时间：2023-06-21 08:45:19
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探究企业
商业模式受政府青睐
环保是政府主导的行业，政府日益重视，资金投入也大幅增加。国家环境保护十二五规划显示，十二五期间全社会环保投资需求约3.4万亿元，较十一五期间增加121%。因此，十二五乃至更长的时期内，我国环保产业面临良好的发展前景，这为包括桑德环境在内的环保类公司提供了巨大发展机遇。
涉足环保行业伊始，桑德环境就敏锐地发现了政府主导下的市政污水处理市场所隐藏的巨大商机。据此，做出了一个大胆的设想——由市场来做环保事业。
就如同高速公路一样，将污水处理做成有投资、有收益的市场化项目。桑德环境在取得政府特许经营权之后，由企业承建并运营20到30年，再将项目完好交换给政府，企业在此期间靠收取由政府转移并支付的排污费获取收益。这个模式称为BOT模式（建设-运营-移交）并获得了成功，得到政府的认可与推广。桑德环境用这个模式成功地打开了市场。
桑德环境的业务目前主要集中于华中地区也就是湖北片，不过已经开始布局全国。公司目前业务主要分两个方面：一是固废处理业务，包括固废处置项目总承包即EPC（总承包）项目和固废处置项目投资运营即BOT项目；二是水务业务，包括污水处理业务和自来水供水业务。
目前竞争对手国外的有法国的威立雅、美国的金州环境。国内的有上海环境、中国环境、深圳环保，以及伟明集团和光大国际等。在强手如林的环保行业，桑德环境作为后起之秀，在业内人士看来，已经进入前十。
备足“弹药”跑马圈地
垃圾发电正成为现阶段最火热的投资之一。桑德环境在4月份召开的年度股东大会，吸引了30余家机构的现场参与。由于公司去年年底刚通过配股融资18.5亿元，年初又提出短融和中票各15亿元的筹资计划，巨额融资背后的高速扩张计划引起机构的广泛关注。
随着国家鼓励政策的明朗以及行业的技术进步，垃圾焚烧行业的投资现在非常热。据计算，按照现在0.65元每度的上网电价，以及每吨垃圾发电280度以上的门槛，处理每吨垃圾的发电收益将达到180元以上，这样国家实际补贴了垃圾处理的“大头”，只需要拿“小头”的地方政府因此就有了投资的积极性。而加上地方政府每吨60元至80元的补贴，垃圾发电本身也有了较为可观的投资收益。
这直接导致了垃圾焚烧行业的“一哄而上”。公开信息显示，过去两年许多地方政府都在筹划上马垃圾发电项目，不少投资型企业、锅炉企业也都开始介入垃圾发电领域。由于行业相对的垄断属性，整个行业的短期战略无疑都是快速跑马圈地。有业内人士介绍，垃圾发电在过去三五年快速起步，预计未来三五年仍会高速发展，但现在随着参与市场主体的增多，一两年内的情况可能会比较乱。
桑德环境的应对战略是什么？
桑德环境做固废处理已有10年，目前实力和能力基本得到了市场的认可。对于刚刚完成配股融资即再度启动巨额融资计划，桑德环境的领导层表示，一是为降低资金成本，二是为项目收购做资金储备，通过项目收购是未来快速扩张的一个重要方向。
布局带来现金流考验
公司正加紧与地方政府的谈判。在过去一年内，桑德环境先后签下了河北巨鹿、山东沂水、重庆开县等多个垃圾发电项目。还获得安徽淮南餐厨垃圾特许经营项目，公司固废处理覆盖领域进一步拓展。除此以外，桑德环境还通过收购等形式，继续危废处理等领域的扩张，如2013年计划收购集团蒙东及三峡水务项目。
但值得注意的是，桑德环境获得的合同多处于三、四线城市，而且布局相对分散。据介绍，公司计划在一些区域集中发力，目前一、二线城市的垃圾处理业务主要由当地国资企业运作，民营企业很难介入，但目前随着地方政府资金的紧张，以及城市对垃圾处理的需求日增，民营企业也开始有了参与机会。
但是硬币有两面，地方政府资金的紧张在为公司带来业务增长空间的同时，也将不可避免地拉长资金回流的账期并带来一定的坏账风险。2012年年报显示，公司当期经营现金流为负的1.1亿元，应收账款激增25%至16亿元，而公司当期总营收仅21亿元。“相对来说，三、四线城市的支付能力要弱一些，这将给公司现金流带来考验。”一位到会的券商研究员认为。
券商评价
中金公司认为，维持公司2013、2014年分别1.06元、1.54元的EPS预期，当前股价对应市盈率约为29倍、20倍。公司在手订单充足，大项目保障短期业绩，固废产业链一体化及强大的资金实力是公司中长期增长的基石，业绩有望进一步提速，重申推荐，建议投资者积极关注。
广发证券认为，预计2013-2014年摊薄后EPS分别为1.00和1.50元，对应PE为28和19倍。公司作为行业龙头，自身成长性确定，看好其长期投资价值，给予买入评级。
风险提示
桑德环境的主要风险有：1.政策风险，取决于各地环保局多大程度上把环保业务交给市场化企业，而不是自设事业单位自己消化，如果这样的话基本就是建设之后移交，主要业务是施工建设。运维这方面业务要少很多；2.经营风险，公司的毛利有逐年下降的趋势。毛利降低的原因主要是人力和原材料涨价，这说明公司的定价能力还是很强，另外也许还有公司的工程周期较长，出现营收和费用不匹配的情况干扰了毛利；3.财务风险，公司资金需求大，营收账款多，对资金计划和资金来源以及资金成本要求很高，如何及时回款，提高资金周转和使用以及降低融资成本和现金流的管理，这方面值得注意；4.市场风险，主要是技术风险，目前垃圾处理工艺路线还存在争议，今后公司的方法能否成为主流存在风险，此外就是环境污染的风险。
高管访谈
记者在2013年桑德环境股东大会的间隙采访了文一波董事长。
记者：桑德环境以BOT模式为主，尽管刚刚配股成功，但是随着公司BOT模式的不断推广，会面临资金的瓶颈吗？随着业务的发展，桑德环境的资金需求越来越大，如何解决？
文一波：按照投资进度，相关项目所需资金要在2-3年后才释放出来。其中BOT项目都是项目融资，公司只要匹配30%-35%的资本金即可，因此只需十几亿的资金量。目前公司每年利润保持在5-6亿元，预计今后还将持续较快增长，再加上两年后，公司大量在建项目将产生现金流，因此未来3-5年，桑德环境保证100亿元左右的投资规模是没有问题的。
一直以来，我们很重视现金流跟产业市场、金融市场和资本市场的匹配。从融资渠道讲，基于公司自身实力和融资成本，现阶段首选仍是银行；此次配股成功，我们今后将更多考虑公司债、票据、配股等直接融资方式。随着公司规模继续扩大，相信直接融资比例将越来越高。
记者：对于固废领域而言，现在是否是并购的绝佳时间窗口？
文一波：预计再过3年时间，垃圾焚烧发电的投资高峰期就会过去，那时垃圾焚烧发电市场将会基本成型。但现在还不是并购的最佳时机，首先由于部分国有企业出价过高，现在固废领域并购溢价太高；二是近两年资本市场对环保行业形成了过高预期，导致行业整个估值过高。不过现在估值已在逐步降低，这是在往好的方向发展。总体说来，现在有好的项目可以出手，但我相信并购高峰出现还要再等几年。
记者：桑德环境2012年签订了5个焚烧项目，尽管公司接连收获垃圾焚烧发电大单，但截至目前尚未有垃圾焚烧发电运营经验，如何保证项目顺利运营？
文一波：桑德环境做垃圾处理已经有四五年，从设备制造、工艺设计到项目运营，我们的团队已经搭建了很久，对垃圾产业政策和特许经营模式也很熟，垃圾焚烧只是垃圾处理中的一个技术路线，而且无论是循环流化床还是炉排路，都是很成熟的技术，不像餐厨处理在技术上还存有争议。由我们自己设计建造的山东德州600吨项目已在试炉，这将成为桑德环境首个垃圾发电项目。
记者：在集团架构上，桑德环境以固废为主，桑德国际以水务为主。但实际上，水务和固废在市场、客户、运营、管理等各方面，很多是重叠的。像威立雅、中法水务等业内公司，往往都是一体化运营，避免重复工作，提高效率，是否有整合集团内部架构的打算？
文一波：这个话题比较敏感。桑德集团水务和固废业务分属两个上市公司是历史原因造成的，当时考虑到了同业竞争问题，两个完整独立的体系可以减少关联交易，对两个上市公司股东而言，是最公平的结构。如果每个公司都做到足够大，就可以摊销相关成本，但如果体量有限，确实也会有些重复成本。当然，在项目信息和政府资源上，我们也有协同效应。优化集团内部结构，一直是我们的目标，但是实施起来，将是一个复杂而且长远的问题，暂时没有可执行的方案。
记者：很多大型制造型企业，现在也都在自己实施污水处理，那么这样发展下去的话，未来有没有可能企业都自己进行污水处理，而像桑德集团这样的企业市场空间就会受到挤压？
文一波：不会的。未来这块仍然是要市场化，专业的人做专业的事情。他们做污水处理是怎么都做不过我的。即使他技术方面可能不错，但是他没有规模，他一年只能做一个厂、两个厂，而我可以做上百个企业。在采购方面，我会大批量地采购阀门等材料，他的采购价格不会比我有竞争力。此外，整条污水处理链条我都有专业的人。现在我们接触的工厂，他们很难有很高水平的专业人才。还有就是规模，管理的企业越多，成本就会压得越低。工厂自己处理污水成本可能要2块钱，但是交给专业的公司处理，成本却只要1块钱，而且承担的环境责任要小。
另一方面从监管角度讲，国家也愿意交给专业的公司去做。因为这样的话相关部门只要监管这些几十家或者几百家专业公司做得如何就可以了。做得不好就给你红牌警告，再有问题就取消资格。而不是需要对所有的企业进行监管。
1.保险资金运用渠道比较狭窄。一是法定运用渠道比较少01998年以前，只有银行存款、买卖政府债券、债券和国务院规定的其他资金运用形式。近两年我国对保险资金投资渠道有了新的规定，如可介入银行同业拆借市场和证券市场上的基金投资。二是保险资金实际运用渠道比较单薄，近十年来，我国保险资金的运用主要限于银行存款。据统计，1998年人保、平保和太保三家保险公司保险资金的40—60％局限于现金和银行存款。在证券市场上，保险公司只可进行基金投资，但这方面仍存在较大的距离。1998年10月，人民银行正式批准保险公司进入全国同业拆借市场，从事债券买卖业务，但由于相当数量的保险机构对保险资金运用不够重视，有的保险公司甚至还没有开展国债业务，加上我国同业拆借市场本身也不够活跃，所以保险公司资金运用效益并没有得到多大幅度的提升。总之，我国保险资金运用存在初级化和表面化。
2.利率连续调整使保险公司的资产面临较高的利率风险。由于中国正处于转型之中，宏观政策层面调整较多，对保险业的也较大。比如，近三年央行连续7次降息使我国寿险公司利差倒挂现象日趋严重。1997年底以前，我国寿险产品预定利率与银行存款的利差已不小，平均亏损在4.22％—5.22％之间。而从1997年底银行连续降息，一年期的银行存款利率已从7.8％下降到2.25％，而寿险产品预定利率也随之从8％—9％下降到现在的2.5％，现新单利差收益倒挂0.25％。如果没有相对高一点的保单利率，又无法吸引顾客投保。1998年底，寿险保单预定利率最高为9甲o，最低为4.5％，加权为7.8％，各公司资金运用收益率不到3甲e，显然存在严重的利差损问题。所以，单靠银行存款的利息已远远不能使保险资金保值增值了，保险公司必须开拓出新的投资领域来保证其支付保费的可能性。
3.保险资金运用中短期行为严重。人寿保险和财产保险资金主要来源都是保费收入。人寿保险一般具有保险期限长（一般为30年到40年），安全性要求高等特点，因而现今这部分资金在我国比较适用于投资长期储蓄、国债、基础设施项目等。财产保险的保险期限相对较短（一般为一年），对资金的运用要求流动性强，因而比较适用于同业拆借、股票投资等流动性强收益率高的投资品种。然而，从我国保险资金运用状况来看，由于缺乏具有稳定回报率的中长期投资项目，致使不论其资金来源如何、期限长短与否，基本都用于短期投资。而我国短期投资的投机性大，风险高，这种资金来源与运用的不匹配，严重影响了保险资金的良性循环和资金使用的效果。
4.保险资金存在着非收益性运用比重过大的问题。当保险公司经营理念和管理上出现偏差时，当保险资金无合适渠道进行投资时，一些保险公司违反（保险法）关于保险资金运用的规定，扩大成本占用的问题比较普遍。根源也在于无合适的投资渠道。
二、发达国家保险资金投资结构与运用比例的简要评析
由于各国经济环境、环境、环境的不同以及各国保险业的的背景差异，各国保险资金的运用都有其自身特点。
1.美国保险资金运用状况。美国保险业一般根据国内金融市场供求状况调整其持有的股票、债券等有价证券的数量，相对而言政府公债和企事业债券比重较大，股票投资比重较小，但目前仍可达到保险业资产规模的10％左右。抵押贷款是美国保险业资金运用的传统业务，一度占据非常重要的地位，在20世纪80年代以前，基本维持在总资产的30％以上。只是在80年代以后，保险公司资产证券化程度不断提高，大量资金转移投向各类证券以达兼顾资产的流动性和收益性之目的，这样抵押贷款的比例直线下降，目前还不足10％。二战以后，随着经济的迅猛发展，特别是在地产商或工商建造厂房、仓库、办公楼或购物中心等，资金需求急剧上升，美国保险业充分估计到该市场的投资价值，斥巨资进行不动产投资，其规模曾占总资产的6.7％。近年来，由于不动产投资风险较大，这方面的投资规模相对较低，一般维持在2—3甲o.在包括现金和银行存款在内的其他资金运用方面，一般所占比例极小，现金和存款是为了满足流动性的需求，保证保险金的偿还，所以，美国保险业对现金和存款的管理主要是以预计的现金流量为主要指标，防止流动性不足，同时避免资金闲置。
2.英国保险资金运用状况。英国保险业长期资金的运用与美国有显著的差异。由于英国政府对保险资金运用采取宽松的态度，致使英国保险资金运用在不动产和公司股票等产权投资所占比例要比美国高得多，接近60％，同时，政府债券持有比例也要大些，而抵押贷款和公司债券相对少得多。此外，英国保险业常常斥人短期资金平衡资产组合的流动性要求，斥人资金一般投于短期资产作为现金准备。
3.日本保险资金运用状况。由于经济传统不同，日本保险业资金运用偏向于商业贷款，贷款在各项资产中所占比例较大，在80年代以前维持在50％以上，近十几年来虽然有所下降，但仍保持在30％左右。日本保险资金的证券化程度相对低于美国和英国，但近些年来呈上升趋势，到现在已达60％以上，财产保险业资产的证券化程度则较高。
综上所述，发达国家的保险资金运用的显著特点是资产证券化程度较高，尤其在英、美两国，财产险业的资产证券化率高达90％，寿险业也达80％以上。资产证券化程度高的第一个优点是资产的流动性强，能满足流动性的需要，同时，资产的收益性也得以兼顾，尤其是股票，收益一般要高于贷款和不动产投资，债券则更是安全性、流动性和效益性的统一。第二个优点是资金闲置率维持在最低水平，这些发达国家的保险业其现金和银行存款占总资产的比例一般仅为0.5—2％，其目的是支付日常支出和费用等。第三个优点是投资方式多样化，范围广范，这样能有效地分散风险和寻找合适的投资机会。
三、我国寿险资金运用于基础设施建设的适宜性
由上可知，西方国家保险资金运用的一个显著特点是：资产政券化程度高，资金闲置少。我国寿险资金的运用应借鉴其成熟的经验。由于寿险业务经营时间长，使保费收取与给付之间存在时间差和规模差，再加上寿险所具有的稳定性和给付的可预见性，使得以总准备金、未到期责任准备金和寿险公司的资本金组成的寿险资金用于长期投资成为可能。基础设施的投资特点与来自于传统固定利率的寿险产品的资金特点也正好吻合。
1.从单个项目投资规模来看。保险公司由于网点等条件的限制，不适于开展保单抵押贷款以外的其他零售金融业务，而应开展单笔资金运用具有一定规模的批发银行业务。基础设施项目投资金额巨大，正好符合保险公司选择投资项目的要求。
2.从项目的还本付息周期来看。寿险业务具有长期储蓄的功能。在正常情况下，年轻人从参加工作到退休之前的缴费期可以长30年以上，寿险给付期一般也长达10年以上。所以寿险公司有大量的长期资金可用于投资。在不发生严重通货膨胀的情况下，长期利率总是高于短期利率。在保持一定支付能力的情况下，寿险公司应该尽可能地提高长期投资在其资金运用中的比例。基础设施的建设周期和还款周期普遍较长，一般在十年以上，有的甚至达到55年。这样长的投资期限让一般投资者望而生畏，但恰恰适合寿险资金运用的要求。
3.基础设施建设的稳定收益符合寿险资金运用安全性优先的原则。基础设施建设的施工建设的期限一般为4至8年，产业寿命较长，运行维修费用相对较低，累积的利息较高。因此，基础设施建设一般都拥有长期稳定的收益。以高速公路建设为例，尽管我国在20世纪末突破了1万公里，但该行业仍有较大的潜力。国家对公路建设的重视，使这类基础设施建设的投资回报率在某种程度上得到了保障。
4.从投资风险来看，投资基础设施既没有获得纂利的可能，也没有血本无归的担心，偿还本息一般只是时间。这一风险低、回报相对稳定的投资领域适合保险公司和商业银行等必须严格控制投资风险的机构参与。同时，基础设施建设项目保值增值功能有利于寿险公司控制通货膨胀风险。为保证未来的偿付能力，寿险公司一般要将一部分资金以存款和债券的形式存起来，但这两类投资都无法有效地抵御通货膨胀风险。2001年，寿险公司资产中银行存款和政府债券仍高达76.8％，这说明我国寿险资金运用十分重视安全性和流动性，使得寿险资金“保值有余，增值不足”，与发达国家的寿险资金的运用相比有很大的差距。而基础设施建设的回报串却能有效地弥补承保业务可能出现的亏损。因此，寿险公司将寿险资金运用于基础设施投资将在总体上保证寿险资金风险分布的合理化。
利率降低对基础设施项目十分有利。由于投资额度大、期限长，基础设施项目的盈利能力对利率非常敏感。在1997年之前，国内资金紧张，贷款利率较高，高额的资金成本使得许多基础设施项目无法盈利。一些项目不得不使用利率相对较低的外资，被迫承担汇率风险。在连续七次降息之后，基础设施投资的成本大幅降低，盈利能力大幅提高。这是各银行信贷明显转向基础设施投资的原因之一。
5.允许寿险资金运用于基础设施建设将有助于在加入WTO后提升中资寿险公司的市场竞争力。寿险公司在进行基础设施建设成功后，一方面增强了其资金实力，树立了可信赖的公众形象，也有利于寿险市场营销工作的开展。同时，由于基础设施建设涉及的环节众多，寿险公司可以建立更加广范和更有利的客户，为拓展市场创造条件。这一点对于我国加入世界贸易组织后国内保险如何应对外国保险公司大量进入的局面有很重要的现实意义。
此外，发展的宏观环境为寿险资金运用于基础设施建设提供了千载难逢的良机。自1996年以来，政府一直把扩大内需作为经济工作的重点。2001年初的“十五”计划订出未来五年（2001—2005）的投资率为35％，按照现有的数字，中国每年用于基础设施建设的资金大约为6000亿元。面对如此巨大的资金需求，国家财政的压力确实很大。因此，除了国家财政和国有商业银行对基础设施建设的支持外，还要鼓励其他机构投资者积极参与基础设施建设投资。国外的养老基金和其他福利基金偏好追求安全性高的投资，非常看好中国能源、、通讯等基建项目。这些公共基金机构（包括人寿保险公司、退休养老基金、慈善基金等）能够提供长期固定利率的资金。据有关专家的，20世纪如年代前期，这些机构在通过资本市场为大型能源和交通项目融资方面获得了极大的成功。这些项目的成功表明，在国际资本市场上，公共机构贷款者拥有的巨额资金，为世界上许多发展中国家的大多数能源、运输、电讯和其他基础设施项目提供相当可观的资金（参见《1995年亚洲经济和基础设施》）。既然国外的寿险资金运用于基础设施建设在和实践中都已被证实是可行的，那么我国的寿险资金也理所当然应该在这方面有所贡献、有所作为。
四、寿险资金运用于基础设施建设的连接平台——基础设施项目信托计划
寿险公司可以采取多种多样的投资形式将寿险资金运用于基础设施建设。
1.寿险公司直接投资于基础设施建设。这种直接投资方式，即是指寿险公司直接投入基础设施建设项目，并直接从事项目的生产经营。采用这种方式，投资者将直接获取利润和承担风险责任，减少了中间环节。但从现有的市场和寿险公司的技术和人才条件来看，采取这种直接投资的方式风险较大，技术方面的要求较高，寿险公司还不具备相关的能力。以各寿险公司现有的资金实力和技术实力，还无法承担和应付由于直接投资所引发的一系列风险。限定上突破的可能性也比较小。
2.债券模式。基础设施项目发行长期建设债券，允许寿险公司和其他投资者平等参与购买。这种模式符合市场经济的规范，但其实施取决于基础设施投资体制的改革和证券市场的发展。更何况目前我国公司债券的市场规模还很小，新债券发行更是处于停滞状态。所以，操作的难度也比较大。
3.银保联合贷款模式。寿险公司与银行合作，参加大型基础设施项目的联合贷款。寿险公司通过这一模式可以分散投资于多个大型基础设施项目。但在向基础设施项目发放贷款的业务中，商业银行和寿险公司之间存在竞争。在目前各商业银行均有数量可观的闲置资金的情况下，商业银行显然缺乏与寿险公司合作的动力。这一模式是否可行在很大程度上取决于能否在商业银行和寿险公司之间建立双赢的利益分配机制。
1.保险资金运用渠道比较狭窄。一是法定运用渠道比较少01998年以前，只有银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。近两年我国对保险资金投资渠道有了新的规定，如可介入银行同业拆借市场和证券市场上的基金投资。二是保险资金实际运用渠道比较单薄，近十年来，我国保险资金的运用主要限于银行存款。据统计，1998年人保、平保和太保三家保险公司保险资金的40—60％局限于现金和银行存款。在证券市场上，保险公司只可进行基金投资，但这方面仍存在较大的距离。1998年10月，中国人民银行正式批准保险公司进入全国同业拆借市场，从事债券买卖业务，但由于相当数量的保险机构对保险资金运用不够重视，有的保险公司甚至还没有开展国债业务，加上我国同业拆借市场本身也不够活跃，所以保险公司资金运用效益并没有得到多大幅度的提升。总之，我国保险资金运用存在初级化和表面化问题。
2.利率连续调整使保险公司的资产面临较高的利率风险。由于中国经济正处于转型之中，宏观政策层面调整较多，对保险业的影响也较大。比如，近三年央行连续7次降息使我国寿险公司利差倒挂现象日趋严重。1997年底以前，我国寿险产品预定利率与银行存款的利差已不小，平均亏损在4.22％—5.22％之间。而从1997年底银行连续降息，一年期的银行存款利率已从7.8％下降到2.25％，而寿险产品预定利率也随之从8％—9％下降到现在的2.5％，现新单利差收益倒挂0.25％。如果没有相对高一点的保单利率，又无法吸引顾客投保。1998年底，寿险保单预定利率最高为9甲o，最低为4.5％，加权为7.8％，各公司资金运用收益率不到3甲e，显然存在严重的利差损问题。所以，单靠银行存款的利息已远远不能使保险资金保值增值了，保险公司必须开拓出新的投资领域来保证其支付保费的可能性。
3.保险资金运用中短期行为严重。人寿保险和财产保险资金主要来源都是保费收入。人寿保险一般具有保险期限长（一般为30年到40年），安全性要求高等特点，因而现今这部分资金在我国比较适用于投资长期储蓄、国债、基础设施项目等。财产保险的保险期限相对较短（一般为一年），对资金的运用要求流动性强，因而比较适用于同业拆借、股票投资等流动性强收益率高的投资品种。然而，从我国目前保险资金运用状况来看，由于缺乏具有稳定回报率的中长期投资项目，致使不论其资金来源如何、期限长短与否，基本都用于短期投资。而我国短期投资的投机性大，风险高，这种资金来源与运用的不匹配，严重影响了保险资金的良性循环和资金使用的效果。
4.保险资金存在着非收益性运用比重过大的问题。当保险公司经营理念和管理上出现偏差时，当保险资金无合适渠道进行投资时，一些保险公司违反（保险法）关于保险资金运用的规定，扩大成本占用的问题比较普遍。根源也在于无合适的投资渠道。
二、发达国家保险资金投资结构与运用比例的简要评析
由于各国经济环境、法律环境、社会环境的不同以及各国保险业的发展的背景差异，各国保险资金的运用都有其自身特点。
1.美国保险资金运用状况。美国保险业一般根据国内金融市场供求状况调整其持有的股票、债券等有价证券的数量，相对而言政府公债和企事业债券比重较大，股票投资比重较小，但目前仍可达到保险业资产规模的10％左右。抵押贷款是美国保险业资金运用的传统业务，一度占据非常重要的地位，在20世纪80年代以前，基本维持在总资产的30％以上。只是在80年代以后，保险公司资产证券化程度不断提高，大量资金转移投向各类证券以达兼顾资产的流动性和收益性之目的，这样抵押贷款的比例直线下降，目前还不足10％。二战以后，随着经济的迅猛发展，特别是在地产商或工商企业建造厂房、仓库、办公楼或购物中心等，资金需求急剧上升，美国保险业充分估计到该市场的投资价值，斥巨资进行不动产投资，其规模曾占总资产的6.7％。近年来，由于不动产投资风险较大，这方面的投资规模相对较低，一般维持在2—3甲o.在包括现金和银行存款在内的其他资金运用方面，一般所占比例极小，现金和存款是为了满足流动性的需求，保证保险金的偿还，所以，美国保险业对现金和存款的管理主要是以预计的现金流量为主要指标，防止流动性不足，同时避免资金闲置。
2.英国保险资金运用状况。英国保险业长期资金的运用与美国有显著的差异。由于英国政府对保险资金运用采取宽松的态度，致使英国保险资金运用在不动产和公司股票等产权投资所占比例要比美国高得多，接近60％，同时，政府债券持有比例也要大些，而抵押贷款和公司债券相对少得多。此外，英国保险业常常斥人短期资金平衡资产组合的流动性要求，斥人资金一般投于短期资产作为现金准备。
3.日本保险资金运用状况。由于经济传统不同，日本保险业资金运用偏向于商业贷款，贷款在各项资产中所占比例较大，在80年代以前维持在50％以上，近十几年来虽然有所下降，但仍保持在30％左右。日本保险资金的证券化程度相对低于美国和英国，但近些年来呈上升趋势，到现在已达60％以上，财产保险业资产的证券化程度则较高。
综上所述，发达国家的保险资金运用的显著特点是资产证券化程度较高，尤其在英、美两国，财产险业的资产证券化率高达90％，寿险业也达80％以上。资产证券化程度高的第一个优点是资产的流动性强，能满足流动性的需要，同时，资产的收益性也得以兼顾，尤其是股票，收益一般要高于贷款和不动产投资，债券则更是安全性、流动性和效益性的统一。第二个优点是资金闲置率维持在最低水平，这些发达国家的保险业其现金和银行存款占总资产的比例一般仅为0.5—2％，其目的是支付日常支出和费用等。第三个优点是投资方式多样化，范围广范，这样能有效地分散风险和寻找合适的投资机会。
三、我国寿险资金运用于基础设施建设的适宜性分析
由上可知，西方国家保险资金运用的一个显著特点是：资产政券化程度高，资金闲置少。我国寿险资金的运用应借鉴其成熟的经验。由于寿险业务经营时间长，使保费收取与给付之间存在时间差和规模差，再加上寿险所具有的稳定性和给付的可预见性，使得以总准备金、未到期责任准备金和寿险公司的资本金组成的寿险资金用于长期投资成为可能。基础设施的投资特点与来自于传统固定利率的寿险产品的资金特点也正好吻合。
1.从单个项目投资规模来看。保险公司由于网点等条件的限制，不适于开展保单抵押贷款以外的其他零售金融业务，而应开展单笔资金运用具有一定规模的批发银行业务。基础设施项目投资金额巨大，正好符合保险公司选择投资项目的要求。
2.从项目的还本付息周期来看。寿险业务具有长期储蓄的功能。在正常情况下，年轻人从参加工作到退休之前的缴费期可以长30年以上，寿险给付期一般也长达10年以上。所以寿险公司有大量的长期资金可用于投资。在不发生严重通货膨胀的情况下，长期利率总是高于短期利率。在保持一定支付能力的情况下，寿险公司应该尽可能地提高长期投资在其资金运用中的比例。基础设施的建设周期和还款周期普遍较长，一般在十年以上，有的甚至达到55年。这样长的投资期限让一般投资者望而生畏，但恰恰适合寿险资金运用的要求。
3.基础设施建设的稳定收益符合寿险资金运用安全性优先的原则。基础设施建设的施工建设的期限一般为4至8年，产业寿命较长，运行维修费用相对较低，累积的利息较高。因此，基础设施建设一般都拥有长期稳定的收益。以高速公路建设为例，尽管我国在20世纪末突破了1万公里，但该行业仍有较大的发展潜力。国家对公路建设的重视，使这类基础设施建设的投资回报率在某种程度上得到了保障。
4.从投资风险来看，投资基础设施既没有获得纂利的可能，也没有血本无归的担心，偿还本息一般只是时间问题。这一风险低、回报相对稳定的投资领域适合保险公司和商业银行等必须严格控制投资风险的金融机构参与。同时，基础设施建设项目保值增值功能有利于寿险公司控制通货膨胀风险。为保证未来的偿付能力，寿险公司一般要将一部分资金以存款和债券的形式存起来，但这两类投资都无法有效地抵御通货膨胀风险。2001年，寿险公司资产中银行存款和政府债券仍高达76.8％，这说明我国寿险资金运用十分重视安全性和流动性，使得寿险资金“保值有余，增值不足”，与发达国家的寿险资金的运用相比有很大的差距。而基础设施建设的回报串却能有效地弥补承保业务可能出现的亏损。因此，寿险公司将寿险资金运用于基础设施投资将在总体上保证寿险资金风险分布的合理化。
利率降低对基础设施项目十分有利。由于投资额度大、期限长，基础设施项目的盈利能力对利率非常敏感。在1997年之前，国内资金紧张，贷款利率较高，高额的资金成本使得许多基础设施项目无法盈利。一些项目不得不使用利率相对较低的外资，被迫承担汇率风险。在连续七次降息之后，基础设施投资的成本大幅降低，盈利能力大幅提高。这是各银行信贷明显转向基础设施投资的原因之一。
5.允许寿险资金运用于基础设施建设将有助于在加入WTO后提升中资寿险公司的市场竞争力。寿险公司在进行基础设施建设成功后，一方面增强了其资金实力，树立了可信赖的公众形象，也有利于寿险市场营销工作的开展。同时，由于基础设施建设涉及的环节众多，寿险公司可以建立更加广范和更有利的客户网络，为拓展市场创造条件。这一点对于我国加入世界贸易组织后国内保险如何应对外国保险公司大量进入的局面有很重要的现实意义。
此外，经济发展的宏观环境为寿险资金运用于基础设施建设提供了千载难逢的良机。自1996年以来，政府一直把扩大内需作为经济工作的重点。中国2001年初的“十五”计划订出未来五年（2001—2005）的投资率为35％，按照现有的数字计算，中国每年用于基础设施建设的资金大约为6000亿元。面对如此巨大的资金需求，国家财政的压力确实很大。因此，除了国家财政和国有商业银行对基础设施建设的支持外，还要鼓励其他机构投资者积极参与基础设施建设投资。国外的养老基金和其他福利基金偏好追求安全性高的投资，非常看好中国能源、交通、通讯等基建项目。这些公共基金机构（包括人寿保险公司、退休养老基金、慈善基金等）能够提供长期固定利率的资金。据有关专家的研究，20世纪如年代前期，这些机构在通过资本市场为大型能源和交通项目融资方面获得了极大的成功。这些项目的成功表明，在国际资本市场上，公共机构贷款者拥有的巨额资金，为世界上许多发展中国家的大多数能源、运输、电讯和其他基础设施项目提供相当可观的资金（参见《1995年亚洲经济和基础设施》）。既然国外的寿险资金运用于基础设施建设在理论和实践中都已被证实是可行的，那么我国的寿险资金也理所当然应该在这方面有所贡献、有所作为。
四、寿险资金运用于基础设施建设的连接平台——基础设施项目信托计划
寿险公司可以采取多种多样的投资形式将寿险资金运用于基础设施建设。
1.寿险公司直接投资于基础设施建设。这种直接投资方式，即是指寿险公司直接投入基础设施建设项目，并直接从事项目的生产经营。采用这种方式，投资者将直接获取利润和承担风险责任，减少了中间环节。但从现有的市场和寿险公司的技术和人才条件来看，采取这种直接投资的方式风险较大，技术方面的要求较高，寿险公司还不具备相关的能力。以目前各寿险公司现有的资金实力和技术实力，还无法承担和应付由于直接投资所引发的一系列风险。法律限定上突破的可能性也比较小。
2.债券模式。基础设施项目发行长期建设债券，允许寿险公司和其他投资者平等参与购买。这种模式符合市场经济的规范，但其实施取决于基础设施投资体制的改革和证券市场的发展。更何况目前我国公司债券的市场规模还很小，新债券发行更是处于停滞状态。所以，操作的难度也比较大。
3.银保联合贷款模式。寿险公司与银行合作，参加大型基础设施项目的联合贷款。寿险公司通过这一模式可以分散投资于多个大型基础设施项目。但在向基础设施项目发放贷款的业务中，商业银行和寿险公司之间存在竞争。在目前各商业银行均有数量可观的闲置资金的情况下，商业银行显然缺乏与寿险公司合作的动力。这一模式是否可行在很大程度上取决于能否在商业银行和寿险公司之间建立双赢的利益分配机制。
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