求进行信息披露
创业板公司多为中小型的高新技术企业，其出资可以是个人与国有、集体企业联合出资，可以是个人与民营企业联合出资，还可以是个人与国有、集体、民营联合出资，这种结构复杂的出资模式和其他环境因素会使投资人在企业成立之初就难以对产权进行划分，导致股权结构不清晰，在公司今后的经营管理过程中难免会遇到权属纠纷或产权主体空缺等问题，会给公司治理带来一定的阻碍。为避免所有者之间不必要的纠纷，就需要进行严格的内部控制，需要公司对重要事项，比如重大的诉讼仲裁事件、收购资产、出售资产、重大担保、重大关联交易等进行严格的披露。《创业板上市公司季报规则》中规定，公司在披露信息时，应适当增加非财务信息的披露，包括主营业务经营情况、核心竞争能力、无形资产、核心技术团队或关键技术人员等的重大变化，以及公司未来经营的主要优势和困难等，便于投资者获得关于公司经营情况的充分信息。
2.全面实施风险管理
一方面，创业板市场不规范，上市公司的规模较小，股权分散，易于控，交易规则也更加宽松，公司的治理结构、管理体系尚不完善，创业板市场的市场运作风险、上市公司的经营管理风险、上市公司的道德风险均较高。另一方面，创新是创业板公司最显著的特点，也是为公司带来机会、收益和发展的必要条件，但是我们应当看到在创新背后隐藏着的巨大的风险，有些风险在短时间内特别是在创业板公司起步阶段不易被发现，但并不意味着企业就没有抗风险的能力，要做到正确、及时地规避风险，就需要在内部控制时建立风险的识别和控制体系。《创业板上市公司季报规则》提出了不同于主板市场的要求，要求创业板公司充分关注风险揭示，注意保护投资者利益，公司要在报告中充分披露未来经营中的重大风险因素、困难因素等，并要求公司说明拟采取的应对措施，以便投资者全面了解投资风险。
三、创业板上市公司内控管理存在的问题
1.内部控制环境薄弱
内部环境是企业实施内部控制的基础，一般包括治理结构、机构设置及权责分配、内部审计、人力资源政策、企业文化等。任何一个上市公司的内部控制都必须存在于一定的内部环境中，这一环境反映了公司管理层对内部控制的态度。由于创业板上市的公司多从事于高科技业务，虽然有较高的成长性，但是成立时间短，公司管理层对于内部控制的态度有不同程度的偏差，往往出现对内部环境控制薄弱的情况。
并购整合不力会让企业付出惨重的代价。这样的例子我们见得不少，如国外的惠普并购康柏公司失败的并购整合，导致该公司每况愈下。究其本源，人们往往狭隘地将重点放在围绕并购后，以现有财务风险报告体系改进财务报告和公司治理上，而并没有树立一个更具全局眼光的风险观，从而平衡风险与整合、财务和非财务要素之间的关系，未能在以实现并购目的为主线的整合过程中去抹平财务风险。
创业板公司刚上市不久，手中握有充裕的资金，关注并探索提出针对创业板公司重大资产重组的并购整合方法成为企业CFO的一大现实挑战。
创业板公司并购目的就是
后续整合的主线
并购行为是加快创业板上市公司成长的首选渠道。一方面，并购是在创业板公司内生增长基础上的外延扩张。创业板公司上市之前对外投资规模小，基本依靠内部积累滚动式成长。在经历了一段内生增长后，达到了阶段性增长瓶颈。此时，创业板公司在产业链建设、市场渠道、产品角度等方面积累了一定的扩张需求。另一方面，上市后这些公司手中握有大量资金特别是超募资金，使得这些公司发挥金融资源优势进行并购扩张成为可能。深交所最新数据显示，2010年117家创业板公司首发上市募集资金905.47亿元，其中超募资金617.55亿元，平均筹资净额7.74亿元；2011年128家创业板公司首发上市募集资金730.67亿元，其中超募资金418.5亿元，平均筹资净额5.71亿元。因此，通过并购来实现规模扩张与产业链整合成为创业板一大热点。据不完全统计，截至到2012年6月底，创业板发生大小并购交易共计125笔，并购总额43.8亿元，平均单笔并购金额超过3500万元，78%的交易为收购股权。
并购目的是创业板公司重大资产重组后整合的主线见表1。表1中选取了11家较具代表性的创业板公司重大资产重组行为（购买、出售的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到50%以上，且超过5000万元人民币的项目）进行分析。由表1可见，创业板的并购主要是从市场的角度来考虑，一般是从产业链的建设，或者是从市场渠道、产品角度来并购，都是为了壮大公司规模或客户范围及盈利水平等。必须重视的是，从国内外成功并购历史经验来看，只有那些能够按照经济节奏与企业需要进行后续整合的创业板公司才能够真正从并购过程实现做大做强。
创业板公司并购风险可控是后续整合的前提
充分认识创业板公司并购风险是进行后续整合的第一环节。从目前的情况来看，创业板公司的并购行为还没有引发直接的不良后果。但对于某些项目的高溢价收购、潜在关联人渔利、收购主业无关资产等问题，形成对经营者和投资者等相关决策的影响日益显现。而一些公司在购并以后整合发生失败，其原因往往不在于购并事件本身，而在于忽略了对购并以后的公司进行合理的风险控制评估，即风险可控是后续整合成功的前提。
创业板公司并购风险主要存在于目标公司与收购公司之间存在的相排斥、不对称的环节与领域。后续整合应查找并购以前目标公司与收购公司之间存在的不融合现象、不对称的环节，针对一些突出问题、尖锐问题进行合理整合。表1所示，创业板公司并购风险主要有标的资产的估值风险（评估增值率）、新增业务风险、收购整合风险、关键人员流失风险、商誉减值风险、标的公司的经营风险和其他风险。上述风险类型基本涵盖了目标公司与收购公司之间存在的相排斥、不对称的环节与领域。同时，表1中11家创业板公司无论采取超募资金直接收购或是增发股票收购方式，实际上都充分利用了市场给予上市公司高估值的优势，而创业板估值必然走向理性的过程中。如果不能准确判断风险，而匆忙进行后续整合有可能给上市公司带来意想不到的损失。
因此，在后续整合中必须要对上述相排斥、不对称的具体风险进行定性与定量、现状与趋势、财务与非财务、风险与战略等因素进行风险评估，必须制定出具体针对性的评估和管理风险的方法，作为后续推进整合的基本工具及参考指标以实现风险可控。例如，用商誉值及占资产总额比来衡量与监测商誉减值风险，用整合收购企业与被收购企业在主营业务方面的交叉程度来衡量与监测整合效果，用与被收购企业关键人员之间是否签有补充协议及其执行情况来衡量与监测关键人员流失风险等。又如，针对具体并购类型进行综合监测。以爱尔眼科连锁收购为例，将各个收购网点项目整合运营情况来监测整个企业连锁并购行为的实际效果等。表2分别从募投资金和超募资金两个来源进行并购项目的风险动态监测表明，爱尔眼科33个投资或并购项目整体盈利情况改善呈趋好态势的特征。
全面并购整合管理
成功的并购整合必须要有一个全面管理的思路与方法。国内外企业并购整合失败案例告诉我们，人们往往狭隘地将重点放在围绕现有财务风险报告体系改进财务报告和公司治理上，而并没有树立一个更具全局眼光的并购整合观，从而平衡风险与机遇、财务和非财务要素。所谓全面并购整合管理，是指应用于企业各层面的整合管理工具，主要是针对各层面的并购整合开发出一套评估、定位及管理的理论框架，以在宏观层面上管理财务和非财务并购整合。进一步来说，其功能在于确认可能影响企业并购整合的潜在事件、将风险控制在可承受的范围内、并为公司实现并购目标提供合理保障；从本质上说，它体现了对并购整合与风险平衡的一种全局观念，考虑的是并购对整个企业、而非局部的潜在冲击。
全面并购整合管理主要有如下三个要点：
1通过绘制风险树进行并购整合风险评估
绘制风险树可以为企业制定整合策略提供一个参考依据。风险树可以帮助利益相关人评估每种风险对整合进程成败可能造成的影响。因此，所有并购风险都可以用统一的标尺进行衡量。另外，风险树考虑到了对整合成功有利或不利的所有事件，因而可以帮助重建风险和整合之间的平衡，有助于全面的整合管理。
2持续强化中层管理的并购整合
国内外并购整合失败经验表明，整合管理在中层环节上经常存在相当大的脱节。在分析了一些具体行业当前的并购管理实践后，发现问题的症结在于风险与整合被割裂开来看待了：每个产品或新业务都被单独进行分析，很少有对风险与整合的全面评估；即使有，也仅仅限于微观层面。在微观层面上，不同的行业和职能部门确实也开发了许多具体的风险度量工具，但是，它们不能帮助行业或部门间相互交流风险影响，也不能与微观层面的风险与整合评估相整合。
3持续强化整合与企业战略的联系
美国次贷危机的爆发、扩散，欧债危机的爆发一次又一次向全球敲响了信用风险管理的警钟，信用风险的度量技术和管理方法成为理论界和实务界关注的焦点。违约率是信用风险中的最主要因子，从某种程度上讲，信用风险就是违约风险。高新技术企业处于创业期、成长期，业绩不稳定，规模较小，是风险企业的一种。高新技术企业的高风险性使其在生产经营活动中面临诸多不确定性因素，这些不确定因素经过积累会逐渐加深，导致企业业绩下滑，资金周转失灵，甚至面临破产清算的危机，进而导致高新技术企业违约的发生。因此，有效地评估违约概率是保证高新技术企业规模扩大，业绩增长的基础和关键，同时也为商业银行对高新技术企业进行信用风险评估提供有力的依据。
目前主流信用风险度量模型有四种，分别为以下四个高级信用风险模型：J.P. Morgan的Credit Metrics模型、CSFP的Credit Risk+模型、KMV公司的KMV模型和麦肯锡公司的CPV模型。由于高新技术企业的风险较高，股价波动较大，而KMV模型则是以股价波动为主要指标来预测违约概率的，因此本文重点分析以期权理论为基础的违约概率预测模型：KMV模型。
二、KMV模型理论架构
（一）KMV模型理论基础：默顿模型莫顿模型（1974）是一个完全依赖于公司实际资本结构的模型。在该模型中，他假设公司有很简单的资本结构：其资产价值为V，其融资来源为股权S和一种债务工具，债务工具的到期日为T，当前价值为D。根据假设，可以将该公司的资产负债关系表示如下V=D+S。假设没有交易费用，则债券到期日T时，公司的股权价值为：
ST=max（vT-D，0）（1）
由于假设股票市值加上债券价值等于公司的总价值，所以公司债券的价值为:
BT=VT-ST=VT-Max（VT-D，0）=Min（VT，D） （2）
根据上述股权价值的表达式，由图1可见，公司股权价值的损益分布类似于一个看涨期权，OB是经过折现后的企业负债数量，OA和OC分别代表在企业负债到期时可能存在的两个资产市值。如果负债到期时企业资产处在OA水平，此时OA＜OB，企业出现资不抵债，此时公司具有违约动机，因为在这种情况下，公司宁愿将股票资产全部转给债权人，也不愿意再去筹措资金抵偿债务；如果负债到期时企业资产处在OC水平，OC＞OB，此时企业不会违约，其股权价值为BC（OC与OB之差）。M为股东对公司的初始投资。由于公司股东有限责任的特性，可以将公司股票视为资产价值的看涨期权，标的物为公司资产市场价值，执行价格是与公司资产结构有关的“违约边界”。
（二）默顿模型扩展：KMV模型
（1）KMV模型的求解原理。默顿模型之后出现了很多方向的演变，其中KMV模型就是其一。KMV模型主要是运用预期违约概率EDF的值来评估公司在未来一段时期发生违约的可能，模型共分三个步骤来确定EDF。首先，从公司股权的市场价值、股价的波动性及负债的账面价值估计出公司资产市场价值及其波动性。然后，根据公司的负债计算出公司的违约点，还要根据公司的现有价值确定出公司的预期价值，用这两个价值以及公司价值的波动性求出违约距离DD。最后，根据违约距离DD和历史违约概率之间的映射函数最终确定公司违约概率。由于我国历史违约数据的积累工作滞后，违约距离和实际违约频率之间的映射仍然无法实现，而通过公式直接计算出的理论违约率的结果偏差很大。因此，本文直接应用违约距离来比较上市公司的相对违约风险大小。
（2） KMV模型求解原理的修正及计算步骤。具体如下：
第一，估计上市公司股票价格波动率σE。股票价格满足对数正态分布，假设在第i天末市场的股票收盘价为Si，定义?滋i为在第i天内(即第i-1天末到第i天末之间)的连续复利收益率，则有股票日收益率：?滋i=ln（Si/Si-1），则股票收益率日标准差为：
σ'E = ■2 （3）
其中■=■■?滋i是收益率的均值。再根据股票交易的实际天数，算出股票的收益率年标准差：σE=σ'E ■。其中，?子是年实际交易天数。
第二，计算公司资产价值σV和资产波动率σA。 KMV模型中的资产价值V和资产波动率σA可以通过联立Black-Scholes期权定价公式求出：
E=VN（d1）-De-rTN（d2）σE=■N（d1）σA （4）
其中，d1= ■，d2=d1-σA■；N（d）表示标准正态积累分布函数；E为公司股票市值；r为无风险利率；T为债务期限；D为公司债务面值；V为公司资产市场价值；σA为资产价值波动率。σE为公司股权市场价值波动率。解方程组（4），运用Matlab的fsolve指令进行迭代计算，求出公司资产价值V和资产波动率σA。
第三，计算违约距离DD。KMV模型假设企业资不抵债时违约，违约距离被定义为要达到违约点，资产价值需下降的百分比对于资产价值波动的标准差的倍数，其表达式为:
DD=■= ■（5）
其中，E（V）为债务到期时公司资产价值的期望值；σA为公司资产价值波动率；DPT为违约点；T为债务期限。
三、 KMV模型实证研究――以高新技术企业为例
（一）样本选取本文从创业板中随机选取新制造业、信息技术、生物医药技术、新材料技术的7家高新技术行业公司作为研究样本（表1）。为了验证KMV模型的甄别能力，再随机选取与之总资产规模相近的7家隐含风险的创业板上市公司（如净利润增长率连续两年为负、业绩大幅下滑、股价大幅下跌等）作为研究样本进行对比研究。样本的财务数据和市场数据来自国泰安CSMAR数据库和巨潮资讯网。本文最终选取的样本如表1所示：
（二）参数设定具体如下：
（1）股权的市场价值E的计算。由于股权分置改革是在2005年开始进行的，主要是解决2005年之前上市公司的非流通股问题。而创业板是在2005年之后才成立的股票板块，所以在计算股权市场价值时不存在非流通股的问题。所以，本文选用2011年一整年的每周个股总市值的平均值为依据来计算股权价值，每周个股总市值为每周收盘价与个股发行总股数的乘积，即股权市场价值为：E=■■（每周收盘价×周发行总股数） ，其中n为周数。
（2）无风险利率。本文采用国内多数学者使用较多的中国人民银行公布的银行业一年期定期存款利率来代替无风险利率。但由于2011年央行多次调整利率，为更加准确的确定这一数值，本文采用加权平均的方法计算无风险利率，具体算法见表2。
（3）违约点的选取。实务中，通常采用选择短期债务（STD）面值与长期债务（LTD）面值的一半两者相加来计算违约触发点。但由于高新技术企业作为风险企业，其风险性极高，所以不能简单的利用原始KMV模型中的系数。为了更灵敏的评估信用风险，本文将长期债务面值系数选取为0.5、0.75、0.35，来验证哪一系数可以更精确的评估高新技术企业的信用风险，即：
DPT1=STD+0.5LTD （6）
DPT2=STD+0.75LTD （7）
DPT3=STD+0.35LTD （8）
（4）公司资产价值预期增长率g的确定。为了更好地反映高新技术企业的发展状况，本文采取以下方法计算公司资产价值预期增长率：
g=■×100%（9）
为了消除短期资产波动的影响，本文选取计算基点前三年平均值作为计算结果。对于那些缺少相应年份的资产负债表数据的公司而言，将使用两年平均值来代替。
（5）债务期限T的确定。KMV公司在应用模型时规定债务期限为一年，即信用风险每一年更新一次。所以，本文也将时间范围设置为一年，即T=1。
（三）实证结果首先求出年平均股权价值E，然后根据每只股票的日收盘价，通过Excel求出股权价值波动率σE。之后根据每只股票的流动负债和非流动负债面值求出DPT1、DPT2、DPT3，其计算结果见表3。KMV模型共需7个参数，其中4个参数（股权价值，负债账面价值，无风险利率，负债期限）可以从市场信息中得出，股权价值波动率也通过每日收盘价求出。其余两个参数（隐含的资产市场价值、隐含资产价值波动率）则需要通过上述5个参数联立KMV方程组借助Matlab软件迭代得出，计算出上市公司的资产市场价值和资产价值波动率，其计算结果见表4。待7个参数都已确定，再根据前文所述的公司资产价值预期增长率的确定方法得出每只股票的资产预期增长率g，然后将KMV模型的7个参数和g一并带入违约距离DD的计算公式，其计算结果见表5。
（四）实证结果的检验与分析为了比较隐含风险公司和正常业绩公司违约距离DD的差异是否显著，本文选用SPSS软件对实证结果进行比较分析。通过SPSS软件进行两配对样本T检验，从表6中可以看出，正常公司的违约距离明显大于风险公司，说明正常公司的信用风险较小。但是，由表7中却发现，尾概率Sig.都远大于显著性水平α=0.05，所以配对变量均线性相关。再由表8中看出，DD1、DD2、DD3的双侧尾概率Sig.（2-tailed）均大于显著性水平α=0.05，且三者都满足t∈置信区间I，则认为隐含风险公司和正常业绩公司的违约距离不存在显著性差异。这就说明无论是隐含风险公司还是正常业绩公司都存在较高的信用风险，它们之间的风险性不具有显著性差异，这也同高新技术企业风险性极高的特点相符合的。
再由表8的T检验表中DD1、DD2、DD3的t值的大小和双侧尾概率Sig.（2-tailed）的大小排列可以表明，DD3对于两种风险公司的区分度最高，其次是DD2、DD1，这一结论从相关性检验表中也可以得出。这一结论为今后将KMV模型用于高新技术企业信用风险评估研究中提供了设置违约点的依据。
四、 结论及建议
（一）研究结论本文通过随机选取两组风险性具有区分度的创业板股票进行实证分析，其结果表明，隐含风险的股票和正常业绩股票的违约距离只是在均值上有所差异，而通过科学的统计检验表明其二者不存在显著差异，因此，修正后的KMV模型不能很好的区分两组创业板股信用风险的差异。但是，创业板高新技术企业本身就是风险性极高的一类行业，无论是隐含风险股票还是正常业绩股票都存在着较高的风险，该实证结论也正好验证了创业板股的这一特征，也就说明了KMV模型能够较好的评估创业板股票的信用风险。再者，检验结果也表明，在使用KMV模型对高新技术企业进行违约估计时，违约点的选取采用短期债务加上长期债务的0.35能够更灵敏的区分违约风险。这也为今后KMV模型的研究提供一个更加明确的参数设置依据。
（二）相关建议目前，通过结构模型对高新技术行业进行违约预测的文献还不多，KMV模型在高新技术行业中的适用性也不清晰，并且存在诸多问题，笔者根据本文研究，对今后KMV模型在创业板高新技术企业的推广和应用提供几点建议：第一，加强我国创业板资本市场的建设。KMV模型所使用的股价信息都是从股票市场获得，而我国创业板市场在制度方面还存在诸多缺陷，时有投机炒作等操纵股价的行为产生，股票价格波动很大。因此，国家应该逐渐完善创业板资本市场的建设。第二，加强创业板上市公司的会计审核与信息披露制度。会计数据是KMV模型的重要输入变量，其准确程度对模型的有效使用有着重要意义。创业板上市公司在会计审核方面基础薄弱，这就容易导致会计信息失真等现象的滋长。因此，这就需要监管者加强公司财务信息真实性和可靠性的监督，同时企业也要提高自身的内部控制和信息披露制度。第三，逐步建立起我国自己的违约数据库。违约距离DD和预期违约频率EDF值的映射关系在我国尚未建立，由于宏观经济的差异，在我国不能直接使用国外已经建立的映射关系数据库。因此，目前KMV模型在我国的实证研究停滞于违约距离DD的确定阶段，无法准确确定EDF，而EDF才是该模型的最终输出结果。
参考文献：
［1］金戈：《高新技术企业的性质》，《工业技术经济》2005年第24期。
［2］阿诺.德.瑟维吉尼,奥利维尔.雷劳特著.任若恩等译：《信用风险―度量与管理》中国财政经济出版社2005年版。
［3］乔木青、刘强：《KMV模型在中国的适用性研究》，西南财经大学2011年硕士学位论文。
低、风险大等特点使得内部控制信息披露尤其重要。本文以153家创业板上市公司为样本，对其内部控制信息披露情况进行统计分析，以此了解创业板上市公司内部控制信息披露情况。
关键词：创业板 内部控制 信息披露
1 概述
由于创业板有进入门槛低的特点，创业板市场的风险要比主板市场高得多。我国政府对创业板的监管更为严格，其核心就是“信息披露”，同时创业板上市公司的内部控制执行情况也受到高度关注。
2 创业板上市公司内部控制信息披露的整体情况
截至2010年底，在创业板上市的公司共153家，通过对这些公司2010年和2011年的内部控制信息披露情况的分析，了解我国创业板上市公司内部控制信息披露的现状。
2.1 创业板上市公司信息披露考核总体情况
深交所为加强对上市公司信息披露的监管，提高信息披露质量，每年会对深交所上市公司进行信息披露考核，按规定的标准将上市公司信息披露情况分为A（优秀）、B（良好）、C（合格）和D（不合格）四个等级。
2011年考核不合格的创业板上市公司只有1家，占比0.36%，是三板中最少的；优秀率是16.37%，高于主板的11.57%，但低于中小企业板；良好率为72.95%，是三板中最高的。可见，创业板信息披露情况总体好于主板，但是优良率低于中小企业板，可以说总体情况较好，创业板上市公司比较注重信息披露。
我国政府对创业板的监管制度在不断完善中，对信息披露的监管也在不断改善。
由表2可知，两年的考核中没有D（不合格）情况；2010年信息披露考核为A（优秀）的公司20家，占比13.07%，2011年增加至37家，占比24.18%，而考核为C（合格）的公司数从2010年的20家减少到17家，比例从13.07%减至11.11%。可见创业板上市公司信息披露的总体情况有越来越好的趋势。
2.2 内部控制自我评估报告及CPA鉴定报告统计情况
对创业板上市公司来说，由董事会出具的内部控制自我评估报告目前还属于自愿披露阶段。
由表3可知，2010年147家公司披露了内部控制自我评估报告，其中103家是由董事会出具的，占比67.32%。2011年153家公司全部对外披露了内部控制自我评估报告，其中111家公司是由董事会出具的，占比72.55%。可见，创业板上市公司内部控制信息披露的自愿性很强，并且由董事会出具自我评估报告的比例呈上升趋势。
2010年54.24%的公司披露CPA鉴定报告，2011年增加至67.32%。
总体看，创业板上市公司在内部控制信息披露方面表现尚佳，大部分公司能主动并自愿披露公司内部控制情况。
3 创业板上市公司内部控制信息披露质量具体情况
通过中国证监会的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第30号――创业板上市公司年度报告的内容与格式》中对内部控制的信息披露做的规定，本文从以下几方面衡量企业内部控制信息披露质量：
①审计委员会发表专项意见；
②内部控制的建立健全情况；
③内部控制制度建立健全的工作计划及其实施情况；
④重要事项的内部控制建设实施情况；
⑤内部控制检查监督部门的设置情况；
⑥与财务核算相关的内部控制的完善情况；
⑦董事会对内部控制有关工作的安排；
⑧监事会对是否建立了完善的内部控制制度发表独立意见；
⑨监事会对内部控制自我评估报告发表独立意见；
⑩内部控制自我评估报告；
CPA鉴定报告。
采用内容分析法，将内部控制信息按上述几项的披露程度，“详细披露”赋值2分、“简单披露”赋值1分、“没有披露”赋值0分。最后将每家上市公司各项得分加总即为其内部控制信息披露质量得分。
由表4可以看出，2010年和2011年创业板上市公司内部控制信息披露质量得分主要集中于10至16分，2011年有74.50%的公司得分在这个区域，高于2010年的68.63%。而这153家公司在这两年都没有0至5分的情况，说明创业板上市公司都在年报中披露了其内部控制情况，只是在详略程度上还存在差异。2011年这153家公司的平均分为12.37分，2010年的平均分为11.82分，2011年高于2010年。
4 结论
创业板成立仅有几年，在运行体制及监管方面尚未完善，但从以上分析可以看出，大部分创业板上市公司能积极披露内部控制情况，并且信息披露质量有逐年提高的趋势，说明创业板上市公司的内部控制信息披露在不断完善、提高。但是依然存在信息披露内容不全面、不规范或披露的过于简单没有体现实质内容等问题。所以，对创业板上市公司内部控制的建设及其信息披露的监管还应不断加强与完善，创业板上市公司自身也要在遵循内部控制的有效性、审慎性、全面性、及时性和独立性五大原则的基础上，从内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通和监督检查五方面完善和强化内部控制制度，加强内部控制信息的披露。
参考文献：
[1]蔡吉甫.我国上市公司内部控制信息披露的实证研究[J].审计与经济研究，2005（3）：85-88.
文章编号：1005-913X（2015）09-0118-02
一、我国创业板上市公司审计风险动因分析
（一）创业板上市公司自身特点带来的审计风险
1.创业板上市企业经营业务导致的审计风险。创业板企业多为高新技术企业，处于初创期的高新技术企业普遍面临着棘手的技术风险。高科技产品在开发出来后，是否能够投产成功，都有较大的不确定性。如果没有足够的资金支持其继续研究和开发，现有的技术可能迅速过时而被淘汰，使得企业经营风险和利润波动较大，增加了注册会计师的审计风险。创业板企业受到行业影响比较显著，比如，我国的光伏产业严重依赖境外市场，2012年，我国的光伏产品收到国外反倾销调查，使得行业业绩急剧下跌，刚上市两个月的晶盛机电，业绩迅速变脸。使得投资者对负责审计的注册会计师提出疑问。高科技企业的无形资产比例较大，受行业限制的影响。无形资产比例过大无疑给注册会计师审计带来很大的审计风险。
2.企业管理层的投机心理导致的审计风险。创业板市场与主板市场相比入市门槛低，监管不严格，甚至相关的制度也不是很完善，导致在创业板上市的企业良莠不齐。由于证券市场所有者与管理层之间存在着严重的信息不对称的现象，企业管理层很可能利用这种信息优势粉饰报表，财务造假，甚至和会计师事务所合谋以谋求成功上市。一旦上市成功，他们又着手套现，从证券市场为自己圈钱。因为“深口袋效应”，一旦所有者利益遭受损害，负责审计的注册会计师也会受到法律诉讼，这给会计师事务所也带来巨大的诉讼风险。
（二）注册会计师自身素质带来的审计风险
1.执业能力不强导致的审计风险。在我国创业板一般IPO审计中，不仅仅会涉及到会计方面的问题，也会涉及到信息产业、农业、建筑业等不同的专业领域的知识。这些已经超出了注册会计师的专业胜任能力，如果没有相关领域的专业人员辅助审计的话，注册会计师的审计风险是难以估计的。近年来，证券市场对于公司治理的要求不断完善，注册会计师新增了内部控制审核业务，但是相关的具体审计程序、审计范围等都没有固定的模式。虽然中国注册会计师协会颁布了《内部控制审核指导意见》，但由于不健全的市场环境，具体的操作性不强，在实务操作中更多依赖审计人员的职业判断，没有足够的职业关注很容易导致审核失败。
2.职业道德丧失造成的审计风险。由于我国创业板上市企业，大多处于初创期，公司治理结构等不够完善，在IPO前期，需要会计师事务所和保荐机构进行上市辅导，很容易在共同利益的驱使下和上市企业形成审计合谋。因为保荐机构的利益来自于创业板企业顺利上市的中介费用，注册会计师的收入来源于相关的的审计费用，只要对申请上市的企业进行包装，使企业顺利上市，他们的利益才能实现。一些动机不良的发起人和上市公司的高管很有可能利用创业板市场较低的发行标准，恶意包装骗取上市资格，进而圈钱套现。
（三）审计环境引发的审计风险
审计环境与政治环境、经济环境以及社会环境紧密相关。创业板是个高风险的市场，不确定因素很多，加上创业板市场本身在我国设立时间不长造成审计环境的复杂化，加大了审计风险。我国为了鼓励高新技术产业的发展，为创业板市场的设立限制了一个较低的标准。主板市场上市要求最近三年营业收入不低于3亿元；但创业板仅要求最近一年营业收入不低于5 000万元，最近两年增长率不低于30%就可以。主板要求连续三年赢利，总额不低于3 000万元；而创业板只是要求连续二年赢利，总额不低于1 000万元。这种“宽进”的政策，使得一些抗风险能力不强，或者发展不稳定的企业得以上市。也使一些无良企业在上市之后恶意套现，给投资者造成巨大的损失。
二、降低创业板上市公司审计风险的政策建议
（一）提高注册会计师的审计风险防范能力
1.提高注册会计师的审计独立性。保持独立性是注册会计师能否提供高质量审计的关键。因此，保持审计的独立性则是降低审计风险的核心要求。一方面，要做到为创业板上市公司提供审计咨询、会计系统设计、纳税筹划以及IPO前期辅导上市的注册会计师不能隶属于最终为企业提供审计服务的同一家会计师事务所。这样可以充分保证负责审计和被审计的企业没有太多利益的往来，可以大大提高会计师事务所的审计独立性。另一方面，注册会计师在审计时，应该保持足够的职业谨慎性。在创业板审计中，会遇到各个中介机构相互配合的情况，在这种情况下，很容易出现某个中介机构“偷懒”或者“搭便车”的现象。所以，进行审计前，注册会计师应该在合同约定书中明确各方责任，从源头上控制可能出现的审计风险，减少因此而引起的审计失败。
2.提高注册会计师的执业能力。首先，要加强教育的培训，会计师事务所应要求所有从业人员定期参加培训，一方面提高从业者的审计技能；另一方面充分了解市场经济的政策新规。使注册会计师从业者能够及时补充新知识。其次，要严格控制负责审计的注册会计师的执业时间。注册会计师在参与对企业的审计前必须经过足够长的从业时间，积累足够的实践经验以保证审计的质量。注册会计师在审计过程中遇到的很多问题的合规与否需要依赖注册会计师的经验来进行判断，而这些特殊的能力培养并不是一蹴而就的，都需要注册会计师长时间的积累和总结。
（二）加强创业板上市公司的内部控制水平
1.健全内控制度。创业板企业大多为高新技术企业的初创期，在IPO之前普遍存在内控缺失，公司治理不完善的现象，所以在IPO前期要经过很长时间的上市辅导，如果在此过程中，切实为申请上市企业建立了完善的财务以及内部控制系统。健全有效的内部控制系统能够保证各部门提供充分有效的企业信息，这样能够充分有效地保证创业板企业信息披露的质量，这样可以从源头上获得可靠的审计证据，有效地防范发生审计风险。
2.提高创业板企业的持续经营能力。企业在创业板上市的目的是为了获取资金，赢得更大的发展空间，所以对于大多数创业板上市企业而言，上市是为了使企业获得更多企业经营所需要的资金，更好更快地发展。创业板中处于初创期的中小企业必须把健全人力资本结构，吸纳和引进全方位人才作为促进企业可持续发展的有效途径。
（三）完善创业板上市公司审计环境的政策监管
不过，幸运的“鲤鱼”永远是凤毛麟角。还是套用那句老话，机会只留给那些有准备的人。
磨刀霍霍
当前，国内中小企业数量庞大，涉及行业广泛。那么，究竟哪些行业精英会拔得头筹?
中企华资产评估公司总裁权忠光介绍：“根据《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，创业板主要为一些刚刚起步、同时又极具发展潜力的创新型企业提供服务，并且特别强调‘自主知识产权’这样一个要求。因此，绝大多数企业都是按照这个方向在努力。就我们了解的情况，各地储备的企业基本以创新型高科技企业为主。当然，一些新兴的服务类企业，尽管科技含量较低。但是如果能够适应未来经济要求，市场呈爆发性增长，也是比较有机会的。”
与此同时，根据《China Venture 2008年中国创业投资市场研究报告》统计，全年发生投资案例535起，涉及金额50.08亿美元。投资案例数量和金额同比分别增长28.9％和39.596。从行业分析，互联网、IT、制造业、医疗健康行业投资案例数量最多。4个行业投资案例数量占总数量比例超过5096。其中，互联网行业案例数量和投资金额均居各行业首位。全年共发生投资案例102起，投资金额834亿美元。分析人士称，这些行业的公司有望率先登陆中国创业板市场。一颗红心
人人都爱“跃龙门”，可是，不一定人人都能想清楚到底为什么。较之一些成熟型企业，小企业通常缺乏整体的战略规划，加上当下确实内忧外患，处境堪忧，去资本市场“筹粮”自然而然成为这些小企业登陆创业板最直接甚至是惟一的目的。
信永中和会计事务所咨询部项目经理许慧芬告诉记者：“我们接触的不少中小企业都已经计划或者正在筹措上市，其中，大部分是希望通过上市融资以图更大发展，也不乏企业希望通过上市规范企业管理，实现对于管理团队和雇员的利益许诺。”
可以说，上市目标的明确就是上市成功的一半。北京国誉会计事务所有限公司合伙人王帅表示：“会计事务所在接受委托之初，很重要的一点是要了解和分析委托方的上市目的。这对于控制审计风险是非常必要的。如果企业定位模糊，或者一味圈钱，企图一朝之间就实现企业的资本化转型，是十分危险的。而如果目的清晰合理，后面的环节也会相应地顺理成章。”
有鉴于此，准备上市的企业要成立专业的上市筹备领导小组。这是整个上市准备工作中最重要的环节。这个小组的工作应该起到一个统筹全局的作用，关于上市的各种决策都将由它负责，以此来保证企业在上市准备期间以上市为目标的各种工作。按照惯例，这个小组的领导一般由公司董事长挂帅，公司的管理层出任组员，以把握国家的政策导向，并具体落实每个业务的工作人员。
财务软肋
财务上的短板是中小企业心中永远的痛。权忠光对此不可置否，“这次创业板设立，对企业在财务审计和资产评估方面的要求肯定是比较高的。”相当部分的中小企业很可能因此被就地拉下马来。
许慧芬谈到：“从财务状况来看，大部分所接触企业看起来都可以达到有关财务指标的要求，但是，按照相应的规定进行账务调整之后，达到要求的企业估计会减少20％～40％。其中，对于税金的计算和交纳、货币资金、会计制度选用和执行的一贯性、收入实现和成本计算、职工薪酬中的职工保险和福利、环境保护规定的执行与支出、无形资产、资产减值、或有事项等将会重点关注。”
王帅补充道：“在审计拟上市企业中，不同行业所关注的财务指标可能不尽相同，但对于企业内部控制的了解和风险评估是非常关键的。粉饰报表是最常见的舞弊手段。正如前面提到的，上市目的的扭曲，加速了企业对上市的渴望性，使得这些企业的高管不得不出此下策。如果说执行层舞弊会给企业造成重大损失，那么，管理层的舞弊行为对于企业来讲将是灭顶之灾。”
“对于创业板上市公司的审计，注册会计师除分析企业内部各经营指标的关联程度外，对于国内外的行业情况，甚至不同宏观经济环境中的经济政策影响等都会考察。这些主要体现在管理建议书中。可以说，审计工作不但能够及时发现风险，还能够协助企业规范经营，消除风险。”
因此，尽管中小企业结构相对简单，业务覆盖面较窄，审计的复杂程度可能会相对减小，但是，“内部控制环节薄弱，使得审计方法上依赖内控的程度较低，企业审计成本会相对高些。并且咨询和顾问才是这类企业最迫切需要的。”许慧芬表示。
多手准备
上市是一项非常专业而具体的工作，因此，邀请专业机构的参与和协助是必然的，法律对此也有明确要求。
法律事务所、会计事务所、资产评估事务所是支撑企业上市的三驾马车，而牵头人就是券商。他将主导整个上市方案的制订和实施，并在股票发行和上市申请方面发挥重要作用。
券商工作的重点之一就是实施尽职调查。他们一般是作为发行项目开发而先期进入企业进行工作的。这也是对企业的初步筛选。而后，会计事务所和资产评估事务所陆续跟进。
许慧芬建议：“通过会计师事务所提供的专业咨询服务，企业应该尽快调整账务，建立规范化财务核算和报告体系，以及有效的内部控制制度，组建和培训财务会计团队。然后，事务所根据企业财务系统运营情况逐步淡出，企业自身的财务团队按照规范化要求进行财务核算和报告、财务管理。并及时就不确定的问题向事务所咨询，以达到上市要求。”
2013年1月31日，融资融券标的从278只扩容至500只，其中沪市融资融券标的股票范围从180只扩大至300只，深市融资融券标的股票数量则由98只扩大至200只。扩容后，沪深两市融资融券标的股票总量占到了A股总数量（2472只）的20.2%。
值得注意的是，此次大扩容之后，中小板和创业板两融标的股票数量大幅增加，其中中小板两融标的股票由18只增加到66只，6只创业板股票首次纳入两融标的。
此次融资融券标的大扩容将对A股市场产生怎样的影响？投资者又有何期待？
无“空”可做
A股市场几乎任何一项新业务的推出都不乏喜欢“吃螃蟹”的拥趸，此次大量新增的融资融券标的也吸引了一些“资深玩家”的强烈兴趣。然而，令投资者大囧的是，面对市场的融券需求，许多券商竟然出现了券源不足的情形。
“你们号称可以提供融资融券业务，可是你们这里可以卖空的股票怎么一只创业板的都没有？”操盘一只小型私募基金的王先生质问其所开户的券商工作人员。
王先生是融券卖空的“资深玩家”。他向《英才》记者表示，自己是第一批开通融资融券业务的股民之一。为了能借到更多的券卖空，他特意选择了一家大型券商开户。此次融资融券标的股大扩容的政策刚刚实施，他就立刻准备“尝鲜”融券卖空一些高估值的创业板股票，然而这家券商提供的券源却一只股票也没有增加，根本没有可供其卖空的创业板股票。
“最近大盘涨的太猛了，一些原本就不便宜的创业板股票也趁机拉高，远远超出了合理的价格，所以才想着通过做空这些股票赚钱，没想到这家券商可供融券的创业板股票为零。”
事实上，券源不足绝非个案，几乎所有券商都存在融券券源不足的问题。
一位来自以经纪业务见长的知名券商的相关人士透露，此次融资融券标的扩大范围后，该券商至今没有增加融券标的券源，因为“还在做风险评估，以后可能会慢慢配置”。
即使是券商龙头也未能做到对500只融资融券标的100%提供券源。中信证券（600030.SH）融资融券业务负责人透露，公司对客户关注的融资融券标的创业板股票也有配置，但没有把6只融资融券标的创业板股票都配齐，总量也不是很多。
券商再利多
虽然券商们未能充分满足投资者的融券需求，但不少市场人士依然认为此次融资融券标的大扩容将利好券商的未来业绩，因为不管是融资还是融券，券商都将赚取其应得的佣金以及利息收入。
国泰君安分析师何苗认为，融资融券标的股票扩容对券商而言是重大利好：一方面，可以更好满足信用交易客户需求，快速扩大业务规模，增加相应佣金、利息收入，提升融资融券业务在公司收入和利润中的占比；另一方面，能够有效缓解券商利用沪深300期指对冲库存标的证券的基差风险。
申银万国证券预计，2013年融资融券业务将对券商行业贡献165亿元收入（包括利息收入130亿元及融资融券交易佣金收入35亿元），较2012年增加100亿元；东兴证券的预测则更乐观，预计今年券商行业营业收入将达到1500亿元，融资融券业绩贡献度则提升到14%，将为券商行业带来佣金收入和利息收入共计208亿元，是创新业务中贡献最显著的业务。
数据显示，自2010年3月31日融资融券试点以来，融资融券规模迅速增长。2010年末融资融券规模仅为127.72亿元，2011年末、2012年末融资融券规模分别增至382.07亿元、895.16亿元，同比增幅分别为199.2%、134.3%，连续两年高速增长。
受融资融券标的扩容的消息刺激，2013年1月28、29日，券商股集体上涨，领涨的招商证券（600999.SH）连拉两个涨停，海通证券（600837.SH）连续飙涨8.15%、7.27%，中信证券连续上涨5.91%、4.32%。
不过，中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军提醒投资者，券商股因为融资融券标的扩编而大涨，是概念性的短期炒作，若没业绩支撑，在券商股上赚得盆满钵满的投资者早晚会把利润吐出来。
瑞银证券财富管理研究部首席中国投资策略师高挺也告诉《英才》记者：“今年一季度券商股会有不错的表现，不过如果券商股涨幅过大，二季度时投资者要对券商股保持谨慎。”
创业板新炒法
此次融资融券标的大扩容首次将创业板的部分股票纳入了融资融券的范围，引发诸多投资者的兴趣。
入围的6只创业板股票分别是吉峰农机（300022.SZ）、机器人（300024.SZ）、华谊兄弟（300027.SZ）、碧水源（300070.SZ）、燃控科技（300152.SZ）、蒙草抗旱（300355.SZ）。
“将6只创业板股票纳入融资融券范围只是个开始，未来会有更多的创业板股票进入融资融券标的范围。”某私募基金总裁告诉《英才》记者。
圆融方德投资管理有限公司董事长冉兰认为，将创业板股票纳入标的范围，虽然短期来看，6只股票对整个创业板并不能产生实质性的影响，但是从长期来看，由于融资融券存在的做空机制，将会使市场调整估值，有利于解决目前中小板和创业板存在的高估值问题。
部分市场人士则认为，将创业板股票纳入融资融券标的范围未必意味着创业板未来更适合做空。
“很多人会认为创业板的股票相对主板更不稳定，更容易成为做空的对象，还有人说前期涨幅较大的概念股未来被融券做空的机会更多。但股票涨跌是围绕公司内在价值来判断的，而判断价值的惟一方法是踏踏实实地研究每一家公司的经营环境、公司治理以及宏观环境等综合情况，并不能说哪一类的股票更容易被融券做空。”赵锡军说。
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