时间：2023-03-15 15:02:33
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关键词货币市场基金投资基金货币市场
货币市场基金(MoneyMarketFunds)作为投资基金之一，其投资对象为货币市场质量高、期限短的生息工具。根据《货币市场基金管理暂行规定》中规定，在基金名称中使用“货币”、“现金”、“流动”、“现款”、“短期债券”等类似字样的基金属于货币市场基金。它具体投资于现金、1年以内（含1年）的银行定期存款和大额存单、剩余期限在397以内（含397天）的债券、期限在1年以内（含1年）的债券回购、期限在1年以内（含1年）的中央银行票据以及中国证监会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具。
与股权、债券类基金相比，货币市场基金具有高流动性、低风险性、投资成本小，收益较稳定等特点。因而近几年来发展较为迅速，基金规模持续走高。而货币生产基金的发展对于我国金融市场体系的建设具有积极影响。
1发展货币生产基金对于我国金融市场体系的影响
1.1促进货币市场的发展，提高货币市场的流动性
货币市场基金的发展，吸引个人投资者和机构投资者参与到货币市场交易中去，扩大了货币市场交易主体，丰富了货币市场的资金供给，促进了货币市场工具的流动性，为各个货币市场短期金融工具的流通交易提供了强有力的投资基础。同时，货币市场基金不断地买卖货币市场工具，赚取利差，也可以活跃二级市场的交易，增加交易总量。
1.2促进融资结构比例协调，降低我国金融体系风险
长期以来，我国融资体系中，直接融资比例偏低，而间接融资比例较高。货币市场基金具有储蓄分流的功能，可以起到弱化银行存贷款这种间接融资模式的作用，强化购买基金来投资短期证券的直接融资模式，促使我国金融市场的直接融资比例提高。
1.3促进资本市场和货币市场的联动，提高金融市场整体效率
金融市场效率主要体现在运行效率和配置效率上。运行效率指金融市场参与者之间的资金交易障碍小，可以低成本运行。配置效率指风险收益相同的投资工具应具有相同的价格。货币基金通过在货币市场上短期金融工具的交易为资本市场的参与者提供短期融资的便利，促使资金在货币市场和资本市场之间的相互流动，有利于提高整个金融市场的运行效率和配置效率。
2中国货币市场基金发展的制约因素
由于货币市场基金是专门投资于货币市场的基金，因而货币市场的发展情况便是其最根本的基础与条件。西方经济发达国家的货币市场基金之所以发展较快，他们所依存的是一个完善的货币市场，该市场有着丰富的货币市场工具可供交易，尤其是商业票据的买卖；市场上有着不同类型的众多市场参与者；同时有着优化的结构和层次，比如不同的信用级次与不同的税收优惠程度。而我国目前的货币市场还不够完善，因而货币市场基金的发展受到一定程度的制约，突出表现在以下几方面。
2.1货币市场投资工具还不够丰富
货币市场基金投资于货币市场短期金融工具，因而货币市场金融产品的数量和种类直接关系到该基金的发展水平。西方经济发达国家如美国，货币市场上投资工具较为丰富，如一年到期的商业本票、回购交易、可转让定期存单、短期金融债券等等。这些货币市场金融产品，交易量大，价格波动性适中，就为货币市场基金提供了各种丰富的组合选择机会。我国货币市场投资工具相对缺乏。目前我国票据市场工具主要包括本票和汇票，现有监管法规对本票只规定了银行本票，对商业本票未作规定；汇票包括银行承兑汇票和商业承兑汇票，其中银行承兑汇票占比约为95％，为主导地位，而商业承兑汇票仅占5％；同时尚未发行同等质量的3个月、6个月的规范的商业票据，更没有商业票据二级市场，仅仅是贴现与再贴现或商业银行间的转贴现。大额可转让存单一度发行过，但没有形成二级交易市场。国库券市场规模最大，但国债多，市政债券和企业债券少，中长期国债多，短期品种少。货币市场不够完善以及货币市场工具的缺乏限制了货币市场基金投资组合的多样性，风险也难以分散，容易影响货币市场基金的经营业绩。
2.2货币市场清算机构和清算水平有待进一步提高
我国目前还缺乏高水平的货币市场清算结算体系。从货币市场基金的性质来说，它采取开放式，投资组合中工具期限也较短，每天都要进行资产价值的评估与清算，使投资者能了解基金资产的净值来随时追加投资或退出，因此只有具备真正高效的清算结算系统，才能降低货币市场的交易费用，提高清算速度。关于赎回到账期限，我国目前还停留在T＋1日和T+2日两种，与国际T＋0日标准还有一定差距。而这也是与我国货币市场清算结算系统不够发达有关。我国尽管已建立了中央国债登记结算公司，作为债券登记托管结算的服务机构，但该机构运作水平还有待进一步提高。目前货币市场的资金清算主要通过中国人民银行的电子联行系统进行，其清算效率尚不能满足发展货币市场的要求。
2.3国家货币政策变动直接影响到货币市场基金的风险性
货币市场基金具有较高的流动性和安全性，但作为一种投资产品，国家货币政策变动会直接影响其风险性。其一，从利率方面考虑，由于货币市场基金投资于货币市场工具，因此其收益主要取决于短期市场利率水平。一般而言，货币市场基金的盈利空间和货币市场利率的高低成正比。随着近几年我国国内固定资产投资过快而消费需求不足，国家不断利用货币政策工具调控宏观经济，直接影响到短期市场利率水平，也将对到货币市场基金的收益水平产生影响。其二，货币市场基金属于开放式基金，投资者可以自由申购和赎回，并免收申购、赎回费用。除上述货币市场利率变动外，其他经济因素的变化，如国际经济形势的变化、国家经济政策的变化、收益预期的变化等，一旦出现大额赎回，基金有可能被迫卖出而遭受损失。
3发展我国货币市场基金的对策建议
3.1完善法律法规，规范货币市场基金操作
完善的法律法规体系是货币市场基金健康发展的基本保障。近几年我国已出台《货币市场基金管理暂行办法》、《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》、《货币市场基金信息披露特别规定》和《商业银行设立基金管理公司试点管理办法》等法规条例，但随着我国货币市场基金的进一步发展，尽快出台《货币市场基金管理法》，以法律形式对货币市场基金的发行方式、投资范围、运作机制、收益分配、托管方式和风险防范提供制度保障。同时加强对发行货币市场基金的基金管理公司本身经营的规范性管理，严格审核基金从业人员和高级管理人员的任职资格，加强货币市场基金的信息披露，要求货币市场基金应至少于每个开放日的次日在指定报刊和管理人网站上披露开放日每万份基金净收益和7日收益率。同时定期编制基金年度报告、半年度报告中，其中至少披露本期净收益、期末基金资产净值、期末基金份额净值、本期净值收益率、累计净值收益率和期末基金资产组合、资产融资平均剩余期限等。
3.2丰富货币市场的投资工具，增加货币市场的交易主体，加强货币市场的组织体系建设
货币市场基金的发展需要有丰富的货币市场投资对象和较完善的货币市场。首先，应丰富货币市场短期投资工具。一方面应扩大短期债券的供给。应扩大短期国债的发行规模，改进国债发行结构，增加短期国库券的发行比例，这是当前发展货币市场基金最迫切的措施，因为货币市场基金的一个主要投资品种就是国库券。另一方应完善企业债券的评级机制，促进企业短期债券的发展，使资信良好的企业债券能进入投资领域，以丰富短期债券投资品种。在进一步完善信用制度的基础上，允许更多的资产质量较高、信誉良好的集团、财务公司定期批量发行3个月、6个月的商业票据，以扩大票据市场的规模。另外应扩大银行大额存单的发行种类和数量，发展大额可转让存单市场，并进一步鼓励和发展金融创新行为。其次，应允许更多的证券公司、信托公司、财务公司、基金管理公司以及大企业和公众个人进入货币市场，参与货币工具的投资与交易，增加货币市场的流动性。继续完善做市商和市场经纪商机制。吸引合格的证券公司加入做市商行列。以弥补商业银行作为主要参与者、银行间市场的投资模式过于单一的缺陷，使更多的投资者通过做市商和经纪商方便快捷地进入货币市场，以活跃二级市场的交易结算，提高市场流动性。
3.3鼓励货币市场基金的产品创新和服务提升
发达国家货币市场基金产品线相当完善，根据不同的风险水平细分出不同的子类，如国家免税货币市场基金、州免税货币市场基金、应税货币市场政府担保基金和应税货币市场非政府担保基金等类型。要促进我国货币市场基金的进一步发展和水平的提升，也应该鼓励产品创新，在发展债券和票据市场的基础上进一步细化货币市场基金子类，促进货币市场基金产品品种的扩展，以满足不同偏好投资者的需求。同时应鼓励货币市场基金经营者提高服务水平和提供特色化服务，比如允许商业银行发起和经营货币市场基金，这样就可以较方便的使货币市场基金与居民投资者的银行卡账户相连，为投资者提供刷卡消费等功能。
3.4加强货币市场的清算结算系统建设，组建独立的清算银行
建立和完善统一、高效、安全的支付清算系统，对于货币市场基金的发展水平具有重要的意义。为便于全国统一的货币市场与资本市场的发展，应逐步建立我国独立的“清算银行”，专门从事货币市场各类资金清算业务。中央银行的清算中心已迁址上海，并开始建设“全国清算中心”，说明建设我国的“清算银行”已迈开一大步。另外对于债券的结算工作，中央国债登记结算公司虽作了一个很好的设施铺垫，但还需要进一步提高其市场权威性和运作效率。
3.5构建科学合理的协同监管体制
目前我国货币市场基金是由证券投资基金管理公司发行和管理，同时主要在银行间市场上投资和经营，而投资者包括个人和机构两类，这样就使得对货币市场基金的监管需要涉及多个方面。在我国目前分业监管体制下，货币市场由我国中央银行监管，存款、保险公司等机构投资行为由银监会和保监会监管，基金机构又由证监会监管，这样监管工作就需要兼顾多个部门，较为复杂，处理不好容易造成监管真空或重复管理。因而将人民银行、证监会、银监会和保监会多方结合起来，构建科学合理的协同监管体制是对货币市场基金监管提出的新要求。人民银行应加强对货币市场基金在全国银行间市场交易、结算活动的合规性检查；证监会应根据证券信托法规，对基金管理公司的公司治理结构、投资运作，信息披露进行严格管理，防止基金管理公司设立和管理货币市场基金的违规行为；银监会和保监会应加强对参与货币市场基金的机构投资者投资行为的管理。同时随着对商业银行设立法人基金公司发行和管理货币市场基金政策的放宽，银监会和证监会也应建立联合机制加强对商业银行设立基金公司的管理，保证其操作行为的规范性。在管理中应防止商业银行设立的基金管理公司所管理的基金资产用于购买其股东发行和承销期内承销的有价证券，防止商业银行销售由其设立的基金管理公司发行基金的同时参与到基金产品开发等方面，防止不正当销售行为和不正当竞争行为等等。
参考文献
1莫泰山.我国货币市场基金发展与监管[J].金融与保险，2004(3)
[关键词]货币市场基金；银行基金；路径选择
一、货币市场基金概述
货币市场基金创始于20世纪70年代的美国，(MoneyMarketFund，简称MMF)是一种以银行存款、短期债券(含央行票据)、回购协议和商业票据等安全性极高的货币市场工具为投资对象的投资基金。经过30年发展，就已占据世界共同基金市场近三成的份额，在美国，其规模更是远超储蓄存款。货币基金的飞速发展，主要得益于其投资对象不同于股权或债券基金，具有与众不同的比较优势，表现在：
1．货币市场基金收益率一般高于银行同期存款利率。货币市场基金汇集众多投资者的小额资金，进行金融“批发”业务，能争取到银行较高利率，还可以投资于收益率较高的短期证券，收益稳定。通常货币市场基金不收取赎回费，管理费用也较低，约为基金资产净值的0．25％～1％，远低于一般基金1％～2．5％的年管理费率，从而降低了费用，保证了收益。
2．货币市场基金的风险很低。货币市场基金并没有把收益率放在第—位，安全稳健才是其运作的主要目标，其投资工具到期时间很短、一般持有剩余期限小于一年的债券，基本不会亏本，通常只受市场利率的影响，极少发生发行主体不能履约的情况。
3．货币市场基金的流动性很高。几乎所有货币基金都采取开放式基金形式，投资者通过银行网点进行申购，赎回的便利性与银行存款十分相近，3天就能到账的流动性让其成为名副其实的“现金管理工具”。
中国的货币市场基金起步较晚，2003年底第一只货币市场基金才正式发行，但随着短期证券市场的兴起与基金制度的完善，货币基金市场得到了快速发展。2006年初其发行数量已接近30只，总规模超过2000亿元，占据了中国开放式基金的半壁江山。此外，由于受到股市持续低迷的影响，股票型、配置型基金平均收益水平一直不能让人满意，而货币市场基金却是一枝独秀。在2004年和2005年股票基金与债券基金整体亏损的情况下，货币市场基金赚的盆满钵盈，平均收益水平达到了2．30％。这虽然是特定历史时期下的短期现象，但也从侧面反映了货币市场基金的市场竞争优势。
二、货币市场基金发展的路径选择——普遍经验与中国特色
由于世界各国经济金融发展程度的差异，造成了各国货币市场基金发展的不均衡，其发展路径与模式也互有差别。从各国货币基金发展历史来看，在本质上货币市场基金遵循的是与证券投资基金相同的发行运作方式，其发展路径与共同基金如出一辙。纵观世界各国基金市场，不难发现最典型的差异集中在基金发行主体性质的不同上。
第一种模式：银行主导型基金产业。这种模式流行于欧洲大陆及亚洲各国，其主要特征是银行在一国金融体系中居于主导地位，包括货币市场基金在内的共同基金产业基本上是传统的商业银行和保险行业中派生出来的一种新业务。货币市场基金一般作为银行业或保险行业的新业务来加以发展，而基金管理机构通常依附于银行或者保险公司，成为其一个业务部门或者下属的控股公司。
第二种模式：基金管理公司主导型。以美国为代表的共同基金产业是在独立于传统的银行业、保险业的基础上，由一些独立的投资顾问和资产管理公司重新组成新的产业链。在这种模式下，基金基本上是作为一个相对独立的产业来进行发展的。传统的商业银行在其中只占有很小的比例，大部分的市场份额是由独立的资产管理公司掌控。
通常来讲，一国货币市场基金发展路径的选择是由其国内金融体系的内在要求决定的。传统的以银行为核心的金融体系和新型的以市场为核心的金融体系对货币市场基金的发展存在着本质上不同的要求。这种制度环境的差异制约着货币市场基金产业发展模式的选择。在以银行为基础的金融体系中，银行在动员储蓄、分配资本、监管公司经理投资决策和提供风险管理工具中发挥主导作用，如德国和日本。而在以资本市场为基础(market-based)的金融体系中，资本市场在动员储蓄、实施公司控制和进行风险控制中处于中心作用，如美国和英国。可以看出，货币市场基金业发展路径的选择与各国的经济发展状况密切相关，特别是不同的金融体系决定了各国货币市场基金行业特有的生存路径和发展模式。
目前中国货币市场基金的重要特征是基金基本上都是由独立基金管理公司发起成立并充当管理人，是一种基金管理公司主导的货币基金发展路径。造成这种状况的主要原因是中国长期以来一直实行金融分业经营，严格的政策壁垒限制了资金雄厚的商业银行的进入，基金管理公司得以迅速发展成为货币市场基金的主导。但另一方面，在中国现行的金融体系中，一个毋庸置疑的现实是商业银行在未来相当长时间内仍将发挥着资本市场的主导作用。根据世界各国的一般经验，银行主导型发展模式将更加适合中国现在的金融结构态式，更有利于资源的优化配置，充分发挥银行在中国金融体系中的主导作用。由于中国居民的金融资产结构单一及对低风险资产格外偏好、居民储蓄余额居高不下，因此低风险的货币市场基金需求巨大，银行大力发展货币市场基金无疑前景广阔。2005年《商业银行设立基金管理公司试点办法》的颁布是中国金融制度的重大创新，它在政策上为银行进入基金行业铺平了道路。
三、大力发展银行货币市场基金的效应分析——三大优势
1．从影响银行业发展的角度来看，各国的经验是：货币市场基金业务与银行业务的匹配性最高，银行拥有的强大的分销网络以及多年来在客户中建立起来的信誉关系，使其迅速接触到巨大的客户群体，实现了业务快速发展。(1)改变中国商业银行较为单一的资产结构，优化商业银行负债结构，积极进行中国银行混业经营的探索，提高银行业的国际竞争力。目前，中国国有商业银行贷款业务的利差收入占总收入的比重均超过了60％，与西方商业银行形成强烈反差，银行整体资产结构单一、盈利能力差。发行货币市场基金能够很好地改善商业银行资产负债表中期限结构矛盾，拓宽银行的中间业务的盈利能力，同时有利于促进商业银行的金融创新，促使银行开展多元化经营，提高非利息收入的比重，优化收入结构，提高竞争力。(2)加快“储蓄分流”，激发银行活力，进一步分散金融体系风险。长期以来中国资本市场间接融资占绝对地位，债券市场发展严重滞后。一方面，由于缺乏合适的投资渠
道，居民储蓄余额居高不下；另一方面，随着国有企业资产负债比率不断升高，这样全社会的融资风险都集中到银行，放大了银行的资产经营风险。在这种情况下，银行可以通过发行货币基金，以自身的信用基础做保证在居民储蓄账户和货币基金账户之间打开通道，进行大规模运作。一方面具有极高信誉度的国有商业银行更符合中国投资大众的“求稳”心态，另一方面与现有的基金公司较小的规模运作相比，银行大规模运作货币基金能够带来更大的投资收益，提高货币基金对广大居民的投资吸引力，从而实现储蓄向货币资金规模化的转移，取得分散银行体系金融风险的实质性效果。
2．从货币基金市场发展的角度来讲，银行主导货币市场基金可有效地改变目前国内基金公司普遍竞争力不强、抗风险能力不足的现状，有利于提高整个基金业的竞争力和运行效率，加速货币市场基金的发展。(1)目前国内最大的基金管理公司的资产管理规模只有500多亿元，个别基金公司管理的规模甚至不足10亿元，其股东主要是证券公司和信托公司通常资产规模小、抗风险能力较低。而商业银行拥有雄厚的资金实力，可以改变基金管理公司的股权结构和规模，大大提高基金公司的竞争力，提高其抗风险的能力，从而在整体上促进基金业的完善。(2)商业银行在货币基金市场上具有成本收益的比较优势，能够有效地提高货币基金运作效率。商业银行是中国货币市场的主要交易成员，是货币资金最大的供给方和需求方，在管理货币资产方面具有明显的优势。同时银行自身还拥有强大的遍布全国的销售网络和现代化的实时清算系统，拥有丰富基金交易经验的管理人员。建立完善的风险控制体系可以大大节省经营成本，最大限度地发挥货币市场基金的功能与优势，提高基金的运行效率。
3．从整个宏观经济金融体系的角度来看，银行货币基金公司的成立能够加快中国资本市场融资结构由间接融资向直接融资的转化、单一银行体系向多元化市场体系过渡，可以有效地化解货币市场基金对宏观货币政策的不利冲击，减少基金的负面效应。(1)银行在基金销售方面具有得天独厚的优势，因而银行货币市场基金的发行量会相对较大，从而刺激中国货币和短期债券市场，企业短期债券、融资券将会出现大发展的局面。按照金融理论，企业外源融资的层次依次为银行贷款、企业债券和股权融资。从银行贷款发展到债券市场融资，可以推动中国企业融资方式的转变，提高直接融资的比例，减轻银行信贷风险，加快间接融资向直接融资的转化速度。(2)货币市场基金对银行储蓄具有较高的替代性，因此高速发展的货币市场基金不可避免地对宏观货币政策产生了影响。一般地，货币基金能够放大央行的政策影响范围和力度，给货币政策带来一定的负面影响，货币基金可以改变货币供应量的定义和计量，给央行货币政策数据的准确测量带来难度，同时削弱了中央银行对货币供给的控制能力，甚至使商业银行面临“脱媒”的危险。而银行介入货币基金市场则可以使资金始终流动在央行可监控的范围内，更好地控制资金的流动速度和方向，最大限度地化解基金对宏观经济政策带来的负面效应。
四、政策建议
1．努力发展以银行为主导的货币市场基金模式，充分发挥商业银行的自身资源优势，激发银行的竞争活力，要努力把握货币市场基金的特性，在“准储蓄”到“真储蓄”的过渡中，遵循循序渐进的发展原则，充分发挥其流动性和可转换功能。同时还要注意确保银行货币基金和其他货币基金的协调发展，使宏观金融基金产业平衡发展。在产品创新上，依据中国国情，加快货币市场基金产品的本土化。目前中国机构投资者与居民的大量资金缺乏合理投资渠道，而家庭又是持有货币市场基金的中坚力量，基金的产品设计和管理应围绕着家庭投资者来进行。应尽快推出适合居民购买的基金品种，为投资者提供专业和创新的基金增值服务。
2．加快完善货币市场交易品种的步伐。制约货币市场基金发展的一个重要市场因素就是可供投资的货币市场金融产品较少，规模较小。因此，中国金融当局如何发展完善货币市场将直接影响到货币市场基金的发展空间。中国票据债券市场整体规模有限，公司债券的发展更是严重滞后，导致货币基金之间投资结构相似，市场风险增大。而与之鲜明对比的是，美国庞大货币市场基金是以其金融市场上丰富的货币市场产品为支撑，如一年期的商业本票、回购交易、可转让定期存单、短期金融债券等。下一步中国金融当局应当大力发展这类交易量大、价格波动性不大的投资品种，为货币市场基金提供丰富的组合选择机会。
3．积极推进利率市场化的进程，加快中央银行货币政策调控方式的转变。利率市场化是影响货币市场、进而影响货币基金发展的重要因素。当前，中国的利率市场化正在推进之中。从改革的方向看，将逐步过渡到取消贷款利率上限、对贷款利率实行下限管理，在条件成熟时对存款利率实行上限管理，允许商业银行利率向下浮动。这些改革措施会直接影响到储蓄资金与货币基金之间的资金流动方向。当前货币政策调控的主要方式是通过货币市场进行间接调控，在货币政策传导的过程中，货币市场基金作为货币市场重要的资金供应者，直接受到货币政策调控的影响。在中国转轨经济中，货币政策的决策和操作会受到多种不确定因素的影响，而这也会成为货币市场基金健康稳定发展的制约因素。
一、金融抑制及其局限性
金融抑制，是指中央银行或货币管理当局对各种金融机构的市场准入、市场经营流程和市场退出按照法律和货币政策实施严格管理，通过行政手段严格控制各金融机构设置和其资金运营的方式、方向、结构及空间布局。金融抑制可以促使银行等金融企业谨慎运作，控制经营风险，确保银行的安全性、流动性和清偿力，能促进银行体系的稳健发展和市场竞争机制良好运作，在银行业的稳定和效率之间寻求最佳平衡点；当出现金融风波，甚至金融危机时，可尽可能以最小的代价保持银行业等金融企业的稳定。
但随着金融国际化，自由化和国际金融电子化技术迅速发展和金融创新，金融抑制难度不断增大，抑制成本激增，在金融领域造成“非市场性风险”，其具体表现为：1、扭曲了金融资源的价格，造成虚假供求关系。金融抑制的最主要特征就是实际利率（存、贷款利率）被压得过低，不能真实反映资金的稀缺程度和供求状况。其表现为政府对公营部门强制性低息信贷以及外汇市场的外汇管制等。对银行体系规定过高的准备金率和流动性比率也是价格扭曲的一种形式2、导致金融市场发育不健全，损伤市场对金融资源的配置效率。金融抑制是以人为的力量替代市场力量，其直接成本是各项管理费用，间接成本是阻断市场力量的资源配置作用而产生的对银行等金融企业效率的破坏，同时，金融业务易被少数国有金融机构所垄断，缺乏竞争，金融效率低下。3、导致市场分割。市场分割首先表现为金融抑制经济中金融体系的“二元”状态：一方是遍布全国的国有银行和拥有现代化管理与技术的外国银行的分支网络，组成了一个有限的，但却是有组织的金融市场；另一方则是传统的、落后的、小规模的非正式金融组织，如钱庄、地下金融市场等。其次表现为与“二元”体系相关或不相关的资金流向的“二元”状态：有组织的金融机构遵循政府制定的低贷利率，将资金贷给公营部门及少数大企业，而大量小企业及住户则被排斥在有组织的金融市场之外，只能以较高的利率从非正式金融机构获得所需的贷款。另外，金融抑制还导致政府不适当的资金投向干预而累积大量的金融风险。
可见，金融抑制是“通过扭曲包括利率和汇率在内的金融资产的价格，再加上其他手段，这种战略会缩小或压低相对于非金融部门的金融体系的实际规模或实际增长率。”金融抑制政策主张以金融管制代替金融市场机制，其结果自然难免导致金融体系整体功能的滞后甚至丧失。
二、金融深化及其内在缺陷性
1973年美国斯坦福大学经济学教授罗纳德·麦金农出版了《经济发展中的贸易与资本》一书，其同事爱德华·肖也于同年出版了《经济发展中的金融深化》一书。两人都以发展中国家的货币金融问题作为研究对象，从一个全新的角度对金融与经济进行了开创性研究，提出了金融深化理论。他们首次指出发展中国家经济落后的症结在于金融抑制，深刻地分析了如何在发展中国家建立一个以金融促进经济发展的金融体制，即实现金融深化，开创了金融深化理论的先河。金融深化理论主要针对当时发展中国家实行的金融抑制政策，如对利率和信贷实行管制等提出批评，力主推行金融深化战略，以金融自由化为目标放松或解除不必要的管制，开放金融市场，实现金融市场经营主体多元化以及货币价格(利率)市场化，使利率真实反映市场上资金的供求变化，由市场机制决定生产资金的供求变化和流向，刺激社会储蓄总供给水平的提高，从而便利资本的筹集和流动，有效地解决资本的合理配置问题，提高投资效益，促进经济发展。由此可见，金融深化理论为发展中国家促进资本形成，带动经济发展提供了一个全新的视角和思路。它既弥补一般货币理论忽略发展中国家货币特征的缺陷，又克服了传统发展理论忽略货币金融因素的不足，突出强调了金融体制和金融政策在经济发展中的核心地位，进而为发展中国家制定货币金融政策，推行货币金融改革提供了理论依据。这一理论及政策建议得到世界银行与国际货币基金组织的积极支持和推广，同时也得到了许多发展中国家的赞赏，对20世纪70年代以来广大发展中国家的金融体制改革产生了深远的影响。
透过传统的金融深化理论，我们可以发现金融深化暗含这样一个假设：金融市场是完全竞争的，市场中的信息是完善和公开的，并存在一个竞争完全不受任何阻碍和干扰的市场结构，且市场中的主体是理性的。但现实经济使得金融深化理论假设存在着缺陷，主要表现为：
1、现实的金融市场存在不完全性和昂贵的信息搜寻成本。特别是发展中国家普遍存在信息不完全问题，发展中国家的金融市场面临两大约束，一是利率限制导致的利率约束，一是信息不完全导致的信息约束。金融深化理论只重视前者，而忽视后者。由于信息约束，放任金融市场自由化会造成多方面的市场失灵，导致金融体系动荡。
2、金融市场发展滞后对金融自由化存在制约。金融市场的落后是政府过度管制的原因，而过度管制又导致金融市场的更加落后。忽视市场落后，取消政府管制，就会带来市场混乱。金融深化理论主要研究和强调的是后者，忽视前者对放松政府管制，即金融深化过程的制约。超越或滞后金融市场发展的金融自由化都会给金融市场带来混乱和不稳定。
3、金融深化使得国际流动资本对开放资本项目国家货币的投机更加容易，使小国经济或落后经济容易出现经常性的波动，它不仅没有起到稳定器的作用，相反任何促使经济增长的努力都被非正常的波动所侵蚀，这些国家为了经济的稳定，不得不采取适当的官职措施或非完全的金融深化措施。
4、金融深化理论对于发展中国家很不适应。金融深化理论表面上研究的是发展中国家的金融问题，提出的政策主张应该适用于发展中国家的金融改革，但他们的研究对象是以私有制基础的完善的市场经济，实际上适用于发达资本主义国家。金融深化理论的政策主张和目标对于小国或经济落后国家而言并非是美好的。东南亚金融危机的爆发就是明证。
三、金融约束及其政策取向
进入90年代，信息经济学的成就被广泛应用到各个领域，尤其是应用到政府行为的分析中。但很多经济学家分析了在信息不完全的前提下金融领域的“道德风险”、“逆向选择”等问题，托马斯·赫尔曼、凯文·穆尔多克、约瑟夫·斯蒂格利茨等人于1996年在麦金农和肖的金融深化理论基础上，提出了金融约束论，认为政府对金融部门选择性地干预有助于而不是阻碍了金融深化，提出经济落后、金融程度较低的发展中国家应实行金融约束政策，在一定的前提下（宏观经济稳定，通货膨胀率低并且可以预测的，正的实际利率），通过对存贷款利率加以控制、对市场准入及竞争加以限制以及对资产替代加以限制等措施，来为金融部门和生产部门创造租金，并提高金融体系运行的效率。本人认为它对我国制定金融政策同样具有参考价值。
金融约束是一种选择性政策干预政策，政府金融政策制定的目的是在金融部门和生产部门创造租金机会，刺激金融部门和生产部门的发展，并促进金融深化。金融约束是与金融抑制截然不同的政策。金融约束的前提条件是稳定的宏观环境、较低的通货膨胀率、正的实际利率。最关键的是金融抑制是政府从金融部门攫取租金，而“金融约束的本质是政府通过一系列的金融政策在民间部门创造租金机会，而不是直接向民间部门提供补贴。”
租金创造并不一定要靠利率限制来达到，政府也可以采用金融准入政策、定向信贷和政府直接干预等创造租金，只要政府使银行和企业获得了超过竞争性市场所能得到的收益而政府并不瓜分利益，这就可以说政府为它们创造了租金。通过创造经济租金，使银行和企业股本增加，从而产生激励作用，增加社会利益。
金融约束的政策取向主要体现在以下几方面：
1、政府应控制存贷款利率。即将存款利率控制在一个较低的水平上（但要保证实际存款利率为正值），减低银行成本，创造增加其“特许权价值”的租金机会，减少银行的道德风险，激励其长期经营。只要存款利率控制适度，则金融约束是有好处的；如果控制力度过大，资源配置将受到扭曲，金融约束将会蜕变为金融抑制。只要干预程度较轻，金融约束就会与经济增长正相关。
2、严格的市场准入限制政策。严格的市场准入政策并不等于禁止一切的进入，而是指新的进入者不能侵占市场先入者的租金机会，如果没有市场准入的限制政策，银行数目的增加将使资金市场竞争加剧，租金下降，激烈的无序金融竞争会造成社会资源浪费，甚至还可以导致银行倒闭，危及金融体系的稳定。为保护这种租金不至于消散，一个重要的保护手段就是限制进入者的进入，以维持一个暂时的垄断性存款市场，对现有存款市场的少数进入者进行专属保护。严格的市场准入政策可提高金融体系的安全性，对整个社会经济具有重要的外部效应。
3、限制资产替代性政策。即限制居民将正式金融部门中的存款化为其他资产，如证券、国外资产、非银行部门存款和实物资产等。金融约束论认为发展中国家证券市场尚不规范，非正式银行部门的制度结构薄弱，存款若从正式银行竞争流向非正式银行部门会减低资金使用效率，也不利于正式银行部门的发展。而资金若由居民部门移向国外，则会减少国内资金的供应，扩大国内资金的缺口，对国内经济尤为不利。
金融约束是发展中国家从金融压抑状态走向金融自由化过程中的一个过渡性政策，它针对发展中国家在经济转轨过程中存在的信息不畅、金融监管不力的状态，发挥政府在市场“失灵”下的作用，因此并不是与金融深化完全对立的政策，相反是金融深化理论的丰富与发展。
四、我国金融体系改革的思考
目前，金融体系的最具有代表性的特征是金融体系的混合性，即政府限制行为与市场行为并存，管制价格与市场价格并存。随着中国经济市场化改革的进程，政府管制逐渐放松，相对独立的货币金融在国民经济中的地位和作用日益显著，成为影响中国经济运行的重要因素之一。因此，从上面对有关金融理论的初步分析，我们至少可以考虑：
1、确定金融深化是我国金融体系改革的终极目标。
前面分析到，金融深化理论与实际金融有着明显的差异，传统的金融深化理论亦存在其内在缺陷性，但这并不构成金融深化的客观需要，尽管自亚洲金融危机后，亚洲各国及欧美的一部分学者对金融深化产生了怀疑，认为全球金融体系的不完善和各国金融发展的明显差异使得金融深化在实施过程中必然会带来全球性的金融混乱和不和谐。但我们应该认识到：（1）从自由化的进程来看，在政府对贸易和金融的管制放松后，世界经济和各国的经济都发生了巨大的变化，总体上保持了经济的增长，金融对经济增长的贡献加大，表明自由化的收益是大于其所付出的代价。（2）东南亚金融危机重要原因是危机各国不可持续的宏观经济政策和不适当的金融深化措施导致的。实施金融深化的国家常常把放松金融管制等同于放松金融监管或放开不管，过分地追求金融深化是对经济增长的促进作用，而忽视了经济可持续增长所必须的协调的金融因素，忽视完全金融深化所必须具备的内在制度刚性要求。比如，要进行利率市场化改革就必须先有或者同步进行金融体系市场化或完善化，这是金融深化论一个很重要的前提。
因而，我们应客观的对待金融深化理论与实践，绝不能因一些发展中国家在推行金融深化进程中发生了金融危机，就认为金融深化与金融危机二者之间有某种必然的因果关系。实践证明，有效、合理的金融深化实践会提高经济发展的绩效，还可以提高一个国家抵御金融风险的能力。一些发展中国家之所以在金融深化的进程中发生了金融危机，其根本原因在于选择了过于激进、超前的金融深化战略。我国在实施金融体制改革时，不能把麦金农和肖的“金融深化”理论，简单的理解为完全取消政府干预的金融自由化，应在放松管制的同时关注市场的落后对放松管制的制约作用，注重金融深化的渐进性、层次性和持续性，“金融深化是伴随着整体经济改革发展的一个渐进过程，金融深化的政策措施应根据经济发展的成熟程度和经济运行的内在逻辑做出合理的时序选择和安排，分阶段和有计划地进行。”在推进金融深化的过程中，要结合本国金融改革的现实条件和制度风险，加强对金融市场和金融机构的监管，逐步建立与经济可持续发展相协调的金融体系。
2、金融约束成为我国金融体系改革的必要手段。
考虑到我国目前金融体系中累积了大量的金融风险，因此在改革进程中，我们应客观的评价和估计金融深化和金融抑制所可能带来的长期性风险，本着市场配置资源的原则，结合我国金融体系的实际情况，在经济转轨时期采取必要的金融管制与金融深化相结合的改革方略是显示可行的。
除了解决政府需不需干预经济和金融活动的问题，我国还需要解决如何把握干预力度，避免信息不对称的道德风险和逆向选择的问题。美国经济学家克鲁格曼1997年就曾指出，政府的不当干预才是造成东南亚金融危机的本质原因：在危机中资产价值的猛跌使很多金融中介机构破产，从而暴露出金融机构在金融活动中的破坏作用；而金融中介机构的借贷活动与资产价值之间存在着一种政治经济动力关系，政府对金融中介机构或明或暗提供的债务担保，是造成金融中介机构进行道德风险和逆向选择的根本原因。金融约束论从信息和激励的角度，抓住了解决经济金融问题的两个基本点，一方面政府应创造条件使决策者掌握信息，或让有信息能力的行为人成为决策者；另一方面政府可利用自身掌握和拥有的信息能力，为金融中介机构创造持久有效经营的激励机制。当然政府的职责不是直接提供担保和保护，而是促进金融体系市场约束机制发挥作用，积极促进信息的传播，增加市场上可供信息的公开化，并充分发挥掌握内部信息的金融机构和民间组织的优势，而非越俎代庖，过多干预，避免金融约束政策蜕变为纯粹的金融干预政策，严格的金融约束政策与金融抑制可能只相差须臾。“金融约束应该是一种动态的政策制度，应随着经济的发展和向更具竞争性的金融市场这一大方向的迈进而进行调整。它不是自由放任和政府干预之间静态的政策权衡，与此相关的问题是金融市场发展的合理顺序。”
在金融约束政策框架下，政府的作用既不是“亲善市场论”强调的政府只能促进市场建设，不应干预金融经济；也不是“国家推动发展论”所要求的政府为了弥补市场失灵，必须始终强力干预金融经济；而应是“市场增进论”的观点，即政府的职能是促进民间部门的协调功能，发挥政府进行选择性控制的补充，避免产生不利于社会大众的道德危害，使我国在向市场经济转轨过程中稳步实现真正的金融深化。
另外，我国进行金融体系改革的过程中，也必须要协调货币金融与经济发展之间的关系。目前，我国“经济货币化”趋势有所增强，货币金融对经济的支持强度与日增强，广义货币（M2）占国内生产总值（GDP）的比重上升到130%左右，都充分说明货币金融在经济中的广度和深度都有质的变化。货币金融在经济中的地位和影响逐步加大。随着我国开放程度的深化，外部的冲击已经开始影响本国货币金融政策的有效性，影响本国经济的内部均衡和外部均衡，这说明开放经济中，货币金融政策一经济发展有相当强的关联。因此，在充分考虑世界经济发展的趋势的基础上，制定与我国经济发展目标相协调的货币金融政策，避免金融业脱离经济发展的需要而独自繁衍。
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关键词：国际收支调节机制；国际货币基金协定；国际货币制度
一、国际收支的概念及调节机制
国家在进行对外贸易往来过程中，都在寻求各种调节手段以达到国际收支的平衡。但是由于多种因素的影响国际收支平衡往往不易达成。针对引发国际收支不平衡的多样原因，相应的调解国际收支的手段亦是多样的，分为自主性调节机制和法律调节机制。其中自主性调节机制是指当国家间出现外部不平衡时，经济自身所固有的某种内在力量能够推动经济朝着重新恢复外部平衡的方向发展。①自主性调节机制在国际收支失衡时自发地发挥作用，不存在人为选择并取舍的过程，主要包括货币机制、收入机制、利率机制等。而法律调节机制又分为国内立法调节和国际立法调节。其中国内立法调节主要体现在关税立法、汇率与补贴立法、外汇管制法、进口许可证制度等方面。国际立法在调节主要采用融通资金的措施，一方面国际收支出现失衡的国家可以向跨国商业银行或其他国家贷款，缓解国际收支不平衡的紧张；另一方面可以由国际经济组织参与，介入成员国的调节过程，例如基金组织、世界银行等。国际收支失衡形成原因多比较复杂，应该在分析国际收支失衡原因的基础上，选不同调节手段组合达到国际收支的平衡。
二、现行国际货币制度下的国际收支调节手段及其评价
20世纪60年代以后，布雷顿森林体系逐渐崩溃瓦解，国际货币基金组织国际货币制度临时委员会在牙买加举行会议，达成了著名的“牙买加协定”，形成了新的国际货币制度。现行国际货币制度下国际收支调节手段多样，下面逐一进行分析。
（一）自主性调节机制及评价
在现行国际货币体系下，自主性调节机制依赖于双边和多边汇率的相对变动、国际储备的增减、相对价格的变化来实现。自主性调节机制受很多因素的影响，其效果往往大打折扣。在全球化的背景下，国际收支失衡可能是由大规模资本流动和生产全球化，以及基于专业化生产而兴起的产业内贸易引起的，往往对汇率和物价的弹性比较小，显然不能仅依赖这一调节机制达到平衡。
（二）汇兑安排及评价
为避免成员操纵汇率或国际货币制度来妨碍国际收支的有效调整和取得对其他成员的不公平竞争优势，基金协定第4条规定：成员国进行汇兑交易和行为时必须遵守三个基本原则②；作出的外汇安排有向基金通知的义务，但通知不是成员国汇兑安排生效的必要条件；成员国可以自主选择本国的汇率制度，但不能将本国货币的价值在法律上与黄金挂钩，除非得到基金的批准任何多种汇率和歧视性汇率安排都不合法；成员国应该向基金组织提供为进行汇兑措施监督所必要的材料并同基金就其有关汇率的政策进行磋商，但得出的结论对成员国在法律上并没有约束力。
汇兑安排条款给予成员国自主选择本国汇率制度的权利，可选择的弹性汇率制度所带来的直接恶果就是以一国国际收支大面积失衡为表现形式的国际金融市场的动荡和危机。选择汇兑安排的自由绝对化将不可避免地导致成员国通过本国货币贬值来获得不当的贸易利益，进而陷入各国货币竞争性贬值。因此必然需要对成员国汇兑予以限制，基金协定规定成员国的一般义务，无疑限制了那些通过货币贬值来转嫁国际收支逆差的成员国的行为。但是本条多处使用了“努力”一词，磋商的结论也并不具法律约束力，可以看出“软法”的性质，削弱了法律规范本身的强制性。另外基金组织对破坏、阻碍汇率制度的国家采取的最终制裁方式是不提供资金援助，威慑力有限。
（三）外汇管制及评价
外汇管制法是针对本国内发生的外汇行为的国内法，但由于外汇管制法的涉外性，基金组织将外汇管制的规定纳入多边基金协定之中。基金协定同时规定了第8条和第14条两套不同的外汇管制制度由成员国自行选择加入。基金协定第8条要求成员国取消经常项目下的外汇管制，但如果经基金组织同意，在一成员出现国际收支情况不佳时可以向基金组织提出实施背离第8条义务的措施。第14条规定了过渡办法以供那些暂时无法承担第8条一般义务的成员国家接受。基金协定中的外汇管制条款在要求成员国取消经常项目的外汇管制同时也规定了特殊情况下可以背离这一规定，实施外汇管制措施。这一方面扩大经济交流和发展对外贸易，另一方面增加一国国际储备，促进国际收支平衡。
随着世界范围内国际资本流动总量与净值的明显增加，逐步放松对资本项目的管制直至自由化应该是一国市场经济发展成熟乃至繁荣的必经阶段。很多国家已把外汇管制立法的焦点由对经常项目转移到资本项目帐户上。而基金协定中外汇管制条款仅仅涉及到经常帐户项下的支付和转移限制，对资本项目账户并无规定。由于经常项目和资本项目外汇管制立法不同，容易出现经常项目和资本项目界定不明，而导致逃避法律管制问题。
（四）普通提款权、借款总安排制度、备用制度及评价
基金协定为调整成员国收支平衡创设了普通提款权制度、借款总安排制度、备用安排制度，可以为成员国在国际收支不平衡时提供资金援助以缓解成员国的国际收支状况，在上述制度中基金组织以类似于“贷款人”的身份介入到成员国宏观经济调整中去，明确的将一国的国际收支问题纳入了多边体系的调整之中。基金协定对成员国申请上述资金援助规定了一个较为苛刻的标准“条件性”，强调基金组织贷款必须同削弱或消除国际收支不平衡的根源相结合，旨在鼓励成员国在收支困难出现的初期就采取措施，明确绩效标准的数量和内容避免出现根源性收支问题。但随着金融创新工具的出现，基金协定中“条件性”标准难以发挥应有作用。
（五）特别提款权及评价
多数国家发行的货币不是国际通行的可自由兑换的货币，必须储备一定数量的可用于对外支付的外汇或其他货币财产。这种国际清偿力构成了国际储备，其对国际收支有着重要的影响。普通提款权下基金所直接提供给成员国的国际清偿力是有限的，由此基金协定创设特别提款权制度来帮助成员国应对国际收支失衡，实际上是普通提款权功能的延伸。特别提款权是以国际货币基金组织为中心，利用国际金融合作的方式，共同创立的新的国际储备资产、记账单位。
特别提款权是历史上首次超国家机构创造的国际货币， 超储备货币不仅克服了信用货币的内在风险，也为调节全球流动性提供了可能。由一个全球性机构管理的国际储备货币将使全球流动性的创造和调控成为可能，当一国货币不再做为全球贸易的尺度和参照基准时，该国汇率政策对失衡的调节效果会大大增强，极大地降低未来危机发生的风险、增强危机处理的能力。③相比于普通提款权，特别提款权没有附有严格的条件，其对国际清偿力的供需调控更为有力，更有效调控成员国国际收支的平衡。近几年随着日元等货币也加入了储备货币行列，国际储备明显不足的问题基本已经不存在。特别提款权自身设计的缺陷妨碍了其作用的发挥，特别提款权只能在官方间使用，无法直接运用到市场交易中，这与其作为国际储备调整国际收支的任务不符。
三、我国国际收支状况、影响及调节方法
（一）我国国际收支状况及影响
近二十年，中国持续出现“双顺差”的格局，其是一系列因素综合作用的结果：结构性原因，包括我国高储蓄、低收入、低消费的制度文化因素以及中国实行改革开放战略和参与全球产业内分工特定发展阶段的结果；货币性原因，包括中国在改革开放初期采取的涉外经济政策、资本管制、外贸管制、外汇交易制度的不对称性使得中国的国际储备积累；政策性原因，即出口导向型经济政策和政府主导下的招商引资直接推动了我国双顺差的快速积累。持续大规模的双顺差和巨额外汇储备的国际收支结构在未来还将继续，这样的国际收支结构在中国的经济发展历程上起到过重要的作用，但也正给中国经济金融的长期稳定发展带来越来越多的困扰。
首先，大量顺差会使人民币的升值压力增大，造成出口成本增大影响产品的竞争力，必然形成通胀压力，增加了我国金融体制改革的成本和难度；其次，长期国际收支的双顺差所累积的巨额外汇储备蕴涵着较大的金融风险；最后，国际经收支顺差将加剧国际经济摩擦，使贸易保护主义抬头。近几年我国与美国和欧盟的贸易摩擦日益严重，“中国”愈演愈烈，贸易摩擦从货物贸易、以企业为主的微观经济层面开始逐步走向宏观经济政策、体制和制度层面发展，使我国产业发展的外部环境更加严峻。
（二）实现我国国际收支动态平衡的对策
1.调整人民币汇率制度
一国的经济增长本来就会伴随着本币汇率升值的进程，人民币汇率的升值是我国综合国力提高的结果。我国应进一步增加汇率弹性，完善汇率的形成机制，放宽意愿结售汇限制，让人民币汇率能够根据市场供求到达其均衡水平。这一过程必然影响一部分出口企业的盈利乃至生存，甚至可能给我国的就业和经济增长造成压力，但是汇率升值的过程也会通过市场机制令技术管理水平更高、利润空间更丰厚的企业发展壮大，同时有利于提升我国的产业结构。
2.放松外汇管制
加快外汇管制松动的步伐，以金融机制带动国内经济的飞速发展，为人民币的自由化进程扫清障碍，在取消人民币经常项目兑换限制的基础上，加强对资本项目管理的立法及操作研究，为尽早实现人民币完全可兑换的目标创造良好的法律环境。
3.优化国际储备，保证黄金储备
为维护货币的稳定，一方面应适当增加黄金储备的比例，在确保安全的前提下，实现外汇储备的增值；另一方面发强对黄金市场的管理。
注 释：
①冉生欣：《现行国际货币体系研究——兼论东亚货币合作》，华东师范大学博士论文.
摘要:1944年确立的“布雷顿森林体系”建立了国际货币基金组织IMF，负责向成员国提供短期资金借贷、维护成员国之间汇率的稳定，它的设立对二战后的经济复苏起到了很大的帮助作用。但随着经济全球化的发展，世界经济格局发生了很大变化，IMF却止步不前；尤其是2008年美国金融危机的发生，IMF在应对危机中的表现更是难以让人满意，因此国际社会对于IMF的改革要求日益强烈。本文将从IMF存在的几个问题出发去探索解决途径，并结合中国实际谈谈如何应对。
关键词:IMF金融监督；治理机制；国际金融；秩序
1944年7月，西方主要国家的代表在美国新罕布什尔州的布雷顿森林举行了联合国国际货币金融会议，会议确立了“布雷顿森林体系”并据此建立了国际货币基金组织（InternationalMon-etaryFund，以下简称IMF）。IMF设立之初的主要职能有：制定成员国间的汇率政策和经常项目的支付以及货币兑换方面的规则,并进行监督；对发生国际收支困难的成员国在必要时提供紧急资金融通；维护国际间的汇率秩序；协助成员国之间建立经常性多边支付等。
一、金融危机背景下国际货币基金组织的缺陷
20世纪九十年代以来，世界经济格局发生了巨大变化：“超级大国”美国的经济实力渐渐削弱；而在二战中遭到极大破坏的欧洲国家，成立欧盟后实力日益壮大；中国和日本迅速发展；苏联解体后的俄罗斯也日益发展壮大。2007年起源于自美国的金融危机，给世界经济造成了毁灭性的破坏。然而，作为维护国际金融秩序稳定和安全的IMF不仅对于发达国家成员国的金融体系缺乏有效监管，而且在危机成员国向其寻求帮助时也少有作为。IMF在应对危机和自身发展上的表现引发了国际社会的广泛讨论，对于IMF的缺陷及其改革甚嚣尘上。
（一）组织职能有所迷失
IMF的主要职能是维持国际汇率稳定，保持国际收支平衡。但近年来IMF的职能重心似乎开始转移，主要表现在：20世纪80年代的墨西哥金融危机中，IMF向拉美国家提供了大量贷款并进行了广泛的债务重组安排；为了应对1997年的亚洲金融危机，IMF还创设了一种新的贷款形式，为遭遇异常支付困难的国家提供超出通常贷款限额的融资。这些做法可以在一定程度上理解为IMF在特定历史背景下的特殊做法，但IMF最近在发展领域的“指手画脚”，就不太好定义了。其中的标志性事件是1974年IMF推出“中期贷款”，用以解决持续存在的结构性国际收支问题；随即IMF又先后推出“结构调整贷款”和“扩充结构调整贷款”，以优惠利率向低收入国家提供资金，用于进行经济结构调整。尽管IMF的促进货币和金融稳定的职责和发展经济存在密切联系，但并不代表要通过上述行为来显示。IMF需要关注的是自身擅长的宏观经济领域，在贸易、劳工、卫生、环境等其他政策领域有其他的国际组织来负责，比如同样根据布雷顿森林体系建立起来的世界银行（WorldBank，简称WB）。WB的职能在于通过促进经济的持续增长和增加投资来减轻贫困，提高人民的生活水平。IMF如果在其中过多的干涉会导致他们之间的职能交叉，而且由于IMF在这些领域的专业性并不如世界银行强，一些关于农业、劳工、卫生、环境等领域内的行动还需要来自研究和实践的专门知识，而IMF在这些方面没有明显优势。最后，由于IMF是具有特定职能的国际组织，如果它在这些领域干涉过多可能会消耗掉其自身有限的资源，进而影响到它通过发挥自身职能来促进全球金融和经济稳定的作用。
（二）监督功能尚需完善
IMF有三种形式的监督，即双边监督、多边监督以及地区监督。双边监督，也可称为国别监督，是通过持续监测和成员国主动披露的方式来了解成员国的实时经济状况，IMF还通过组织代表团定期访问成员国的做法进行监督，对成员国实施的经济或金融政策进行评价并给出建议，如果有影响国内和外部稳定的风险，及时调整相应政策。多边监督就是对国际货币体系进行监督，保证体系的正常运转，时刻监测和评估世界经济发展动态。对于金融市场监测和评估的结果是定期《世界经济展望》、《全球金融稳定报告》和《财政检测报告》。地区监督，其实就是对于区域货币联盟的监督，通过对世界主要地区的监督了解其经济运行态势并提出相关建议，定期在《地区经济展望》上。IMF的监督功能会随着世界经济形势的变化而发展，通过三种不同类型的监督，对全球经济形势的变化进行分析和预测。然而，这种看似全面有重点的监督并没有及时预测到2008年金融危机的发生。尽管在的报告中曾提到过有关美国的房地产政策，但却错误地认为这样的风险可以控制，乃至于最终金融危机的爆发。金融危机极大的破坏性不由得让我们深思，IMF的监督功能是否需要重新定义，是否需要进一步的完善。
（三）治理机制的失衡IMF的组织机制
由三个部分组成：理事会、执行董事会和管理层。IMF在金融监督方面的缺陷，很大程度上跟其治理机制中的力量失衡有关。它不仅表现在执行董事会和管理层的人员组成上，也体现在成员国所持份额和投票权的问题上。IMF实行加权表决制，具体来说投票权分为两个部分：首先每个成员国都拥有相同的250票的基本投票权，接着由成员国按各自所持的以特别提款权计算的IMF份额，每10万特别提款权折算一个投票权，基本投票权和按份额换算的投票权之和就是该国的总投票权。在理事会和执行董事会的投票表决中，按这样的方法来行使投票权。从中不难看出，IMF的在投票权上的做法类似于股份有限公司中的“资本多数决”，成员国在IMF中的份额是其行使发言权的基础。这样看来的发言结果则可能使发言内容不具代表性，最终影响IMF的代表性和其作用的发挥。在组织机构的构成上，以欧美为代表的发达国家不仅在执行董事的人数上，而且在投票权数上占的优势远比发展中国家有利得多。尽管IMF成立之初确实是发达国家推动得多，但如今世界格局已经发生变化，发展中国家在国际上的地位已经大大提升，再盲目按照以前的模式来，会造成很多不公的出现。
（四）不合理的风险预警和救助机制
IMF的监督功能是其风险预警机制的基础，通过三种形式的监督和的定期报告，IMF可以及时掌握了解全球经济运行的状况，并做出预测和建议。但IMF却并未能及时预测出2008年美国金融危机的爆发，金融危机来势汹汹，而IMF却只能在其职能范围内进行救助。即使是危机后的救助，IMF也设置了很多门槛，附加了一些不合理政策条件，以至于有的国家不愿意接受其救助；需要救助的国家不仅要面对困难的国内金经济环境，还要就政策条件与IMF进行谈判，导致贻误危机救助的时机，最终使得金融危机进一步蔓延发展。因此，IMF的危机预警和救助机制亟待改进。
二、国际货币基金组织的改革方向
（一）摆正自身位置，重塑核心
职能如果IMF想继续发挥其维持国际收支平衡，促进全球金融稳定和经济发展的作用，首先需要改革的就是对于自身职能的偏移。从目前来说，IMF应当暂停对于发展中国家的银行贷款和相关技术援助，停止扶贫项目等发展领域的干涉，将这部分职能还给WB及其他区域发展银行。但IMF还可以发挥其本身职能，为有需要的国家提供短期融资，来帮助陷入国际支付危机的成员国摆脱危机。其次，IMF必须重塑自身在维持汇率稳定方面的核心职能，在现行的浮动汇率体系中，采取积极措施维持成员国之间有序的外汇安排，促进国际间的金融合作，协助成员国之间建立经常性多边支付等。
（二）加强双边监督
尽管IMF在金融危机中的监督职能发挥得不尽如人意，但我们并不能因此否定其在维持国际收支平衡和金融稳定方面的作用。在三种形式的监督中，需要重点加强的是双边监督。墨西哥金融危机、亚洲金融危机以及2008年美国金融危机的爆发都与IMF没有进行切实有效的双边监督有关。尽管IMF在金融危机发生后，针对之前存在的缺陷进行了一定的改进，但从其实质看，IMF双边监督执行力不强，约束性机制不完善的问题依旧存在。首先，需要更为合理的监督体系，可以将IMF的双边监督同多边监督结合起来，扩大监督视角。其次，成立一个专门的监督委员会，区分监督区域，对于那些可能存在的风险进行具体研究分析，分析的结果通过报告的形式定期，以此加强各国对于风险机制的预防管控能力。
（三）改进治理结构
针对组织机制的问题，在意识到新兴市场国家的地位之后，IMF已经在2008年通过的相关决议中做出了改革，如：确定了新的份额计算公式；把基本投票权数从原来的250票增加到现在的750票；在G20匹兹堡峰会上决定将5%的份额从发达国家转移给发展中国家成员国等。总裁拉加德提名中国央行前副行长朱民出任新增设的第四副总裁之后，IMF的高级管理层已经有了很大变化，执行董事会的改革也增加了新兴市场国家的份额。尽管这些改革都有利于IMF发挥其维持金融体系稳定的作用，但毕竟没能解决目前治理结构中存在的所有问题，在份额制度上和组织机制上还需要根据国际经济形势的变化来及时调整。
（四）危机预警机制和救助机制的完善
近年来，通过对成员国经济金融政策和统计数据的分析，IMF技术支持和咨询服务功能渐渐成为其发挥作用的主要领域。如果可以增进和强化IMF的技术援助功能，并将其与贷款功能结合起来，则可以增强应对金融危机的能力，以更为合理的方式度过危机。另外，目前IMF依旧在发达国家的控制下，广大发展中国家和新兴市场国家无法完全表达其诉求，他们的利益的得不到切实的保护，改革IMF的危机预警机制和救助机制必须顾及发展中国家的诉求，只有这样才能发挥机制的作用，增强应对金融危机的能力，帮助危机国解决困境。
三、全球化背景下国际货币基金组织与中国
对于IMF的改革，中国应当顺应建立国际金融新秩序的潮流，积极参与国际新机制的组织构建，承担与自身国际地位相应的责任。不仅要提升自身应对危机的能力，也要积极参与IMF的监督机制、风险预警机制等的改革，为发展中国家赢得更多的话语权，推动国际金融新秩序朝着更加合理有效的方向发展。IMF作为全球性的经济组织，在稳定国际金融秩序和可持续发展中发挥着不可替代的作用。尽管在其组织机制和其他某些领域,至今还有许多需要完善和改进的地方，但我们相信,随着国际金融合作和经济全球化不可逆转的前进势头，在国际社会和IMF的共同努力下，IMF自身将不断完善，在以后的国际金融发展中发挥更大的作用。
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关键词：量化宽松政策；美联储；新兴市场国家；全球金融市场
Abstract：This paper discusses four issues related with Fed and its monetary policies，including the influence of quantitative easing on emerging markets，the role of Fed in providing liquidity for the international financial market，the relationship between quantitative easing and currency manipulation and that between international trade and international capital control. And this paper proposes policy suggestions that emerging markets should cope with quantitative easing through policy adjustment，increase the capital injection into IMF and promote bilateral investment and free trade talk.
Key Words：quantitative easing，Fed，emerging markets，global financial market
中图分类号：F831.5 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2014）02-0028-06
一、概述与引论
本文将讨论与美联储及其货币政策相关的四个问题：一是量化宽松政策对新兴市场国家的影响；二是美联储在为国际金融市场提供流动性方面的作用；三是量化宽松政策与货币操纵；四是国际贸易与国际资本管制。
如何看待量化宽松政策的影响：作为世界最大经济体、国际金融中心和主要储备货币发行国，美联储的货币政策会通过国际贸易、汇率、国际资本流动、全球金融市场等途径影响到其他国家和整个世界。2008年全球金融危机以来，包括量化宽松政策在内，美联储的扩张性货币政策从资本流动和外汇市场等多个方面影响了世界经济。其中，量化宽松政策对新兴市场国家的影响是积极的，但也增加了新兴市场国家的压力和波动，使其宏观经济管理更加复杂化。不过，最终量化宽松政策的影响程度，取决于各国的具体情况。对新兴市场国家来说，第一轮量化宽松政策的作用是积极的，它降低了危机冲击下的经济衰退压力。第二轮量化宽松政策推出时，主要发达国家普遍存在货币宽松和经济疲软，而一些新兴市场国家正在经历着较快的经济增长，一些国家甚至出现经济过热，结果造成国际资本大量流向新兴市场国家，招致巴西等一些发展中国家指责。与此相反，美联储宣布准备退出第三轮量化宽松政策则给新兴市场国家造成了相反的压力，引起大量资本流出和本币贬值。
如何看待美联储为全球金融市场提供流动性：在危机期间，美联储在履行国内责任的同时，积极与其他国家开展金融合作，通过货币互换的方式，向巴西、墨西哥、新加坡和韩国等国家提供美元流动性，也向欧洲中央银行、英格兰银行、瑞士中央银行和日本银行等提供了美元流动性，有效地缓解了国际金融市场因缺少流动性而可能出现的金融恐慌。
如何看待量化宽松政策与货币操纵：20 世纪90 年代末，亚洲金融危机发生之后，一些国家积累了大量经常项目顺差和巨额外汇储备。这些外汇储备是用于支持外汇市场干预的，特别是在东南亚国家。量化宽松政策并没有强化这一趋势，事实上，在量化宽松政策实施期间，大多数国家的外汇储备积累速度有所放缓。量化宽松政策会对其他国家的资产价格和外汇市场产生一定影响，但与货币操纵是完全不同的。量化宽松政策是国内政策，主要用于影响国内资产价格和国内经济；并且量化宽松政策在增加国内总需求的同时，并不必然减少对外国商品和服务的需求。而货币操纵往往具有零和效应，会转移需求而不会增加需求。
如何看待国际贸易与国际资本管制：现在一些国家，包括国际货币基金组织，在一定程度上改变了对资本管制的看法，将其视为最大限度获得全球化的好处并尽可能降低成本的政策工具之一。
二、量化宽松政策对新兴市场国家的影响
在此次全球金融危机中，各国中央银行都非常活跃，尤其是主要发达国家。为了提供政策支持，避免金融崩溃，引导经济走出衰退，主要发达国家的中央银行积极采取行动，将中央银行的基准利率降低到零或接近于零，并通过扩大其资产负债表来实施量化宽松政策。2008 年12 月至今，美联储一直将其基准利率保持在0—0.25%的低位，与此同时，美联储的资产负债表规模从雷曼兄弟倒闭前的9000 亿美元激增至如今的4 万亿美元左右，增长将近4 倍。
一些经济学家已经研究了量化宽松政策的国内后果，本文将主要分析量化宽松政策的外部后果。美国是世界上最大的经济体和国际金融中心，美元是世界上最主要的储备货币，因此，美联储的量化宽松政策会通过三条渠道影响世界：一是贸易和汇率，美国经济较快增长有利于消化世界各国的出口；相反，美元贬值将增加美国对世界各国的出口。二是国际资本流动，美联储降低短期利率和长期利率将导致国际资本流出美国；美联储提高短期利率和长期利率将导致国际资本流入美国。三是全球的风险承担和金融稳定，美国经济恢复和金融稳定有利于降低世界的风险溢价并鼓励投资。
要说明美联储的量化宽松政策给新兴市场国家带来了什么影响，需要分为两个阶段进行研究。第一阶段，大量资本流出美国、流入新兴市场国家（见图1），新兴市场国家的货币升值。第二阶段，国际资本流动发生逆转，新兴市场国家的货币下行压力增大。
图1： 新兴市场国家的资本净流入占新兴市场国内生产
总值的比重（1990—2013年）
[来源：国际货币基金组织《国际金融统计》和《世界经济展望》。] [量化宽
松时代] [按国内生产总值的百分比]
同样的模式也可以用来分析新兴市场国家外汇市场的变化（见图2A和图2B）。在2011 年年中之前，新兴市场国家的货币不断升值（就实际有效汇率而言，它反映了一国的国际竞争力）。2013 年5 月，新兴市场国家的货币开始贬值。这里需要强调的是：（1）2008年全球金融危机爆发后，新兴市场国家的资本净流入开始减少，这一趋势并不是由量化宽松政策造成的，其早在美联储推出量化宽松政策之前就开始了。（2）根据国际货币基金组织的研究，国际资本流向新兴市场国家的原因主要是美国国债收益率下降和各国风险规避情绪上升，量化宽松政策并不是主要原因，“国际资本流动速度加快与美国各轮量化宽松政策之间的关联程度较低”（IMF，2013a ）。换句话说，在此次全球金融危机中，新兴市场国家的经济增长率高于主要发达国家，对国际资本流动的影响可能更大。如图3 所示， 2007 年，新兴市场的资本净流入达到峰值，后来开始下降，主要推动因素是经济增长率的差异。主要发达国家的经济衰退是国际资本流向新兴市场国家的重要原因。
美联储的量化宽松政策从总体上讲是积极的，但它也使新兴市场国家的经济管理更加复杂化，其影响主要取决于各国的具体情况。首先，对世界经济来说，第一轮量化宽松政策的后果无疑是积极的，它降低危机冲击下世界经济的衰退程度。正如2012 年国际货币基金组织的“外溢报告”所说，“很少有国家批评美联储在2008—2009 年的第一轮量化宽松政策或欧洲中央银行在2011—2012 年的长期再融资操作。因为当时各国经济处在严重衰退之中，美联储的量化宽松政策有助于世界经济恢复”（IMF， 2012）。
第二，当第二轮和第三轮量化宽松政策开始实施时，世界经济正在复苏之中，一些新兴市场国家出现了经济过热。从2009 年第三季度到2011年第三季度，发展中国家的经济增长率较高，货币大幅升值（见图2A和图2B）。为此，一些发展中国家对美联储的量化宽松政策颇有微词，其中最强烈的批评来自巴西，因为巴西当时正在经历着严重的经济过热。如图2A 所示，相对于2008 年8 月的峰值来说，巴西雷亚尔的实际有效汇率在2011 年末升值了大约14%。这一时期一些新兴市场国家本币贬值的趋势并没有完全逆转，比如韩国、墨西哥和南非；或者只是略微逆转，比如印度、印度尼西亚和土耳其。不过，巴西和俄罗斯却出现了本币升值。
第三，2013 年5 月美联储表示将退出量化宽松政策，当时美联储主席伯南克的“退出谈话”，在新兴市场国家引发了方向相反的压力，即资本外流和本币贬值。不过，“退出谈话”对新兴市场国家的影响程度也不相同，相比之下，“脆弱五国”的压力较大，因为巴西、印度尼西亚、南非、印度和土耳其当时都面临巨额经常项目逆差，很容易受到外国资本流动的影响，同时它们的经济增长率正在放缓（见图4）。
艾肯格林和古普塔（Eichengreen和Gupta，2013）的分析表明，在“退出谈话”之前，那些货币大幅升值、经常项目巨额逆差的国家经历了汇率和股票价格下跌；中国和新加坡等经济体则由于拥有充裕的外汇储备和较大的经常项目顺差，其货币不断升值。
为了经济的可持续发展，新兴市场国家应当主要通过调整国内经济政策，以应对美联储量化宽松政策的影响。在目前情况下，发展中国家应实行宏观审慎政策，当美联储扩张银根时，获得国际资本流入的好处；当美联储紧缩银根时，通过货币政策、外汇储备和资本管制的政策组合来应对资本流出。不能指望美联储根据个别新兴市场经济体的需求来调整它的行动。正如2013 年国际货币基金组织的“外溢报告”所说，“虽然溢出效应可能非常严重，但溢出的接受者自身也可以做很多事情来减少风险。它们可以利用宏观经济政策和宏观审慎工具（包括必要时采取资本流动管制措施），降低风险，建立缓冲区，加快结构性改革，提高潜在产出率。只有这样，才能面对即将到来的货币政策正常化的挑战”。
新兴市场国家吸取了教训， 2013 年12 月，当美联储减少其资产购买规模时，包括“脆弱五国”在内的多数新兴市场国家保持了经济的基本稳定。
三、美联储的货币互换
美联储的主要职责在国内，但其政策结果具有一定的国际性。雷曼兄弟倒闭之后，通过高达300 亿美元的货币互换协定，美联储向巴西、墨西哥、新加坡和韩国等提供了较为充足的美元流动性（见表1）。货币互换对于稳定2008 年底和2009 年的世界经济形势具有重要作用。奥利维尔·珍妮（Olivier Jeanne，2010）认为，韩国与美国签订货币互换协定是有利的。“当韩国陷入危机时，大约有2700 亿美元外汇储备（差不多相当于其国内生产总值的30%），2008 年初，受危机冲击，韩国外汇储备规模开始下降，到2008年9 月，韩国的外汇储备规模减少到2000 亿美元，并伴随着韩元大幅贬值，同时，韩国商业银行也遭遇了短期外债展期的困难。2008 年10 月，韩国中央银行与美联储签订了300 亿美元的货币互换协议。此后，韩元汇率和韩国的外汇储备水平逐步稳定，到2009 年底，韩国的外汇储备规模重新回到全球金融危机之前的水平。总体上看，韩国的实体经济受危机冲击不大，失业率从未超过4%”。
同样，在欧洲债务危机期间，美联储向世界多家中央银行提供了货币互换支持（见表1）。其中，对欧洲中央银行、英格兰银行、瑞士中央银行和日本中央银行没有额度。帕帕蒂亚（2013）估计，欧洲中央银行获得了近6000 亿美元的流动性支持。美联储提供货币互换的主要原因是“外汇市场遇到了前所未有的流动性不足，而且非美国银行尤其是欧洲银行的贷款规模远远无法满足市场需求，此前非美国银行能够在外汇互换市场融资，在欧洲债务期间，这条渠道枯竭了。
在美联储提供国际流动性的经验启示下，我的同事特德·杜鲁门（2013）提出，应当将这一机制制度化，使其与国际货币基金组织一起发挥危机时期的协调作用。他认为，全球金融危机随时都有可能卷土重来，它们往往由于过度的国内外债务积累而引发。成功解决危机并减少“溢出效应”需要各国协调行动，以防止国际金融市场的流动性过度紧缩。以中央银行——因为钱在那里——为中心，建立一个更加强大的全球金融安全网将是应对未来危机的有效工具。
这也表明，完善国际货币基金组织，使之更有效率是非常必要的。完善国际货币基金组织，对于保持美国的全球经济领导地位至关重要。同时，国际货币基金组织也提供了防范金融危机所必需的融资保障。正如南希·伯索尔和克莱·洛厄里（Nancy Birdsall和Clay Lowery，2013）所主张的那样，美国国会应当“以对美国纳税人来说微小的预算成本，批准增加对国际货币基金的资金投入，这样做对美国是有利的，将使之不再承受下一次全球金融危机的成本”。
作为20 国集团应对此次全球金融危机协调机制的重要组成部分，美国主持了国际货币基金组织与187 个成员国的谈判工作，旨在增加对国际货币基金组织的资金投入，并对其成员国的份额分配进行调整。虽然主要发达国家早就获得了本国立法机构的同意，但令人尴尬的是，由于美国国会未能采取行动，使这份简单而合理的协议被束之高阁。
四、量化宽松政策与货币操纵
还有两个问题需要讨论。第一个问题是，量化宽松政策刺激了外汇储备积累和货币操纵，这会对美国经济和世界经济产生不利影响吗？答案是否定的。
此前，亚洲金融危机之后，亚洲国家的外部失衡主要表现为巨额的经常项目顺差，亚洲政府通过外汇市场干预和外汇储备积累维持了这一顺差。起初，亚洲国家积累外汇储备仅仅是为了作为防范危机的一种保险，后来，外汇储备逐步演变为旨在促进出口的重商主义政策的一个组成部分，最典型的例子是中国。阿迪提·马图（Aaditya Mattoo）、普拉奇·米什拉（Prachi Mishra）和我（2012年）估计，中国实际汇率每低估10%，就会使发展中国家的出口下降1.5%到2%。全球失衡在2007 年达到峰值，不过，在量化宽松政策实施期间，各国的经常项目顺差有所减少，并且包括中国在内的一些亚洲国家出现了货币升值（见图5A 和图5B），外汇干预也有所减少。
第二个问题是，量化宽松政策是货币操纵的一种形式吗？答案是否定的。近年来，一些新兴市场国家提出，量化宽松政策本身是货币操纵的一种形式。量化宽松政策会影响美国的资产价格，而且会通过利率政策调整降低美元汇率。鉴于美国的经济规模及其在国际金融体系中的重要作用，美联储的量化宽松政策会通过资产价格变动和美元汇率变动影响世界经济。但是，量化宽松政策主要针对国内资产价格，主要影响是国内经济。就它们主要通过国内市场发挥作用而言，量化宽松政策是典型的国内政策。量化宽松政策的外部影响通常是国内影响的副产品，对其他国家的影响较小。而货币干预是对外政策，其主要目的是增加对国内生产的商品和服务的国外需求。美联储的量化宽松政策在增大对国内生产的商品和服务需求的同时，并不必然降低对外国商品的需求。
总之，货币操纵可能是也可能不是目前世界迫切需要解决的一个重要问题。如果是，它应该作为后多哈回合的一部分在世界贸易组织中得到解决，就像阿迪提亚·马图和我（2009年）所主张的那样。如果不是，它应当在跨太平洋伙伴关系的框架下得到解决，就像我的同事伯格斯滕和加尼翁（2012）所主张的那样。
五、贸易政策与资本流动
美联储注重国际责任，通过提供美元流动性支持各国应对危机、恢复经济。在贸易方面，美联储还有必要进一步采取行动吗？答案是肯定的。
奥利维尔·珍妮、约翰·威廉森和我（2012）主张，资本管制措施可以作为宏观经济政策库的一个工具，以最大限度地获得全球化的好处并减少其代价。国际货币基金组织在最近发表的一系列论文也改变了其早先的立场，支持在必要情况下使用资本管制政策（IMF，2011a，2013b）。美国政府也表现出了更大的灵活性。
然而，人们对美国的双边投资条约和自由贸易协定——特别是美国与智利、新加坡、韩国的相关条约——在多大程度上影响了美国的伙伴国共享这些政策，目前还存在争议。这个问题关系到在危机情况下是否允许对资本流入和流出进行管制。显然，我们应当慎重使用这些政策，而且只是在特殊情况下使用，但不应完全排除使用。
跨太平洋伙伴关系的谈判提供了绝佳的机会，美国政府应当表明自己的态度，即不打算阻碍其贸易伙伴国使用的合法政策工具，包括为了应对全球化的压力和未来可能发生的金融危机，对资本流动进行一定管制，以及基于国际收支平衡的目的实施相应的资本管制。
六、政策结论
一是为了维护本国利益，新兴市场国家可以通过自己的政策调整来应对美联储的量化宽松政策。当美联储实施扩张性货币政策的时候，发展中国家可能通过实施宏观审慎政策获得国际资本流入的好处；当美联储收紧银根时，发展中国家可以通过货币政策、外汇储备和资本管制的政策组合应对国际资本流出。
摘要：本文通过对货币理论的探讨，较为深入地解析了货币的定义与统计概念，研读相关的国际标准，根据中国的实际情况和中国货币层次的划分，总结中国货币层次划分特点，根据各相关研究，结合中国的实际情况及实践情况得出相应结论。
关键词：货币供应量；统计研究；中国实践
一、货币理论及层次划分
1.1货币的定义
货币是金融中介机构的负债，包括流通中现钞、可转让存款和近似的公众金融资产，其中，金融中介机构主要指存款金融部门，金融工具包括以本币面值和外国货币面值两种。货币有四种基本功能，能够作为交换工具、价值储藏、记账单位和延迟支付的标准。
1.2中国货币层次的划分
由于每个国家的经济发展状况、金融制度以及金融发展情况的不同，各个国家的货币层次划分和统计范畴也各不相同。以美国、欧盟、日本和中国为例，其货币层次划分如下：
M1=流通中现金+活期存款；
M2=M1+储蓄存款+定期存款+其他存款+证券客户保证金。
二、中国实践及相关研究
2.1中国人民银行的四次修订调整
自1994年10月规定颁布以来，2001年6月，2002年初，2003年，2011年10月进行了修订。目前，中国人民银行将非存款类金融机构在存款类金融机构的存款和住房公积金存款纳入M2的统计范围。
2.2尚待实践的几个金融工具
改革开放以来，随着我国金融市场飞速发展，金融改革持续深化，货币在境内外的流动加大，创新金融资产的出现及交易量激增，创新金融机构的出现，部分金融资产的流动性发生变化。为此，现行的货币供应量统计方案不能全面反映金融市场的变化，对货币政策的制定产生了一定的影响。对以下几项金融工具的货币供应量统计调整还有待实践：
（一）银行卡项下的个人人民币活期储蓄存款
在1994年统计货币供应量时，我国银行业的电子设备水平较为落后，个人使用银行卡进行的交易量也很小。因此，银行卡项下的个人人民币活期储蓄存款不包括在当时的M1中，而将其统计在广义货币M2中。第三次修订调整之后，个人持有的信用卡类存款已计入M1，但个人活期存款中属于借记卡可调用部分还未划入M1。
（二）应解汇款及临时存款、汇出汇款、汇入汇款和本票
在现行的货币供应量统计中，应解汇款和临时存款计入在广义货币M2内，汇出汇款、汇入汇款和本票则没有统计在货币供应量统计中。
央行认为，应解汇款及临时存款、汇出汇款、汇入汇款、本票是金融机构吸收的一种临时性的存款，且其存款期限较短。从IMF2000年《货币与金融统计手册》中关于可转让性存款的定义看，这些存款均是一种可转让存款，应归入M1。
（三）银行承兑汇票
按照IMF2000年《货币与金融统计手册》第138条对银行承兑汇票的定义“银行承兑汇票即便没有发生资金的交换，也被视为一种实际金融资产。”目前我国签发的银行承兑汇票最长期限不超过6个月，并且在票据未到期前持票人可以在银行办理贴现或背书转让给第三者。因此，银行承兑汇票是具有一定流动性的，是类似于一种短期金融债券的金融工具。从银行承兑汇票这种金融资产的支付功能、流动性、对经济的影响和IMF2000年《货币与金融统计手册》第310条“存款性公司发行的银行承兑汇票能够在有效的二级市场进行交易，则其可以归入广义货币。”分析，央行建议将已签发的银行承兑汇票计入M3。
（四）短期政策金融债券和债券回购协议
短期政策金融债券和债券回购协议都是具有一定流动性的金融资产，从IMF2000年《货币与金融统计手册》第309条的建议“由存款性公司发行的一些股份之外的一些短期证券如果在期满之前进行交易，能够以合理的时滞和接近于面值的价格转换为现金或可转让存款，因此它们通常都归入广义货币总量。”
1994年公布货币供应量统计时，我国还没有短期政策金融债券这种金融工具，债券回购协议的交易也不大，当时未将其二者计入货币供应量统计。2003年存款性公司发行的短期政策金融债券和债券回购协议的存量有限，统计上也存在困难，因此，2003年第三次修订中未考虑这部分。但现在，随着二者规模的扩大和流动性的提高，学界广泛赞同应将其纳入M2。
（五）其他金融性公司在银行的存款
1994年以前，我国其他金融性公司的数量和业务量均较少，相应地在银行的存款数量也不多，对当时的货币供应量统计影响不大，故未将其在银行的存款纳入货币统计范畴。随着金融市场的创新和发展，2011年10月，中国人民银行将非存款类金融机构在存款类金融机构的存款纳入M2的统计范围。
央行认为，对于担保公司、养老基金公司、期货公司等其他金融性公司在存款性公司的存款，由于目前统计上存在一定困难，暂不考虑计入货币供应量统计，未来条件成熟后再进行研究和统计。
（六）住房公积金存款
住房公积金是指职工及其所在单位按规定缴存的具有保障性和互的职工个人住房基金，归职工个人所有。住房公积金是1994年后新出现的金融工具，当时保险公司在存款性公司的存款量不大，因此，在1994年公布公布货币供应量统计时并不包括这一部分的内容。2011年10月，中国人民银行将住房公积金存款纳入M2的统计范围。
参考文献
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论文摘要:此次金融危机带给了我们许多教训，而我们更需要思考发生这样规模巨大的金融危机的原因。当今世界存在的美元国家货币体系是引起此次危机的重要原因。
随着世界经济的回暖，世界各国已经渐渐走出了这次席卷全球的金融危机。但是，危机过后我们更加需要冷静思考这次金融危机出现的原因。美元体系是导致这次金融危机的根本原因之一，因为美元体系内部存在着不可逆转的泡沫生产机制，如果不能真正改变国际货币体系，出现像周小川行长提出的超主权货币，那么下次金融危机的出现只是时间问题。我将解释我这个看似极端的观点背后的道理。
国际美元信用本位体系的建立还要追溯到1944年的夏天，那年夏天44个国家的代表在美国新罕布什尔州“布雷顿森林”召开联合国和盟国货币金融会议，这次会议通过了《联合国货币金融协议最后决议书》、《国际货币基金组织协定》和《国际复兴开发银行协定》两个附件，总称《布雷顿森林协定》。布雷顿森林确定了二战后以美元为中心的国际货币体系。虽然1971年尼克松总统宣布终止美元与黄金之间固定兑换比率标志着该体系的瓦解，但是由于当时美国在政治军事及高科技领域任然具有巨大优势，所以美元任然是主要的国际货币，大部分国际贸易仍然以美元进行结算。也就是说国际美元信用本位体积还在继续。这种状况一直延续到今天。
20世纪60年代以来，美国等大部分发达国家制造业的就业人数在总就业人数中的比例迅速下降，这一现象被称为“去工业化”。美国的制造业就业人数占总就业人数的比例在1965年达到28%的高峰值后，便处于不断下降的趋势之中。对于“去工业化”的原因，瑙索恩和纳玛斯旺(Rowthorn and Ramaswamy，1997，1999)指出主要是国内因素引起的，比如需求模式从制造品转向了服务，制造业的生产效率相对服务业大幅度提高，以及与之相关的制造品价格大幅度下降。发展中国家制造业的竞争这一外部因素对去工业化的贡献不足五分之一 。在完成了去工业化的过程之后，美国国内的生产行业基本上转移到了亚洲国家和拉丁美洲国家。于此同时，美国也从一个以工业为基础的经济体转变成为以服务业为基础的经济体。在后工业时代的美国，很多人认为服务经济可以很好的取代商品经济，就如同19世纪它从一个以农业为基础的经济体转变为以工业为基础的经济体是一样的。
因为两者同样能赚钱，产生巨大的GDP。但是这混淆了钱与财富的区别。
在美国渐渐丧失生产能力的同时，另一个不好的消息是美国100年来形成的超强消费能力和借贷消费方式。美国消费量已经很长一段时间保持在70%以上了，而从1856年，I.M. Singer公司的市场营销总监Edward Clark想出一招为他们公司的缝纫机进行分期付款开始，美国的借贷消费模式已经开始在美国这片肥沃的土地生根发芽。时至今日，美国人的信贷项目已经从当年的缝纫机发展到住房抵押贷款、汽车贷款、教育贷款，以及最近世界瞩目的次级贷款。耶鲁大学陈志武教授就一针见血的指出，即使在金融危机下的情况下，美国的消费方式仍然不会改变。
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